A recusa da Trade.xyz em reajustar sua base de preços gera controvérsia, colocando o mercado on-chain pré-IPO à prova.

Autora: Nancy, PANews

Enquanto os entusiastas de criptomoedas compartilhavam seus pedidos de assinatura da SpaceX e comemoravam sua participação nesse mega IPO nas redes sociais, a Trade.xyz na Hyperliquid se viu envolvida em controvérsia sobre suas regras de precificação para contratos perpétuos pré-mercado na SPCX, tornando-se o foco do debate no mercado.

Após a controvérsia sobre os preços da SPCX, a Trade.xyz enfrenta um teste de confiança.

Em 10 de junho, a Trade.xyz emitiu um comunicado em resposta à recente controvérsia em torno da precificação dos contratos perpétuos pré-mercado da SPCX.

De acordo com o comunicado, o contrato IPOP da Trade.xyz é um contrato perpétuo baseado em preço. Seu principal objetivo é acompanhar as expectativas do mercado para o preço de uma única ação ordinária Classe A, em vez de refletir a avaliação geral da empresa. Portanto, informações como o capital social total da empresa e a capitalização de mercado não fazem parte das regras do contrato, da lógica de precificação do oráculo ou dos mecanismos de conversão de contratos futuros. Em outras palavras, o preço da SPCX na Trade.xyz está mais próximo de um indicador que reflete o sentimento do mercado e as expectativas de negociação do que um preço teórico da ação calculado com base nos fundamentos da empresa.

A Trade.xyz também mencionou que a documentação inicial do produto incluía exemplos tutoriais demonstrando como os usuários poderiam chegar a um preço razoável por ação, combinando suas próprias avaliações da empresa e do capital social total. Embora esse conteúdo tivesse como objetivo apenas ajudar os usuários a entender o mecanismo do produto, alguns usuários acreditaram erroneamente que a própria plataforma precificaria as ações com base na capitalização de mercado ou nos dados de capital social. Portanto, esses exemplos foram removidos da documentação oficial.

A declaração enfatiza que a Trade.xyz não usará, publicará ou se baseará na contagem de ações ou na capitalização de mercado como referência de preços para a SPCX ou qualquer outro mercado da XYZ.

O estopim para essa controvérsia foi o último prospecto da SpaceX, divulgado há alguns dias. O documento mostra que o capital social total da SpaceX é de 13,08 bilhões de ações, cerca de 10% a mais do que os 11,87 bilhões de ações anteriormente divulgados pelo mercado. Isso significa que, assumindo que a avaliação geral da empresa permaneça inalterada, o preço teórico por ação da SpaceX precisa ser ajustado para baixo em cerca de 10%.

Após o anúncio, diversas corretoras centralizadas (CEXs) suspenderam a negociação dos contratos relevantes e retomaram as negociações após a reprecificação com base nos novos dados de ações. A Trade.xyz, no entanto, sustentou que a lógica de seus produtos não dependia de dados de ações e, portanto, não ajustou sua estrutura de preços de acordo. Esse sistema de precificação dupla desencadeou uma onda de arbitragem entre plataformas e rapidamente colocou a Trade.xyz no centro das atenções.

Em relação a como lidar com essa discrepância no futuro, a Trade.xyz afirmou que, assim que a SpaceX concluir oficialmente seu IPO e dados suficientes de negociação externa forem gerados no mercado público, a SPCX passará a utilizar um mecanismo padrão de precificação por oráculo externo. Nesse momento, espera-se que o preço do contrato convirja gradualmente para o preço real de negociação das ações da SpaceX no mercado público.

Feedback de alguns membros da comunidade

No entanto, esse esclarecimento alimentou ainda mais a controvérsia no mercado. Muitos usuários acreditam que a Hyperliquid não divulgou de forma completa e clara as regras do contrato nos estágios iniciais do lançamento do produto e que a interface do usuário e os documentos oficiais continham descrições enganosas por um longo período. A divulgação apressada de um comunicado de esclarecimento e a modificação dos documentos pela plataforma somente após a proximidade do IPO e o surgimento da controvérsia dificilmente convencem.

A maior insatisfação decorreu das perdas financeiras reais sofridas pelos usuários. Como o mecanismo HIP-3 não possui a capacidade de rebase das bolsas tradicionais, quando o mercado reajustou os preços com base no capital social mais recente da SpaceX, o preço do contrato SPCX só pôde cair passivamente. Como resultado, o valor das posições compradas diminuiu em aproximadamente 10% em um curto período, forçando muitos usuários com alta alavancagem a liquidar suas posições ou até mesmo a enfrentar chamadas de margem. Essa perda se traduziu diretamente em lucros para vendedores a descoberto e arbitradores.

Na visão desses usuários, a plataforma não apenas deixou de demonstrar preocupação suficiente com os usuários afetados, como também não ofereceu qualquer compensação ou solução para mitigar o problema. Em vez disso, respondeu com a desculpa de que "é assim que o produto funciona", o que foi extremamente indiferente e irresponsável.

Em certo sentido, essa discussão em torno do poder de precificação da SPCX também fornece um caso de referência para o design e a divulgação de regras de mais ativos pré-IPO on-chain no futuro .

O problema do Rebase permanece sem solução, e os projetos on-chain pré-IPO enfrentam um grande teste.

Para a Perp DEX, a falta de capacidade de rebase significa que qualquer ativo pré-IPO que apresente comportamentos comuns do mercado de ações, como desdobramentos de ações, emissões adicionais de ações ou dividendos, pode levar a uma reavaliação instantânea do preço do contrato, desencadeando uma cadeia de liquidações em larga escala e perdas injustas, além de minar a confiança dos usuários na plataforma.

Para entender a importância do Rebase, primeiro precisamos entender o que é o Rebase e por que ele é um elemento fundamental na estruturação de contratos perpétuos pré-IPO.

Em termos simples, o Rebase é um mecanismo de ajuste neutro em relação ao valor. A plataforma ajusta o preço do contrato e o número de posições do usuário proporcionalmente, garantindo que o valor total da posição de um trader permaneça essencialmente inalterado antes e depois do ajuste. Esse mecanismo é necessário porque, durante a fase pré-IPO, o capital social total real da empresa geralmente não é divulgado publicamente, e as bolsas de valores só podem definir o preço inicial do contrato e o multiplicador com base em estimativas de mercado do capital social. Assim que a empresa submete oficialmente seus formulários S-1/S-1A e divulga seu capital social real, se os valores reais diferirem das estimativas, o Rebase é necessário para calibrar os parâmetros do contrato. Caso contrário, o preço do contrato se desviará gradualmente do valor real por ação, potencialmente criando oportunidades de arbitragem entre plataformas e forçando os detentores de posições unilaterais a arcarem passivamente com perdas.

No entanto, em comparação com a CEX, a Perp DEX é mais difícil de implementar o rebase .

Especificamente, as corretoras centralizadas (CEXs), com base em bancos de dados centralizados e equipes profissionais de controle de risco, podem suspender rapidamente as negociações após eventos corporativos (como emissão de ações ou desdobramentos de ações), ajustar uniformemente todas as posições dos usuários e, em seguida, retomar as negociações no mercado. Todo o processo é concluído pelo sistema de back-end da corretora, garantindo um valor nominal estável e contínuo para as posições dos usuários . No entanto, mesmo para grandes corretoras centralizadas com sistemas de negociação consolidados e equipes técnicas profissionais, esse tipo de operação de rebase, que envolve ajustes sincronizados nas posições em todo o mercado, continua sendo uma tarefa complexa.

Além disso, a correspondência, a compensação e o status de posição da Perp DEX operam em contratos inteligentes, o que torna impossível modificar os dados diretamente como em uma CEX. Obter um efeito de rebase semelhante geralmente requer lógica de monitoramento adicional, hooks especiais ou atualizações de contrato, o que não apenas aumenta os custos de gás e a complexidade do sistema, mas também expande a superfície de ataque potencial e introduz novas vulnerabilidades de segurança .

Além disso, o Rebase pode agravar ainda mais o problema de fragmentação de liquidez já existente nos mercados descentralizados. O mesmo ativo pré-IPO pode estar presente em múltiplas DEXs simultaneamente, cada uma com profundidade de mercado limitada. Os provedores de liquidez (LPs) também podem estar menos dispostos a investir devido à incerteza adicional causada pelo Rebase, o que, em última análise, leva à diminuição da liquidez, ao aumento da derrapagem de preço e a uma deterioração ainda maior da experiência de negociação.

É claro que o rebase não é totalmente impossível em uma arquitetura descentralizada. Alguns usuários da comunidade apontaram que, por exemplo, a Aster concluiu um ajuste de rebase para ativos semelhantes, o que significa que o verdadeiro desafio não é que as DEXs sejam inerentemente incapazes de suportá-lo, mas sim se a plataforma está disposta a projetar mecanismos adicionais para isso e arcar com os custos de desenvolvimento e manutenção resultantes .

Em contraste, a Trade.xyz, além de seguir um conceito de precificação mais orientado ao mercado, utiliza a arquitetura HIP-3, que permite aos desenvolvedores implantar seus próprios mercados Perp de forma independente. Embora esse modelo herde o sistema de livro de ordens de alto desempenho da Hyperliquid, cada mercado possui especificações de contrato, definições de oráculo e configurações de parâmetros completamente independentes, sem suporte nativo unificado para Rebase em nível de plataforma, o que dificulta a realização de ajustes em lote em todas as posições. No entanto, alguns membros da comunidade revelaram que a Trade.xyz está pesquisando soluções para possíveis eventos futuros, como desdobramentos de ações.

Em uma perspectiva de longo prazo, a precificação da SPCX revela não apenas uma falha no design do produto, mas um desafio real que a Perp DEX precisa enfrentar na exploração de ativos ponderados pelo risco (RWA). À medida que mais e mais ativos pré-IPO são mapeados na blockchain, resta saber se os contratos perpétuos pré-IPO on-chain, como uma simulação pré-mercado antes da formação de preços no mercado público, podem estabelecer um mecanismo de descoberta de preços suficientemente confiável, resistir ao teste do comportamento real da empresa e da divulgação de informações, ou evoluir para um jogo especulativo desvinculado dos fundamentos. Isso exigirá tempo e validação de mercado.