Centro de capital de IA? Resultados do 2.º trimestre do ano fiscal de 2027 da Nvidia: crescimento ainda acelera, superciclo de IA entra em fase de múltiplas linhas paralelas

Anteriormente, já nos habituámos a uma narrativa gradualmente cristalizada: o dinheiro da infraestrutura de IA está a fluir da «compra de chips» para a eletricidade, para a dissipação de calor, para os chips personalizados dos próprios fornecedores de cloud, e a Nvidia, como o elo mais caro desta cadeia, está a ver o ímpeto de crescimento do seu centro de dados ser gradualmente diluído. Nos últimos trimestres, o mercado baixista usou repetidamente «base demasiado alta» e «crescimento no pico» para pressupor o teto da Nvidia, e, somando-se a isso a aceleração atual dos ASIC próprios dos fornecedores de cloud em hiperescala e as dúvidas persistentes do mercado sobre se o ciclo de despesas de capital em IA atingiu o pico, as expectativas do mercado em relação à Nvidia também foram gradualmente a convergir.

Na véspera destes resultados, a estimativa de consenso de quarenta e um analistas era apenas 1,2% superior à orientação da própria empresa, o que quase indicava que Wall Street apenas queria confirmar que o crescimento do centro de dados da Nvidia não tinha abrandado. Anteriormente, a Nvidia tinha superado as expectativas durante cinco trimestres consecutivos, mas a margem de superação estava a diminuir a cada vez, e o mercado ficou cada vez mais cético sobre se esta curva acabaria por chegar ao seu ponto de inflexão.

Após o fecho do mercado norte-americano em 26 de agosto, a Nvidia apresentou um relatório que quebrou completamente todas as expectativas. O negócio de centros de dados continuou a ser o motor absoluto de crescimento, com a receita e a orientação do terceiro trimestre a superarem largamente o consenso do mercado. A primeira frase de Jensen Huang na declaração dos resultados também, de certa forma, definiu o tom do trimestre: «A IA chegou ao seu ponto de inflexão. Está a fazer trabalho útil. Os seus tokens são produtivos e lucrativos. Agora, computação é receita.»

Um ano de transição de fornecedor para capital

No último ano, a Nvidia tornou-se gradualmente uma grande empresa de investimento em infraestrutura de IA. As placas gráficas para jogos há muito que se tornaram uma nota de rodapé na sua história, e o papel de fornecedor de centros de dados na cadeia industrial de IA tornou-se apenas uma das suas várias identidades. Em 18 de setembro de 2025, a Nvidia investiu 5 mil milhões de dólares na Intel como uma jogada estratégica, uma operação rara de investir num concorrente que também tornou a relação entre os dois velhos rivais mais subtil, e isto aconteceu apenas um mês depois de o governo dos EUA ter adquirido cerca de 10% da Intel por 8,9 mil milhões de dólares. A entrada do governo, somada à injeção de capital da Nvidia, acendeu a imaginação do mercado sobre o regresso deste veterano gigante dos chips à mesa de jogo, e as ações da Intel dispararam 23% nesse dia, o maior ganho diário desde 1987. Em 29 de dezembro de 2025, a transação foi formalmente concluída, com a Nvidia a adquirir mais de 214,7 milhões de ações da Intel através de uma colocação privada.

Nos onze meses seguintes, a Nvidia iniciou um modo de investimento quase sem limites. Em 22 de setembro de 2025, a Nvidia comprometeu-se a investir até 100 mil milhões de dólares na OpenAI, apenas quatro dias após o investimento na Intel. Em janeiro de 2026, a Nvidia investiu 10 mil milhões de dólares na xAI, e em julho de 2026 fez um compromisso adicional com a OpenAI, elevando o total para 250 mil milhões de dólares. E, mais recentemente, em 20 de agosto, a Nvidia concluiu a transação de investimento mais complexa da sua estrutura, fazendo três coisas em simultâneo: primeiro, pagou 6 mil milhões de dólares para licenciar o modelo de IA Model Factory da Poolside; depois, investiu mais 1 mil milhões de dólares com uma avaliação pré-investimento de 12 mil milhões de dólares; e, por fim, fez ofertas de emprego a mais de 100 funcionários da Poolside, que se juntarão ao projeto de modelo open-source Nemotron da Nvidia.

Pode dizer-se que a Nvidia voltou a infiltrar a sua influência de capital numa empresa de modelos de IA de ponta. Vale a pena notar que a Poolside, na sua carta aos investidores, explicou especificamente: isto não é uma aquisição, nem uma aquisição de talentos; a empresa manterá a sua independência operacional e os três cofundadores permanecerão nos seus cargos. E, se continuar a competir de forma independente no desenvolvimento de modelos open-source, precisará de obter mais hardware da Nvidia do que é realisticamente possível. Por outras palavras, foi a escassez de poder computacional que acabou por empurrar esta empresa para os braços da Nvidia.

As contínuas movimentações de capital estão a tornar as fronteiras de toda a indústria de IA cada vez mais difusas: fornecedor, acionista, credor, cliente — estes papéis, originalmente bem distintos, agora coexistem na Nvidia, que se senta em várias posições à mesa de jogo. Portanto, este ciclo fechado de capital também torna a questão do «financiamento circular» mais concreta. A Nvidia investe dinheiro nos clientes, os clientes podem usar esse dinheiro para comprar GPUs da Nvidia, e depois esse dinheiro regressa às demonstrações financeiras da Nvidia como receita; o crescimento da receita pode impulsionar o preço das ações, e a subida do preço das ações dá à Nvidia mais capital para investir no próximo cliente. O que ouvimos repetidamente — «a Nvidia investe 100 mil milhões de dólares na OpenAI, e depois a OpenAI devolve esse dinheiro à Nvidia» — refere-se exatamente a este ciclo. E, quanto ao funcionamento mais concreto de todo o ecossistema, a Nvidia, a Microsoft e a Oracle estão todas a investir em programadores de IA, que subsequentemente se tornam grandes compradores dos seus serviços de computação em nuvem, fazendo com que o mesmo capital circule entre várias empresas e seja registado como receita em cada paragem.

Se o retorno comercial final da infraestrutura de IA continuar a não se materializar, este ciclo de capital aparentemente eficiente quebrará primeiro no elo mais frágil. O risco reside no facto de cada elo desta cadeia se basear no pressuposto de que «o próximo elo pode continuar a pagar»: será que a OpenAI consegue recuperar o custo dos centros de dados com os seus modelos, será que os fornecedores de cloud conseguem alugar o poder computacional, será que as startups de IA conseguem encontrar um modelo de lucro antes de esgotar o financiamento. E, assim que a receita de qualquer um destes nós ficar aquém das expectativas — por exemplo, se os clientes reduzirem as compras —, as encomendas da Nvidia cairão, o que levará a uma redução do valor contabilístico dos investimentos de capital, e os fundos e garantias anteriormente investidos para apoiar estes clientes poderão transformar-se em potenciais créditos de cobrança duvidosa.

E a lógica da defesa é a seguinte: estes investimentos são progressivos e vinculados a marcos reais de implementação. Tomando o caso da OpenAI como exemplo, cada gigawatt implementado desencadeia um novo investimento; no primeiro gigawatt, investem-se mil milhões de dólares, e os lotes subsequentes são avaliados de acordo com a avaliação da OpenAI nesse momento. Isto significa que, se a implementação não ocorrer de facto, o investimento também não ocorre, e não há espaço para «criar receita do nada».

Este é o debate contínuo do mercado nos últimos meses sobre a estratégia de capital da Nvidia, e as preocupações com a alavancagem da infraestrutura de IA subiram até ao mercado obrigacionista. Desde o início de 2026, os fornecedores de cloud em hiperescala e entidades relacionadas com a Nvidia já emitiram 225 mil milhões de dólares em obrigações, um aumento homólogo de 973,7%! E, independentemente de estes riscos se concretizarem ou não, todos eles se tornarão pedras no caminho da subida do preço das ações da Nvidia.

Mais um trimestre a superar as expectativas

Os resultados do segundo trimestre do ano fiscal de 2027 da Nvidia, segundo qualquer critério tradicional, são praticamente perfeitos. A receita foi de 96,221 mil milhões de dólares, um aumento homólogo de 106% e um aumento trimestral de 18%, o maior crescimento homólogo desde o segundo trimestre do ano fiscal de 2025. Ficou 5,2 mil milhões de dólares acima do ponto médio da orientação da própria empresa e mais de 4% acima das expectativas dos analistas. O lucro por ação ajustado foi de 2,22 dólares, um aumento homólogo de 120%, superando as expectativas do mercado em quase 6%. O lucro operacional não-GAAP foi de 63,956 mil milhões de dólares, um aumento homólogo de 124%, correspondendo a uma margem operacional de cerca de 66%, acima dos 61,19 mil milhões de dólares esperados pelos analistas. As despesas operacionais foram de 8,232 mil milhões de dólares, abaixo dos 8,32 mil milhões de dólares esperados; enquanto a receita superou as expectativas, o controlo de custos também foi mais forte do que o esperado. No entanto, após a divulgação dos resultados, as ações da Nvidia subiram ligeiramente no after-hours, mas rapidamente inverteram para queda, chegando a cair 4%.

A receita do negócio de centros de dados foi de 89 mil milhões de dólares, um aumento homólogo de 117% e um aumento trimestral de 18%, acima dos 85,8 a 85,9 mil milhões de dólares esperados pelos analistas, representando cerca de 92,5% da receita total da empresa. Os fornecedores de cloud em hiperescala geraram 48,71 mil milhões de dólares de receita, superando largamente os 43,55 mil milhões de dólares esperados, uma margem de quase 5,2 mil milhões de dólares; a receita de cloud de IA, aplicações industriais e empresariais foi de 40,31 mil milhões de dólares, abaixo dos 41,96 mil milhões de dólares esperados pelo mercado; a receita de edge computing foi de 7,2 mil milhões de dólares, um aumento homólogo de 27% e um aumento trimestral de 13%, acima dos 6,61 mil milhões de dólares esperados. Esta estrutura mostra que a superação das expectativas neste trimestre foi impulsionada principalmente pelos fornecedores de cloud em hiperescala, enquanto o ritmo de expansão da procura empresarial, industrial e de parte da cloud de IA ficou ligeiramente abaixo das expectativas anteriores do mercado.

Este é um sinal que precisa de ser tratado com cautela. Anteriormente, o mercado (incluindo muitas análises) tendia a acreditar que a estrutura de clientes da Nvidia estava a diversificar-se rapidamente e que a procura empresarial estava a assumir o testemunho, mas os dados deste trimestre mostram que os quatro grandes fornecedores de cloud continuam a ser o motor principal absoluto do crescimento, e o ritmo de expansão do lado empresarial ainda não acompanhou totalmente. E a receita de Compute & Networking foi de 88,3 mil milhões de dólares, também acima dos 84,69 mil milhões de dólares esperados, refletindo a mesma lógica: a construção de clusters em grande escala continua a ser a forma central da procura atual.

Em termos de margem bruta, a margem bruta GAAP e não-GAAP do segundo trimestre foi de 75,0%, estável em relação ao trimestre anterior e cerca de 2,5 a 2,6 pontos percentuais acima do período homólogo. Conseguir manter uma margem bruta de 75% com uma receita próxima dos cem mil milhões de dólares e uma cadeia de abastecimento de centros de dados sob forte pressão mostra que o poder de fixação de preços da Nvidia no mercado de computação acelerada de IA continua extremamente forte. No entanto, a orientação para o terceiro trimestre aponta para 74,0%, uma descida de cerca de 1 ponto percentual em relação ao segundo trimestre, abaixo dos 75% esperados pelos analistas. Existem diferentes fatores por detrás disto, incluindo o facto de as novas plataformas, no início da produção em massa, normalmente virem acompanhadas de flutuações de rendimento e perturbações de custos, e o aumento dos custos da cadeia de abastecimento, como a subida contínua dos preços de componentes-chave como HBM, embalagem avançada e substratos — a mesma raiz da crise de memória que a Apple enfrentou anteriormente.

É também muito provável que a mudança na estrutura do produto torne esta descida o início de uma tendência de longo prazo. Quando a proporção de entrega de sistemas de rack completos aumenta, a estrutura de custos do produto difere da simples venda de GPUs. O sinal de produto mais importante nos resultados é que o Vera Rubin está a acelerar para a produção em massa total. Atualmente, os racks já estão a funcionar em parceiros como CoreWeave, Google Cloud, Microsoft Azure, Oracle Cloud Infrastructure e Nebius. Este detalhe é importante, pois significa que o Rubin já está a correr nos centros de dados de clientes reais. Este novo sistema de arquitetura a nível de sistema, que combina CPU Vera, GPU Rubin, rede Spectrum-6, BlueField, segurança, armazenamento, cadeia de ferramentas de software e plataforma DSX, tornar-se-á o pilar central da narrativa de crescimento nos próximos trimestres. A Nvidia usa repetidamente a expressão «fábrica de IA» para sublinhar que não fornece chips, mas sim um sistema completo para construir, operar e expandir a infraestrutura de computação de IA. Isto é crucial para a narrativa de avaliação; uma das maiores preocupações anteriores do mercado era: após o pico de procura do Blackwell, conseguirá a Nvidia fazer uma transição suave para a próxima geração de plataformas? E a produção em massa bem-sucedida do Rubin prolonga diretamente a visibilidade do ciclo de crescimento. Mas a transição de produto também traz incertezas de curto prazo; por exemplo, a rampa de produção de uma nova plataforma normalmente vem acompanhada de mudanças na cadeia de abastecimento, no ritmo de entrega, na aceitação do cliente e na estrutura de custos, o que também pode ser uma das razões para a descida da orientação da margem bruta do terceiro trimestre.

Em relação a estes resultados, pode ver-se que a qualidade do crescimento do negócio principal da Nvidia é real, e possivelmente até melhor do que os números superficiais. Excluindo 7,77 mil milhões de dólares de ganhos de investimentos de capital, o lucro líquido não-GAAP foi de 53,954 mil milhões de dólares, com uma margem operacional de 66%, mostrando que a rentabilidade do negócio principal em si é extremamente forte e não foi embelezada pelos ganhos de investimento. O controlo de custos também foi melhor do que o esperado; e o facto de o ACIE ter ficado 1,6 mil milhões de dólares abaixo do esperado mostra que o processo de diversificação de clientes é mais lento do que o mercado imaginava anteriormente. Isto significa que o risco de dependência excessiva dos quatro grandes fornecedores de cloud ainda não foi mitigado no curto prazo. A descida da margem bruta, a queda abrupta do fluxo de caixa livre, o aumento acentuado das contas a receber e a expansão da carteira de investimentos delineiam uma empresa que está a usar um balanço mais pesado e um ciclo de conversão de caixa mais longo para sustentar um crescimento mais rápido.

Narrativa de IA, cenário competitivo e cadeia de abastecimento: três linhas paralelas

Atualmente, os fundamentos da Nvidia continuam muito sólidos, mas os três pilares que sustentam os fundamentos estão cada um a passar por mudanças. Em primeiro lugar, a narrativa da IA. Sabemos que o foco de Wall Street no ciclo de investimento em IA já passou da «expansão do poder computacional» para a «verificação do retorno». O julgamento de longo prazo de Jensen Huang é que as despesas com infraestrutura de IA podem atingir 3 a 4 biliões de dólares por ano até ao final da década, impulsionadas pela popularização generalizada da IA agêntica, ou seja, não mais simples robôs de perguntas e respostas, mas sistemas de IA capazes de tomar decisões contínuas, invocar ferramentas e executar tarefas de múltiplos passos.

Este julgamento em si não é muito controverso. A divergência reside no calendário e no caminho do retorno. Hoje, ninguém se preocupa com a questão direcional de saber se investir em IA é investir no futuro; o foco do mercado está no fluxo de caixa e na urgência do retorno. Como referimos anteriormente, o risco está a ser amplificado no mercado obrigacionista, e a concretização real e rápida da relação input-output é a questão central de toda a cadeia industrial de IA, sendo também o terminal do seu modelo de negócio.

Além disso, a aceleração da pista dos chips ASIC personalizados continuará a corroer o teto da quota de mercado da Nvidia no mercado de chips de IA. Em termos de dados, espera-se que a proporção de Custom Silicon no mercado total de chips de IA suba de 20,9% em 2025 para 27,8% em 2026, sendo esta a ameaça competitiva de crescimento mais rápido no atual mercado de chips de IA. Google TPU, Amazon Trainium, Meta MTIA — os três grandes fornecedores de cloud estão todos a acelerar os seus chips próprios. A Broadcom, como um dos maiores beneficiários deste domínio, já atingiu uma receita trimestral relacionada com IA de cerca de 10,8 mil milhões de dólares.

A particularidade desta ameaça é que o seu motor não é o desempenho, mas o poder negocial. Os fornecedores de cloud sabem bem que os chips próprios dificilmente rivalizam com a Nvidia em generalidade e ecossistema de software. Mas estão dispostos a sacrificar voluntariamente parte do desempenho para reduzir a dependência de um único fornecedor, obter autonomia na cadeia de abastecimento e ter trunfos nas negociações de compra. É por isso que esta linha não subverterá a posição da Nvidia no curto prazo, mas precisa de ser acompanhada continuamente no longo prazo; a questão-chave não é se o TPU consegue vencer o Blackwell, mas sim que proporção das despesas de capital os fornecedores de cloud estão dispostos a desviar da Nvidia.

E, no que diz respeito à cadeia de abastecimento, a atual escassez de centros de dados, incluindo a falta de stock em todo o seu ciclo de vida, parece não mostrar ainda qualquer sinal de alívio. Na verdade, sobre a tensão na cadeia de abastecimento, já se podia ver nos resultados do primeiro trimestre o tom de todo o ano. No primeiro trimestre, a Nvidia elevou a oferta total para 145 mil milhões de dólares, e a administração afirmou explicitamente que não está imune aos desafios de abastecimento, mas tem confiança em apoiar o crescimento dos clientes. Prevê-se que a Nvidia permaneça em situação de oferta limitada durante todo o ciclo de vida do Vera Rubin.

Esta frase pode ter duas interpretações, e as implicações para o investimento são completamente diferentes. Para os otimistas, a procura é realmente tão forte que os fabricantes de chips não conseguem acompanhar a capacidade; a escassez de oferta significa poder de fixação de preços sólido e visibilidade de encomendas extremamente alta. Ao mesmo tempo, a escassez de oferta é também uma narrativa de marketing, que pode continuar a criar no mercado uma sensação de escassez do produto e urgência de compra, levando os clientes a garantir encomendas antecipadamente e a evitar a hesitação. E, independentemente de qual interpretação se confirme, a cadeia de abastecimento, especialmente a capacidade de embalagem avançada CoWoS da TSMC e a capacidade de memória HBM, continua a ser a variável mais central que determina o teto de crescimento da Nvidia.

Isto também explica por que, neste ciclo de hardware de IA, os fornecedores a montante estão igualmente na posição mais certa de beneficiários: a TSMC domina os processos avançados e a embalagem, a Micron e a SK Hynix dominam a capacidade de HBM, e a sua alocação de capacidade determina quantos produtos a Nvidia pode enviar, e quantos produtos a Nvidia pode enviar determina o teto de receita de toda a cadeia de infraestrutura de IA.

Se juntarmos estas três linhas e as colocarmos lado a lado com os fundamentos do negócio, as expectativas dos resultados e as três linhas ocultas, emergirá uma estrutura clara: procura, capacidade e capital são as três variáveis centrais que mantêm a taxa de crescimento de todo o sistema.

A Nvidia continua a ser a Nvidia. Depois de completar a travessia de fornecedor de chips para construtor do mundo do poder computacional, está atualmente a lançar antecipadamente as fundações para uma era que ainda não chegou totalmente. A história de crescimento continua, e ela permanece na posição mais brilhante desta era. Só que, quanto mais brilhante for o holofote, mais longa será a sombra projetada. As questões que deixou em aberto para o mercado tornar-se-ão uma das linhas principais mais importantes do mercado de ações norte-americano nos próximos trimestres.