史上最大規模の外国企業の新規株式公開（IPO）において、株価が公募価格を下回り、大規模なオンチェーン流動性清算の嵐を引き起こした。

著者：クロエ、チェーンキャッチャー

今朝、韓国株式市場のプレマーケット取引中に発生した異例の注文が、ブロックチェーン上で連鎖反応を引き起こした。

オンチェーンアナリストのAi Yi氏のモニタリングによると、SK Hynixを追跡するSKHX無期限契約は今朝、Hyperliquidプラットフォーム上で17.9%急落し、Hyperliquidの清算額が短時間でBinanceの清算額を上回った。このオンチェーンでの急落の根本原因は、韓国の代替取引プラットフォームNXTでプレマーケット取引セッション（ソウル時間午前8時）中に執行された1株の注文だった。

伝達メカニズム：オラクルによるフォローアップ、オンチェーンでのロングポジションの強制清算。

ソウル経済日報によると、7月28日、市場が開く前に、韓国の代替取引システムであるネクストトレード（NXT）で極めて流動性の低い取引が記録された。SKハイニックスが1株を127万2000ウォン（約867米ドル）で売却し、前営業日の終値に基づいてプレマーケット取引が停止された。

業界アナリストは概して、これは投資家が誤った注文を出したことと、プレマーケットオークション中の流動性不足が重なったことが原因だと考えている。当時の注文板の厚みが限られていたため、たった1件の異常な取引によって価格が瞬時に極めて低い水準まで下落した。その後取引は停止されたものの、この価格歪みの短い期間中、異常な価格はオラクルを介してオンチェーン契約市場に伝達された。

Hyperliquidプラットフォーム上のSKHX無期限契約は、Trade.xyzがHIP-3フレームワークを通じて展開する株式無期限契約であり、USDCで決済され、最大10倍のレバレッジをサポートし、Nasdaq ADR価格ではなく、ソウル証券取引所に上場されているSK Hynixの普通株（000660.KS）の価格を追跡します。

この契約の価格設定は、外部オラクルから返されるリアルタイムの株価データに完全に依存していると言えるでしょう。NXTのプレマーケット取引で異常に低い価格が発生すると、オラクルは直ちにそれに対応し、マーク価格を大幅に引き下げ、オンチェーンのロングポジションに対する強制清算プロセスを直接開始します。

ローソク足チャートからもわかるように、SKHXの株価は本日の取引開始直後、非常に長い下ヒゲを描き、一時927ドル付近まで下落した後、数分以内に1,080ドル付近まで急回復しました。この急速な価格回復に先立ち、一部の高レバレッジポジションは既に強制的に清算されていました。

デリバティブ市場のモニタリングデータによると、事件発生から4時間以内に、Hyperliquidプラットフォームでの清算総額は約1億2811万ドルに達し、同時期のBinanceの1億1315万ドルを上回り、データプラットフォームがカバーする取引所の中でトップとなった。全取引所における清算総額は約3億3095万ドルであった。ただし、このデータは取引所レベルでの全体的な清算額を表しているにすぎず、単一のSKHX契約の清算のみに起因するものではない。

即時清算の詳細によると、午前7時から7時1分の間に、XYZ:SKHX-USDにおいて、1分足らずの間に数百万ドル規模の強制清算が複数回発生し、個々の名目金額は約102万ドルから2461万ドルに及んだ。

さらに、BinanceにおけるSKHX契約の価格も急落しました。オンチェーン分析によると、HyperliquidとBinanceの価格差が急激に拡大したことがクロスプラットフォーム裁定取引を引き起こしたと考えられます。トレーダーは価格の低いHyperliquidで買い、同時にBinanceで売りまたは空売りを行ったため、下落傾向がBinanceにも波及し、その後両プラットフォームの価格は正常範囲に戻りました。

SKハイニックスのADR株は急落し、IPO価格を下回った。

今日のブロックチェーン関連株の急落の根源は、過去数週間にわたるSKハイニックスの株価の下落傾向、そして本日発生した韓国株式市場の急落に遡ることができる。

SKハイニックスは7月9日に価格決定を完了し、米国預託証券（ADR）を1株あたり149ドルで米国株式市場に上場し、約265億ドルを調達した。これは、米国に上場する外国企業としては新記録となり、2014年のアリババの資金調達額を上回った。SKハイニックスの株価は初日に170ドルで始まり、168ドルで取引を終え、約13%上昇し、時価総額は一時的に1兆2000億ドルを超えた。

しかし、SKハイニックスの株価は上場からわずか17日後にIPO価格を下回った。7月27日、SKハイニックスの米国預託証券（ADR）は米国市場の取引時間中に139.01ドルまで下落し、最終的には143.02ドルで取引を終え、IPO価格の149ドルを下回った。これにより、今年IPO価格を下回った最初の大型IPOの一つとなった。

さらに、同社は7月29日に第2四半期決算を発表する予定で、利益は過去最高を記録すると見込まれている。韓国証券会社のコンセンサス予想によると、営業利益は64.1兆ウォンに達し、営業利益率は77%にまで上昇すると予想されており、四半期利益は2025年に記録した過去最高値を上回る可能性もある。しかし、こうした好調な財務データにもかかわらず、市場の反応は芳しくない。

ピクテ・アセット・マネジメントのマルチアセット運用責任者であるアンディ・ファン氏は、市場の議論の核心は「メモリ業界は人工知能業界から過剰な利益を搾取してきたのか？」という点にあると率直に述べた。同氏は、自身のファンドがここ数週間でSKハイニックスの保有株数を減らしたことを明らかにし、SKハイニックスがサプライチェーンから過剰な利益を搾取しているという市場の根強い印象を覆す要因があるのかどうかを外部は知りたがっている。

本日（7月28日）、韓国株式市場の状況は市場が開いてからさらに悪化した。KOSPI指数はすぐにアルゴリズム取引サイドカーメカニズムを発動し、アルゴリズムによる売り注文を5分間停止した。その後、下落幅は8％に拡大し、正式にサーキットブレーカーメカニズムが発動され、取引が20分間停止された。SKハイニックスの株価は一時11％以上下落し、サムスン電子の株価も9％以上下落した。KOSPI指数が売り側のアルゴリズム取引サイドカーメカニズムを発動したのは今年22回目で、買い側の注文を含めると今年42回目となる。

この急落を引き起こした主なマクロ経済要因は2つある。第一に、米国の半導体株が一夜にして急落し、フィラデルフィア半導体指数は2％以上下落、NVIDIAの株価は5％近く下落して、世界で最も価値のある企業の座をAppleに譲った。これにより、NVIDIAの「回転資本モデル」に対する市場の懸念が再燃した。第二に、中国からの競争上の脅威が著しく強まった。

7月27日、中国のDRAMメーカーCXMTの株価はSTAR市場での初日取引で465%以上急騰し、総取引高1400億元を超え、A株市場を牽引した。同時に、報道によると、中国企業は政府の支援を受けてDUVリソグラフィ装置の売却を開始しており、世界のリソグラフィ産業のダイナミックな牽引役分野にも注目している。

マクロ経済環境の変動が激しいと、オンチェーン株に関連するリスクが高まります。

こうした背景から、オンチェーン永久契約の複数のリスクがより顕著になってくる。まず、原資産自体のボラティリティリスクがある。SKハイニックスは現在、AIチップの需要急増と中国からの競争圧力により、ソウル証券取引所とナスダックの両方でほぼ毎週のように株価が変動する、極めて不安定な時期を迎えている。

さらに、市場間の価格乖離のリスクも存在します。SKHXはソウル証券取引所の普通株価格を追跡しており、ナスダックADRの価格を追跡しているわけではありません。現在、両市場間の価格差は20パーセントポイントを超えています。ソウル証券取引所は本日も下落を続けましたが、ADRはまだ取引開始されていません。この時差は、オンチェーン契約のボラティリティをさらに悪化させています。

最後に、オラクル切り替えによる強制清算のリスクがあります。こうした契約の価格設定は、完全に外部データソースに依存しています。取引エラーやその後のオラクルメカニズムの切り替えなどによりデータソースに異常が生じた場合、マーク価格が瞬時に変化し、トレーダーが対応する前に強制清算が引き起こされる可能性があります。

オンチェーン株式は、海外の証券口座を持たないユーザーに24時間365日保有できるツールを提供するが、その代償として、複数の重複するリスクを同時に負わなければならない。