Face à la chute des métaux précieux, l'or reste-t-il une valeur refuge ?

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Après la première présidence du FOMC par Kevin Warsh, la Réserve fédérale a maintenu ses taux d'intérêt inchangés, mais les déclarations concernant l'inflation et le choc énergétique ont renforcé les anticipations d'une hausse des taux d'intérêt.

L'or, l'argent et les semi-conducteurs d'IA sud-coréens ont tous chuté, non pas à cause d'un échec des valeurs refuges, mais parce que les taux d'intérêt réels et le dollar américain dominent à nouveau la fixation des prix des actifs.

• Actifs connexes : or, argent, indice du dollar américain, obligations du Trésor américain à 10 ans, KOSPI, Samsung Electronics, SK Hynix, Micron, Nvidia.

Depuis juin, l'indice KOSPI de la Corée du Sud a chuté de plus de 8 % à un moment donné, entraîné à la baisse par les poids lourds du secteur des semi-conducteurs, ce qui a déclenché un mécanisme de suspension des cotations. L'or et l'argent ont également reculé durant cette période.

Ce qui est inhabituel, c'est que, généralement, une baisse de l'appétit pour le risque inciterait les investisseurs à vendre des actions et à acheter de l'or. Or, cette fois-ci, les actifs risqués et les métaux précieux ont été vendus simultanément. Le marché sud-coréen en offre un exemple extrême : les actions phares de la chaîne d'approvisionnement de l'IA, telles que Samsung Electronics et SK Hynix, ont chuté, exerçant une pression supplémentaire sur l'or et l'argent. Actuellement, le marché ne se base plus sur la recherche de la sécurité, mais plutôt sur le coût accru de la détention d'actifs incertains.

Ce coût correspond au taux d'intérêt réel. Autrement dit, le taux d'intérêt réel est le prix réel de l'argent après déduction des anticipations d'inflation. Lorsqu'il augmente, les obligations et les liquidités deviennent plus attractives, tandis que les actifs qui ne génèrent pas d'intérêts, comme l'or et l'argent, le deviennent moins ; les actions technologiques surévaluées sont également sous-évaluées, car un taux d'actualisation plus élevé diminue la valeur des bénéfices futurs.

Par conséquent, le coupe-circuit sud-coréen n'a été qu'un choc superficiel, tandis que la chute subséquente des cours de l'or a constitué un signal bien plus crucial. Le scénario d'une croissance simultanée de l'intelligence artificielle, des semi-conducteurs et des métaux précieux d'ici 2025 est mis à l'épreuve par cette même variable macroéconomique. Cela ne signifie pas nécessairement la fin du marché haussier de l'IA, ni que le statut de valeur refuge de l'or soit remis en question, mais cela montre au moins qu'après le durcissement de la politique monétaire de la Réserve fédérale sous la direction de Kevin Warsh, les taux d'intérêt et le dollar ont retrouvé leur influence sur les prix à court terme.

Les cours de l'or sont sous pression car les coûts d'opportunité dépassent la demande de valeurs refuges.

L'or ne grimpe pas systématiquement en période de panique. Sa plus grande crainte n'est pas simplement un repli des marchés boursiers, mais plutôt un renforcement du dollar et une hausse des taux d'intérêt réels.

Après la prestation de serment de Kevin Warsh en tant que président de la Réserve fédérale le 22 mai, le FOMC a maintenu la fourchette cible du taux des fonds fédéraux entre 3,50 % et 3,75 % le 17 juin. À première vue, cela semblait être une pause ; cependant, la déclaration a continué de souligner que l'inflation restait supérieure à l'objectif de 2 % et a mentionné que des chocs d'offre, notamment dans le secteur de l'énergie, avaient fait grimper certains prix.

Pour le marché, cette question est plus importante que la simple perspective d'une hausse immédiate des taux d'intérêt. Auparavant, les investisseurs pariaient sur un assouplissement de la politique monétaire ; désormais, ils sont confrontés au risque de maintien de taux d'intérêt élevés pendant une période prolongée, voire à celui de nouvelles hausses, un risque qui est en train d'être intégré aux anticipations.

La baisse des cours de l'or et de l'argent est survenue après ce changement de paradigme macroéconomique. Le 24 juin, les principales sources de marché indiquaient que l'or était passé sous la barre des 4 100 dollars l'once, le cours intraday de Trading Economics oscillant autour de 4 069 dollars, à seulement 2 % du seuil psychologique des 4 000 dollars. Ce niveau est significatif, non seulement parce qu'il constitue un frein psychologique, mais aussi parce que de nombreux analystes techniques le considèrent comme une zone de support clé pour cette correction. Après le franchissement du seuil des 4 100 dollars, les échanges ne portaient plus seulement sur un repli normal, mais sur la question de savoir si l'or allait officiellement tester le niveau de support des 4 000 dollars.

Si le seuil des 4 000 $ est franchi de manière décisive, la question n'est pas simplement de savoir de combien de dollars il chutera, mais plutôt d'évaluer si le repli se transformera en une forte baisse. L'or a déjà connu des gains importants par le passé, générant des profits substantiels pour les investisseurs. Une fois ce niveau psychologique franchi, on pourrait observer simultanément des ordres stop-loss à court terme, des réductions de positions par les fonds de suivi de tendance, des sorties de capitaux des ETF et des pressions sur les marges. À ce stade, l'or bénéficiera toujours du soutien à long terme des achats d'or des banques centrales et de la demande de valeur refuge, mais les prix à court terme seront probablement influencés par la liquidité et la gestion des risques, et la confiance du marché dans les capacités défensives de l'or pourrait être remise à l'épreuve.

Cela ne signifie pas pour autant que les risques géopolitiques, les achats d'or par les banques centrales et la demande industrielle soient sans importance. La flambée des prix de l'or en 2025 a en effet été soutenue par de multiples facteurs, notamment les achats d'or par les banques centrales, l'affaiblissement du dollar et la demande de valeurs refuges ; la hausse encore plus importante du prix de l'argent était également liée à ses propriétés industrielles et aux anticipations de l'offre et de la demande. Cependant, lorsque les anticipations de taux d'intérêt sont soudainement revues à la hausse, les métaux précieux sont d'abord réévalués comme des actifs non productifs d'intérêts.

Les raisons pour lesquelles les investisseurs détiennent de l'or n'ont pas disparu ; elles sont simplement temporairement freinées par la hausse du coût d'opportunité du capital. Les événements à risque peuvent inciter à l'achat de valeurs refuges, tandis que les taux d'intérêt élevés augmentent le coût de détention de l'or. Lorsque cette dernière situation prévaut, le cours de l'or peut chuter, à l'instar des actions.

La baisse simultanée des cours de l'or et de l'argent indique que le marché vend des liquidités.

La baisse simultanée des cours de l'or et de l'argent ne peut être interprétée simplement comme un signe de l'échec des valeurs refuges. Elle indique plus précisément que le marché réévalue la liquidité.

Lorsque les anticipations d'assouplissement monétaire sont fortes, l'or peut simultanément profiter de la faiblesse du dollar, de la baisse des taux d'intérêt réels et de la demande de valeurs refuges ; l'argent bénéficie également de ses caractéristiques industrielles et des anticipations de l'offre et de la demande, ce qui le rend encore plus volatil. Cependant, lorsque la Réserve fédérale affiche à nouveau des signaux restrictifs, la logique des prix s'inverse : un dollar plus fort exerce une pression à la baisse sur l'or et l'argent libellés en dollars, la hausse des taux d'intérêt réels augmente le coût d'opportunité des actifs non rémunérés, et le marché réduit proactivement ses positions sur les actifs les plus volatils.

C’est pourquoi l’or et l’argent chutent en même temps que les actions. Bien qu’ils semblent appartenir à des classes d’actifs différentes, ils dépendent tous deux d’une même variable sur le court terme : le prix de l’argent. Si l’argent devient plus cher, le marché se débarrassera d’abord des positions les plus concentrées, les plus rentables et les plus facilement liquidables, sans chercher à déterminer au préalable si ces actifs restent pertinents sur le long terme. L’argent est plus sensible car il possède également des caractéristiques industrielles ; lorsque les actifs à risque se corrigent simultanément, les anticipations de la demande industrielle sont également revues à la baisse.

Par conséquent, le problème fondamental de cette phase de repli n'est pas de savoir « pourquoi l'or n'est pas devenu une valeur refuge », mais plutôt un changement dans l'orientation du marché vers les valeurs refuges. Face aux anticipations de hausse des taux d'intérêt, les actifs refuges à court terme seront probablement le dollar américain, les liquidités et les obligations à court terme. L'or demeure une valeur refuge à long terme, mais en période de réévaluation rapide des taux d'intérêt, il sera d'abord affecté par le coût d'opportunité.

La Corée du Sud n'est qu'un filtre, et non la cause du déclin des métaux précieux.

La forte baisse observée sur le marché sud-coréen sur le même graphique ne s'explique pas par une influence directe des semi-conducteurs sud-coréens sur les prix de l'or, mais par l'amplification de la pression exercée par le même cycle de transactions macroéconomiques.

En 2025, la bourse sud-coréenne a profité de la demande en mémoire pour l'IA, les géants des semi-conducteurs tels que Samsung Electronics et SK Hynix contribuant fortement à la hausse de l'indice. Dès 2026, le problème se pose : une trop grande concentration de capitaux dans un seul sens pourrait entraîner une hausse des taux d'intérêt macroéconomiques plus marquée sur les cours, en raison de facteurs tels que l'ordre de vente et les volumes échangés, plutôt que de simples fluctuations conjoncturelles des fondamentaux des entreprises. La chute de plus de 8 % du KOSPI en juin, qui a déclenché un mécanisme de suspension des cotations, résultait d'un réexamen de cette situation de forte concentration des échanges.

Il convient toutefois de clarifier le lien de causalité. Les données publiques actuellement disponibles ne permettent pas d'affirmer que le désendettement de la Corée du Sud a directement influencé les positions mondiales sur les métaux précieux. Une analyse plus prudente suggère que les secteurs sud-coréens des semi-conducteurs et des métaux précieux ont subi simultanément les mêmes pressions macroéconomiques : hausse des taux d'intérêt, renforcement du dollar et renchérissement des liquidités. Du fait de la concentration des indices et de l'importance des positions sur l'intelligence artificielle sur le marché sud-coréen, les réactions des prix ont été plus marquées ; l'or et l'argent, de par leur absence de taux d'intérêt et leur cotation en dollars, ont été directement exposés à la réévaluation des taux d'intérêt.

En d'autres termes, la Corée du Sud n'est pas la cause de la baisse des cours de l'or, mais plutôt le reflet de l'appétit pour le risque et du niveau d'endettement du marché. Cela indique aux investisseurs que lorsque les anticipations de taux d'intérêt élevés réapparaîtront, les actifs ayant enregistré des gains importants et des positions élevées au cours de l'année écoulée seront examinés de près. Bien que les métaux précieux ne soient pas des valeurs technologiques, leur valorisation doit elle aussi être réévaluée lorsque les coûts de financement augmentent.

La volatilité de l'IA influence le sentiment des investisseurs, mais les cours de l'or et de l'argent restent déterminés par les taux d'intérêt.

Les fluctuations des semi-conducteurs pour l'IA peuvent affecter le sentiment du marché et des actifs comme l'argent qui possèdent également des attributs industriels, mais elles ne constituent pas la principale explication des variations de prix de l'or et de l'argent.

Si le taux d'intérêt réel est la variable clé pour l'or et l'argent, alors pour les semi-conducteurs d'IA, c'est l'exécution des commandes. Le rapport sur les résultats de Micron peut donner un aperçu de l'appétit pour le risque, car il influence l'évaluation du marché quant à la capacité des actifs surévalués à résister à des taux d'intérêt élevés. Si les bénéfices de la chaîne d'approvisionnement en IA restent solides, l'appétit pour le risque pourrait être soutenu et les attributs industriels de l'argent seront plus facilement réévalués ; si les prévisions sont inférieures aux attentes, le marché pourrait réduire davantage ses avoirs en actifs de croissance, et le repli de l'appétit pour le risque continuera de peser sur les actifs à forte élasticité.

Cependant, le prix de l'or reste fortement influencé par la Réserve fédérale, le dollar américain et les taux d'intérêt réels. Même les meilleurs résultats en matière d'IA ne suffiront probablement pas à compenser directement la pression exercée sur le prix de l'or par la hausse des taux d'intérêt réels ; inversement, des résultats décevants dans le secteur de l'IA n'entraîneront pas nécessairement une hausse des cours de l'or, à moins qu'ils ne suscitent simultanément des anticipations de baisse des taux d'intérêt, un affaiblissement du dollar ou une demande accrue de valeurs refuges.

C’est la différence entre la réévaluation du marché et la falsification fondamentale. La réévaluation intervient lorsque le taux d’actualisation change et que les investisseurs sont prêts à payer une valorisation inférieure pour un même profit ; la falsification survient lorsqu’il y a un problème avec la demande elle-même et que les profits futurs doivent également être revus à la baisse. Pour les métaux précieux, la première est plus importante actuellement : le marché devrait d’abord rééquilibrer l’or et l’argent en fonction de la hausse des coûts de financement, plutôt que de remettre en cause la logique de valeur refuge à long terme en raison de changements dans une seule chaîne de valeur.

Les taux d'intérêt et le dollar confirment ce déclin.

La conclusion hâtive et excessive serait d'assimiler directement les baisses synchronisées à la fin d'une tendance. Une chute des cours de l'or ne signifie pas la fin du marché haussier de l'or ; le mécanisme de suspension des échanges en Corée du Sud ne signifie pas que la demande en IA s'est effondrée. Une analyse plus raisonnable consiste à considérer que le marché entre dans une phase de vérification : les pressions sur les taux d'intérêt compriment d'abord les valorisations et les prix des actifs non productifs d'intérêts, puis nous attendons des données pour confirmer s'il s'agit d'une correction ou d'un retournement de tendance.

Sous la direction de Warsh, la Réserve fédérale constitue la première ligne de défense. Si les données sur l'inflation et l'emploi restent robustes et que les prix de l'énergie demeurent sous pression, la position restrictive du FOMC pourrait se traduire par des anticipations encore plus marquées de hausses de taux d'intérêt. Dès lors, l'or et l'argent subiront non seulement une correction technique à court terme, mais également une pression plus durable de la part des taux d'intérêt réels.

Le dollar américain sert de second critère de vérification. L'or et l'argent sont cotés en dollars américains, et un dollar fort augmente directement les coûts de détention pour les investisseurs non américains, ce qui affaiblit la demande à court terme de métaux précieux. Si un dollar fort coïncide avec une hausse des taux d'intérêt réels, les métaux précieux ont généralement plus de difficultés à contrer la pression en se basant uniquement sur leur statut de valeur refuge.

Un autre facteur crucial entre en jeu pour l'argent : les prévisions de la demande industrielle. Plus sensible aux fluctuations du marché des actifs à risque que l'or, il est davantage sujet à une volatilité accrue en cas d'évolution des perspectives de croissance. Si l'IA, les semi-conducteurs et d'autres actifs à forte résilience continuent de subir des pressions, l'argent pourrait connaître une double réévaluation, tant de ses attributs précieux que de ses caractéristiques industrielles.

La baisse simultanée de l'or et de l'argent, ainsi que des actions du secteur de l'IA, rappelle aux investisseurs une évidence : des actifs apparemment disparates au sein d'un portefeuille peuvent être exposés aux mêmes risques, compte tenu des mêmes variables macroéconomiques. Les investissements gagnants en 2025 ne perdront pas nécessairement leur solidité en 2026, mais ils devront faire face à des coûts de financement plus élevés. Les véritables facteurs qui influenceront les prix des métaux précieux à l'avenir sont la durée des pressions sur les taux d'intérêt et le dollar, et la capacité de la demande de valeurs refuges, des achats d'or par les banques centrales et de la demande industrielle à compenser rapidement ces pressions.