Neue Regeln der US-amerikanischen Börsenaufsichtsbehörde (Securities and Exchange Commission) sind in Kraft getreten: Die regelkonforme Token-Finanzierung erlebt ein echtes Comeback.

Autor: ChandlerZ, Vision News

Am 18. August veröffentlichte die US-amerikanische Börsenaufsichtsbehörde (SEC) eine neue Regelung mit dem Titel „Regulation Crypto Assets“. Ziel dieser Regelung ist es, einen klaren und anwendbaren Rahmen für bestimmte Anlageverträge mit Krypto-Assets zu schaffen. Bereits im März 2026 hatte die SEC ein Auslegungsdokument veröffentlicht, das die Anwendung der US-amerikanischen Wertpapiergesetze auf bestimmte Krypto-Assets und damit verbundene Transaktionen erläutert.

Projektinitiatoren können während der Finanzierungsphase je nach Projektgröße zwischen zwei Ausnahmeregelungen wählen. Nach Abschluss der Finanzierungszusage entscheidet die Safe-Harbor-Bewertung über die Auszahlung der Token aus dem Investitionsvertrag. Die neuen Regeln gelten ausschließlich für bestimmte Investitionsverträge mit Krypto-Assets; tokenisierte Versionen traditioneller Wertpapiere wie Aktien und Anleihen unterliegen weiterhin den Wertpapiergesetzen. Zahlungs-Stablecoins, die die Definition des GENIUS Act erfüllen, unterliegen weiterhin gesonderten Bestimmungen.

Der Kerninhalt der neuen Verordnung

Die vorgeschlagenen Regeln beinhalten zwei Ausnahmen speziell für bestimmte Anlageverträge mit Krypto-Assets, die von den Registrierungspflichten des Securities Act von 1933 befreit sind.

Die erste Ausnahme ist eine einmalige Ausnahme, die die Ausgabe von Wertpapieren im Wert von bis zu 5 Millionen US-Dollar innerhalb von vier Jahren erlaubt. Nach Einreichung eines NOR-Formulars kann der Projektträger innerhalb von vier Jahren bis zu 5 Millionen US-Dollar einwerben und Informationen über den Token, das Team, die Entwicklungspläne, die Angebotsverteilung, die Governance, die Sicherheit und die Risiken auf seiner Website veröffentlichen. Diese Informationen sind jährlich zu aktualisieren, falls sich wesentliche Änderungen ergeben. Vor Ablauf der vier Jahre muss er außerdem ein TR-Formular bei der US-amerikanischen Börsenaufsichtsbehörde (SEC) einreichen, in dem der Projektfortschritt und die Investitionsvereinbarung dargelegt werden.

Die zweite Ausnahme betrifft die Finanzierungsbefreiung und ähnelt den Aufsichtsbestimmungen der Kategorie A. Sie ist in zwei Stufen unterteilt: Stufe 1 erlaubt die Aufnahme von bis zu 20 Millionen US-Dollar alle zwölf Monate, Stufe 2 hingegen bis zu 75 Millionen US-Dollar. Beide Stufen erfordern die Einreichung des Formulars 1-CRYPTO sowie die regelmäßige Abgabe von Jahres-, Halbjahres- und Ereignisberichten. Stufe 1 kann ungeprüfte Finanzberichte verwenden, Stufe 2 hingegen geprüfte. Käufe durch nicht akkreditierte Anleger dürfen 10 % ihres jährlichen Einkommens oder ihres Nettovermögens (je nachdem, welcher Wert höher ist) nicht überschreiten.

Die vorgeschlagenen Regeln beinhalten auch eine bedingte Ausnahmeregelung für Projektträger, die alle kritischen Entwicklungsarbeiten abgeschlossen oder dauerhaft eingestellt haben, jedoch keine neuen Verpflichtungen für kritische Entwicklungsarbeiten eingehen dürfen. Projektträger müssen ein TR-Formular bei EDGAR einreichen, um ihre Einhaltung der relevanten Bedingungen öffentlich zu bestätigen und eine Analyse zur Begründung dieser Entscheidung beizufügen. Die Registrierung und Prüfung von Wertpapieren auf Landesebene entfällt für diese beiden Angebotsarten und zulässige Sekundärmarkttransaktionen. Die Bundesstaaten können jedoch weiterhin Betrugsfälle untersuchen, Gebühren erheben und gegen nicht lizenzierte Broker vorgehen.

Diese Bestimmung befreit „Anlageverträge“ von der Definition von „Wertpapieren“ im Securities Act von 1933 und im Securities Exchange Act von 1934. Krypto-Assets bleiben von der Beschränkung für „Anlageverträge“ gemäß der oben genannten Definition von „Wertpapieren“ unberührt, sofern sie die Bedingungen der vorgeschlagenen Safe-Harbor-Regelung erfüllen. Darüber hinaus hat die vorgeschlagene Regelung Vorrang vor den Wertpapiergesetzen der einzelnen Bundesstaaten hinsichtlich der Emission und des Verkaufs von Wertpapieren, die unter den regulatorischen Rahmen für Krypto-Assets fallen, sowie hinsichtlich der Registrierungs- und Zulassungsvoraussetzungen für bestimmte Sekundärmarkttransaktionen.

Welche Probleme wurden dadurch gelöst?

Laut den auf der Website der US-amerikanischen Börsenaufsichtsbehörde (SEC) veröffentlichten Details des Regelungsvorschlags sieht die Ausnahmeregelung für Startups keine Kaufbeschränkungen für Privatanleger vor und erlaubt öffentliche Werbung. Der Vorschlag legt fest, dass entsprechende Anlageverträge nicht als beschränkte Wertpapiere gelten und Projekte Token-Verteilungen im Rahmen von Airdrops, Staking, Governance-Aktivitäten, Gasgebühren und Testbelohnungen bis zu einer Gesamtobergrenze von 5 Millionen US-Dollar abwickeln können. Die SEC ist der Ansicht, dass Kryptonetzwerke Token benötigen, um Nutzer, Validatoren und Entwickler zu erreichen und so einen Netzwerkeffekt zu erzielen, und dass Wiederverkaufsbeschränkungen für traditionelle Wertpapiere diesen Prozess behindern.

Diese Regelung bietet mehr Spielraum für die Verteilung von Mitteln für Projekte in der Frühphase, unterliegt jedoch wichtigen Einschränkungen wie einer Obergrenze von 5 Millionen US-Dollar, einer Laufzeit von vier Jahren und der Pflicht zur fortlaufenden Offenlegung. Projektbeteiligte können diese Ausnahmeregelung auch dann nutzen, wenn sie noch kein Unternehmen gegründet haben; Einzelpersonen, Organisationen und Teams können sie in Anspruch nehmen. Teammitglieder müssen sowohl das NOR- als auch das TR-Formular gemeinsam unterzeichnen, und jedes Mitglied ist für die Einhaltung der Bestimmungen verantwortlich.

Die Finanzierungsbefreiung gilt nur für Unternehmen, die die US-amerikanischen Geschäftsanforderungen erfüllen. Dazu gehören eine Präsenz in den USA, die Ausübung der Hauptgeschäftstätigkeit in den USA, mehr als die Hälfte ihrer Vermögenswerte in den USA und eine Mehrheit ihrer Führungskräfte oder Direktoren, die US-Bürger oder -Einwohner sind. Die Befreiung der Stufe 1 befreit von obligatorischen Prüfungen, während die Befreiung der Stufe 2 im Gegenzug für einen Prüfbericht eine höhere Finanzierungsgrenze vorsieht. Beide Befreiungen unterliegen einer Kaufgrenze von 10 % für Privatanleger und laufenden Berichtspflichten. Die US-amerikanische Börsenaufsichtsbehörde (SEC) geht davon aus, dass nach Inkrafttreten der Regelung jährlich etwa 99 Angebote die Startup-Befreiung und 31 Angebote die Finanzierungsbefreiung in Anspruch nehmen werden.

Emittenten, die die Ausnahmeregelungen für Startups oder Finanzierungsgesellschaften nicht in Anspruch genommen haben, können die Safe-Harbor-Regelung ebenfalls unabhängig nutzen. Nach dem DAO-Debakel im Jahr 2017 stützte sich die US-amerikanische Börsenaufsichtsbehörde (SEC) bei der Einzelfallprüfung von Token-Angeboten hauptsächlich auf den Howey-Test. Der neue Vorschlag sieht hingegen NOR-Formulare zur Erfassung anfänglicher Entwicklungszusagen, 1-CRYPTO-Formulare und laufende Berichte zur Nachverfolgung größerer Angebote sowie TR-Formulare zur Kennzeichnung von Ausstiegen aus Investitionsverträgen vor. Die Roadmap im Whitepaper des Projekts bildet somit die rechtliche Grundlage für nachfolgende Safe-Harbor-Prüfungen.

Der Sekundärmarkt ist ebenfalls in die Offenlegungspflichten eingebunden. Solange das Projektteam die Informationen gemäß den Bestimmungen für Startups aktualisiert oder regelmäßig Berichte gemäß den Bestimmungen für Finanzierungen einreicht, sind für den Weiterverkauf berechtigter Token keine wiederholten nationalen Registrierungsprüfungen mehr erforderlich. Stellt das Projektteam die fristgerechte Berichterstattung ein, wird die nationale Ausnahmeregelung ausgesetzt und erst nach vollständiger Offenlegung der Informationen wiederhergestellt. Solange der Investitionsvertrag gültig ist, muss die Handelsplattform die Offenlegung der Informationen und den Status der regelmäßigen Berichterstattung des Projektteams kontinuierlich überwachen.

Die US-amerikanische Börsenaufsichtsbehörde (Securities and Exchange Commission) schätzt, dass jährlich etwa 475 Emittenten unabhängig voneinander die Safe-Harbor-Klausel in ihren Anlageverträgen nutzen.

Wie tritt diese Regel in Kraft?

Hester Peirce schlug 2020 und 2021 aktualisierte die Safe-Harbor-Bestimmungen für Token vor, um Entwicklerteams eine dreijährige Entwicklungsphase zu ermöglichen. Dieser Einzelvorschlag hat jedoch keine Rechtskraft. Der vorliegende Vorschlag ist der erste, der Ausnahmen für die Finanzierung und Ausstiegsbedingungen aus Investitionsverträgen in denselben formellen Regelungsprozess einbezieht.

Für Projektinhaber bietet dies die Möglichkeit, die US-Finanzierung im Voraus zu planen. Teams können die Offenlegungskosten abhängig von der Finanzierungshöhe festlegen und den ursprünglichen Investitionsvertrag nach Abschluss der Entwicklung unter bestimmten Bedingungen kündigen. Für Investoren bedeuten die im Whitepaper dargelegten Produktziele, die Mittelverwendung und die Entwicklungsverpflichtungen eine stärkere rechtliche Haftung, wodurch es für Projektinhaber schwierig wird, zwischen Marketingslogans und formellen Verpflichtungen klar zu unterscheiden.

Die Regelung wurde vom Ausschuss genehmigt und befindet sich nun in der Phase der öffentlichen Kommentierung. Laut der offiziellen Website beginnt nach Veröffentlichung des Regelungstextes im Federal Register eine 60-tägige Frist für Stellungnahmen. Das Dokument enthält 144 Fragen zu Themen wie Finanzierungsgrenzen, Obergrenzen für Einzelhandelskäufe, die Notwendigkeit objektiverer Standards für TR-Formulare, einzelstaatliche Ausnahmeregelungen und Offenlegungskosten. Die US-amerikanische Börsenaufsichtsbehörde (SEC) kann die entsprechenden Bestimmungen auf Grundlage der Rückmeldungen überarbeiten und bei wesentlichen Änderungen erneut öffentliche Stellungnahmen einholen.

Der endgültige Text wird anschließend den Mitgliedern der US-amerikanischen Börsenaufsichtsbehörde (SEC) zur Abstimmung vorgelegt. Nach der Genehmigung prüft das Office of Management and Budget (OMB) gemäß dem Congressional Review Act, ob es sich um eine wesentliche Regelung handelt. Anschließend legt die SEC die Regelung dem Kongress und dem Government Accountability Office (GAO) vor. Der Kongress muss die Regelung nicht im Voraus genehmigen, kann sie aber durch eine gemeinsame Entschließung ablehnen. Wird die Regelung als wesentlich eingestuft, tritt sie in der Regel innerhalb von mindestens 60 Tagen in Kraft.

Die US-amerikanische Börsenaufsichtsbehörde (SEC) kann derzeit jedoch nur Angelegenheiten im Zusammenhang mit Wertpapieremissionen und Anlageverträgen innerhalb ihres Zuständigkeitsbereichs bearbeiten. Wie die SEC und die Commodity Futures Trading Commission (CFTC) den gesamten Kryptowährungs-Spotmarkt definieren, bedarf noch einer Entscheidung des Kongresses. Da die Registrierung auf Ebene der Bundesstaaten ausgeschlossen ist, werden die Aufrechterhaltung des lokalen Anlegerschutzes und die erforderlichen Standards zur Erfüllung der Safe-Harbor-Bestimmungen ebenfalls zentrale Streitpunkte während der Kommentierungsphase sein.