سلسلة Arc من Circle تحول USDC إلى بنية تحتية مالية

قامت Circle ببناء أحد أهم الدولارات في عالم العملات المشفرة. والآن تريد امتلاك البنية التحتية التي تتحرك عليها هذه الدولارات.

تخطط الشركة لإطلاق الشبكة الرئيسية Arc في 16 سبتمبر 2026، أي بعد يوم واحد من الموعد المقرر لتصويت مجلس الشيوخ على قانون CLARITY، وهو أهم مشروع قانون لتنظيم سوق العملات المشفرة في الولايات المتحدة منذ قانون GENIUS.

التوقيت متعمد ومحفوف بالمخاطر. إذا تم تمرير مشروع القانون، فسيتم إطلاق Arc في سوق أصبحت فيه قواعد العملات المستقرة أكثر وضوحًا. وإذا فشل مشروع القانون، فستمضي Circle قدمًا على أي حال، مع استمرار الأسئلة التنظيمية على الأرجح حتى عام 2027.

في كلتا الحالتين، التحول واضح. لم تعد Circle تحاول فقط إصدار العملة المستقرة المنظمة الأكثر موثوقية. إنها تحاول بناء شبكة التسوية حولها.

لماذا تريد Circle سلسلتها الخاصة

اعتمدت أعمال Circle بشكل كبير على دخل الاحتياطيات.

في الربع الثاني من عام 2026، حققت الشركة إيرادات بقيمة 701 مليون دولار، جاء معظمها من أذون الخزانة وأصول احتياطية أخرى تدعم USDC. يعمل هذا النموذج بشكل جيد عندما تكون أسعار الفائدة مرتفعة. ويصبح أقل جاذبية عندما تنخفض أسعار الفائدة.

تمنح Arc شركة Circle طبقة إيرادات ثانية. يمكن لسلسلة الكتل أن تولد رسوم معاملات، وإيرادات تكامل المؤسسات، ودخل الستاكينغ، وقيمة النظام البيئي حتى عندما تنخفض عوائد الاحتياطيات.

كما أنها تحل مشكلة هيكلية لشركة Circle. تتحرك USDC عبر Ethereum وSolana وBase وشبكات أخرى، لكن Circle لا تتحكم في طبقات التسوية هذه. عندما يتم تحويل USDC على Ethereum، تذهب رسوم الغاز إلى مدققي ETH. وتذهب MEV إلى الباحثين والبنائين. تحصل Circle على دخل الاحتياطيات، ولكن ليس النشاط الاقتصادي الناتج عن معاملات USDC نفسها.

تغير Arc هذه المعادلة.

على Arc، تعتبر USDC هي عملة الغاز الأصلية. تُدفع رسوم المعاملات بالدولار بدلاً من أصل سلسلة متقلب. تُستخدم ARC، عملة الشبكة، للستاكينغ ومكافآت المدققين والحوكمة. تمتلك Circle نسبة 25% من إمداد العملة عند الإنشاء، مما يمنحها تعرضًا مباشرًا لنمو الشبكة.

هذا يجعل من Arc استراتيجية تكامل رأسي. تصدر Circle الدولار، وتدير طبقة التسوية، وتشارك في اقتصاديات الشبكة.

وول ستريت تدير العقد

الجزء الأكثر أهمية في Arc ليس التكنولوجيا. إنها قائمة المدققين.

تضم مجموعة المدققين المؤسسين لشركة Circle كلاً من BlackRock وDTCC وVisa وMastercard وICE وStandard Chartered وGalaxy وGlobal Payments وMoneyGram وSBI Group وSumitomo Corporation.

هذه ليست مجموعة مدققين تشفير نموذجية. تقع DTCC في قلب مقاصة وتسوية الأوراق المالية الأمريكية. تمتلك ICE بورصة نيويورك. تدير BlackRock أصولًا تزيد قيمتها عن 11 تريليون دولار. تدير Visa وMastercard البنية التحتية للمدفوعات العالمية.

بالنسبة لمستخدمي العملات المشفرة الأصليين، هذا يجعل Arc تبدو كسلسلة كونسورتيوم. بالنسبة للمؤسسات، هذا هو الهدف.

من المرجح أن يوافق قسم الامتثال على شبكة يتم التحقق منها بواسطة مؤسسات مالية معروفة أكثر من شبكة مؤمنة بواسطة مدققين مجهولين أو ذوي حوكمة فضفاضة. تراهن Circle على أن الحوكمة المتوقعة والأطراف المقابلة المعروفة والمشاركين المنظمين تهم وول ستريت أكثر من نقاء عدم الحاجة إلى إذن.

شراكة DTCC مهمة بشكل خاص. بدءًا من النصف الثاني من عام 2027، تخطط DTCC لترميز الأصول المحفوظة لدى DTC على Arc، بما في ذلك إعادة الشراء وتنقل الضمانات وإجراءات الشركات. من المتوقع أن تحمل هذه الأصول نفس الحماية والحقوق التي تتمتع بها الأوراق المالية المحتفظ بها تقليديًا.

تخطط BlackRock أيضًا لنشر صندوق BUIDL الخاص بها على Arc. نما BUIDL، وهو منتج خزانة مرمز، بالفعل إلى 2.87 مليار دولار من الأصول. على Arc، سيتمكن المستثمرون من الاكتتاب والاسترداد واستخدام أصول الصندوق في بيئة أصلية لـ USDC دون رموز مغلفة أو جسور عبر السلاسل.

كيف تم بناء Arc

Arc هي سلسلة كتل من الطبقة الأولى مصممة لتسوية العملات المستقرة والنشاط المؤسسي.

تعمل طبقة الإجماع الخاصة بها على Malachite، وهو محرك متسامح مع الأخطاء البيزنطية مشتق من Tendermint تم تطويره بواسطة فريق انضم إلى Circle من Informal Systems. تقول Circle إن الشبكة يمكنها تقديم نهائية حتمية في أقل من 500 مللي ثانية.

هذا مهم للمؤسسات. في النهائية الاحتمالية بأسلوب Ethereum، يزداد اليقين بالتسوية بمرور الوقت. على Arc، تم تصميم المعاملة لتكون نهائية بمجرد إغلاق الكتلة.

تم بناء طبقة التنفيذ على Reth، عميل Ethereum القائم على Rust. يمنح هذا Arc توافقًا مع EVM، مما يعني أن المطورين يمكنهم استخدام Solidity وFoundry وHardhat وأدوات Ethereum الأخرى دون إعادة البناء من الصفر.

يستمد نموذج الرسوم من EIP-1559 لكنه يستخدم متوسطًا متحركًا مرجحًا لطلب الشبكة بدلاً من تعديلات بسيطة على مستوى الكتلة. نظرًا لأن الغاز يُدفع بعملة USDC، فإن الرسوم مقومة بالدولار. هذا يجعل التكاليف أسهل في التنبؤ للشركات ومستخدمي المدفوعات.

تتضمن Arc أيضًا طبقة خصوصية مصممة لإخفاء مبالغ التحويل عند الحاجة. تستهدف هذه الميزة المؤسسات التي لا يمكنها كشف تحركات التداول أو التسوية أو الضمانات على دفتر أستاذ عام شفاف تمامًا.

قالت Circle إن شبكة اختبار Arc عالجت أكثر من نصف مليار معاملة عبر ما يقرب من 3 ملايين محفظة خلال الربع الثاني. تعمل شبكة رئيسية خاصة بالفعل مع أكثر من 100 مشارك مؤسسي ونظام بيئي.

عملة ARC تثير السؤال الأكبر

أغلقت Circle بيعًا مسبقًا لعملة ARC بقيمة 222 مليون دولار في مايو بتقييم مخفف بالكامل قدره 3 مليارات دولار. باعت الجولة 740 مليون عملة بسعر 0.30 دولار لكل منها، أي ما يعادل حوالي 7.4% من الإمداد الأولي البالغ 10 مليارات.

قادت الجولة a16z crypto. وشمل المستثمرون BlackRock وApollo Funds وARK Invest وGeneral Catalyst وHaun Ventures وIntercontinental Exchange وIDG Capital وJanus Henderson وMarshall Wace وSBI Group وStandard Chartered Ventures.

ينقسم التخصيص إلى ثلاث فئات رئيسية. يذهب حوالي 60% إلى تطوير النظام البيئي، بما في ذلك المنح ونمو الشبكة. تحتفظ Circle بنسبة 25% للتطوير والستاكينغ والحوكمة. ويتم الاحتفاظ بنسبة 15% المتبقية كاحتياطي طويل الأجل.

هذا الهيكل ثنائي العملة هو محور نقاش Arc.

تتعامل USDC مع الغاز والتسوية. وتتعامل ARC مع الستاكينغ والحوكمة واقتصاديات المدققين. تستفيد Circle من كليهما. فهي تكسب دخلًا من احتياطيات USDC، وتمتلك مركزًا كبيرًا في ARC، وقد تجمع إيرادات من تكاملات المؤسسات ونشاط الشبكة.

لهذا تغيرت توجيهات إيرادات Circle. رفعت الشركة توقعاتها لـ "الإيرادات الأخرى" لعام 2026 إلى 310 ملايين إلى 330 مليون دولار، ارتفاعًا من 150 مليونًا إلى 170 مليون دولار، ويرجع ذلك جزئيًا إلى عائدات البيع المسبق لعملة Arc ورسوم الشبكة المتوقعة.

تحركت أسهم CRCL فوق 72 دولارًا بعد أن اكتسبت قصة Arc زخمًا، على الرغم من أن السهم ظل أقل بنحو 10% من أعلى مستوى له في عام 2026. يسعر مستثمرو الأسهم إمكانية أن تصبح Circle أكثر من مجرد مصدر للعملات المستقرة. لكنهم لا يسعرون اليقين بعد.

قانون CLARITY هو الخلفية السياسية

يرتبط إطلاق Arc ارتباطًا وثيقًا بالتقويم التنظيمي الأمريكي.

أقر مجلس النواب قانون CLARITY في يوليو 2025 ووافقت عليه لجنة الشؤون المصرفية بمجلس الشيوخ في مايو 2026 بأغلبية 15-9. الاختبار التالي هو تصويت الإغلاق في 15 سبتمبر، حيث يحتاج إلى 60 صوتًا للمضي قدمًا.

بالنسبة لشركة Circle، فإن مشروع القانون مهم لأنه يحافظ على إطار قانون GENIUS الذي يعامل USDC كعملة مستقرة منظمة للمدفوعات. كما يحافظ على التمييز بين العائد المحظور على أرصدة العملات المستقرة الخاملة والمكافآت المسموح بها القائمة على النشاط.

يمكن أن يشكل هذا التمييز نموذج أعمال Arc. يمكن لشركة Circle تصميم حوافز الرسوم واقتصاديات المدققين ومكافآت المؤسسات حول النشاط بدلاً من مجرد دفع فائدة على أرصدة USDC.

إذا تم تمرير CLARITY، فستطلق Circle شبكة Arc في نظام أوضح حيث تصبح استراتيجيتها القائمة على الامتثال أولاً ميزة تنافسية. وسيواجه المنافسون الذين عملوا بافتراضات تنظيمية أكثر مرونة ضغوطًا للتكيف.

إذا فشل CLARITY، فستبقى ثلاثة نزاعات رئيسية دون حل: قواعد الأخلاقيات للمسؤولين السياسيين ذوي المصالح في العملات المشفرة، ومكافآت العملات المستقرة، وحماية المطورين. ستظل Arc تنطلق، لكن البيئة القانونية ستكون أقل استقرارًا.

يبدو أن Circle صممت Arc لكلا النتيجتين. مجموعة المدققين التي تضم DTCC وBlackRock وVisa ترسل رسالة واضحة إلى المنظمين: الشبكة مبنية للمؤسسات قبل أن تُجبر المؤسسات عليها.

الثقة المؤسسية مقابل العملات المشفرة غير المرخصة

أكبر قوة في Arc هي أيضًا أكبر انتقاداتها.

المدققون مرخصون. يتم اختيارهم من قبل Circle. تم تصميم الحوكمة حول مؤسسات معروفة. من الناحية النظرية، يمكن أن يسمح هذا الهيكل بعكس المعاملات أو تدخلات منسقة أخرى.

بالنسبة لأصوليي العملات المشفرة، هذا يجعل Arc خطوة بعيدًا عن المثالية الأصلية لسلسلة الكتل. إنها تعطي الأولوية للامتثال وقابلية العكس وضوابط الخصوصية وراحة المؤسسات على مقاومة الرقابة.

حجة Circle المضادة بسيطة: هذا ما كانت المؤسسات تنتظره.

البنوك ومديرو الأصول وشركات المدفوعات لا يريدون رسوم غاز غير متوقعة أو مدققين مجهولين أو مسارات تسوية عامة بالكامل. إنهم يريدون مشغلين معروفين وتكاليف مقومة بالدولار وميزات خصوصية وهياكل حوكمة يمكن للمنظمين فهمها.

لا تحاول Arc أن تكون Bitcoin. إنها تحاول أن تكون بنية تحتية للسوق المالية.

هذا التمييز مهم. الموجة التالية من التسوية على السلسلة قد لا تحدث على الشبكة الأكثر لامركزية. قد تحدث على الشبكة التي يمكن للبنوك والصناديق وبيوت المقاصة استخدامها دون إعادة كتابة أدلة الامتثال الخاصة بهم.

حرب قضبان العملات المستقرة

Circle ليست وحدها في رؤية العملات المستقرة كبنية تحتية وليس مجرد رموز.

أطلقت Tether شبكة StableChain في ديسمبر 2025، وهي شبكة تسوية أصلية أخرى للعملات المستقرة، وإن كانت بدعم مؤسسي أقل من Arc. الاتجاه هو نفسه: يريد مصدرو العملات المستقرة امتلاك الشبكات التي تستخدمها أصولهم.

هذا يغير المنافسة. لم تعد معركة العملات المستقرة تدور فقط حول ما إذا كان لدى USDC أو USDT تداول أكبر. إنها تدور حول أي مصدر يتحكم في قضبان المدفوعات والأصول المرمزة والتسوية المؤسسية.

المستقبل المحتمل مجزأ لكنه عملي. يمكن أن تهيمن USDC على التسوية المؤسسية الأمريكية على Arc. ويمكن أن تظل USDT أقوى في مدفوعات الأسواق الناشئة من خلال شبكتها الخاصة. ويمكن أن تطور العملات المستقرة الإقليمية سلاسل مبنية لهذا الغرض للتنظيم المحلي والعلاقات المصرفية.

لن تختفي Ethereum وSolana في هذا العالم. لكن دورهما قد يتغير. فقد تصبحان طبقات للتشغيل البيني والتمويل اللامركزي حول شبكات التسوية المملوكة للعملات المستقرة، بدلاً من أن تكونا الأماكن الأساسية لنشاط العملات المستقرة المؤسسي.

سيكون هذا انفصالًا كبيرًا عن الرؤية الأصلية غير المرخصة للعملات المشفرة. وقد يكون أيضًا الطريق الذي تنتقل من خلاله تريليونات الدولارات من الأصول المنظمة أخيرًا إلى السلسلة.

ما الذي يسعره المستثمرون حقًا

من السهل فهم الحالة الصاعدة لشركة Circle.

بلغ تداول USDC 73.3 مليار دولار في الربع الثاني، بزيادة 19% على أساس سنوي. وبلغ حجم معاملات USDC على السلسلة 14.8 تريليون دولار، بزيادة 151% عن نفس الفترة من عام 2025. إذا استحوذت Arc حتى على حصة صغيرة من هذا النشاط من خلال هيكل الرسوم الخاص بها، فقد تكون الإيرادات الإضافية كبيرة.

كما أعلنت Circle عن أرباح معدلة قبل الفوائد والضرائب والاستهلاك والإطفاء بقيمة 143 مليون دولار بهامش 50% في الربع الثاني. وهذا يمنح الشركة أعمالًا أساسية مربحة أثناء بناء Arc.

الحالة الهبوطية واضحة بنفس القدر.

بناء شبكة من الطبقة الأولى مكلف. من الصعب خلق تأثيرات الشبكة. تمتلك Ethereum أدوات مطورين عميقة وسيولة تمويل لامركزي. أمضت Solana سنوات في بناء الأداء والعلاقات المؤسسية. قد يجذب نموذج المدققين المرخص في Arc البنوك بينما يثبط عزيمة المطورين الأصليين في مجال العملات المشفرة الذين يجعلون عادة أنظمة سلسلة الكتل نشطة.

هناك أيضًا مشكلة الشركة العامة. تم إدراج Circle باسم CRCL، مما يعني أن تخصيص العملة وقرارات المدققين وأصوات الحوكمة وحوادث الشبكة والإيرادات المتعلقة بـ ARC قد تصبح قضايا إفصاح. لم تحاول أي شركة عامة تشغيل سلسلة كتل بهذا الحجم من قبل.

هذا يجعل Arc استراتيجية نمو وتجربة حوكمة في آن واحد.

Arc رهان على النسخة التالية من العملات المشفرة

وصف جيريمي ألاير، الرئيس التنفيذي لشركة Circle، شبكة Arc بأنها "فرصة أكبر من USDC" خلال مكالمة أرباح الربع الثاني للشركة. هذا التأطير معبر.

جعلت USDC شركة Circle ذات أهمية نظامية في العملات المشفرة. وArc هي محاولة لجعل Circle ذات أهمية نظامية في التسوية المالية.

قد لا يرضي المشروع المثل العليا القديمة للعملات المشفرة. إنه مرخص ومحكوم مؤسسيًا ومصمم للامتثال منذ البداية. لكن هذا قد يكون بالضبط سبب استعداد BlackRock وDTCC وVisa وMastercard للمشاركة.

سيختبر إطلاق Arc ما إذا كانت المرحلة التالية من العملات المشفرة ستبنى حول شبكات عامة مفتوحة أو بيئات تسوية منظمة تسيطر عليها جهات إصدار العملات المستقرة والمؤسسات المالية.

تراهن Circle على أن امتلاك الدولار لم يعد كافيًا. مجال الربح التالي يكمن في امتلاك السلسلة التي تحركه.