سندات الخزانة والذكاء الاصطناعي والتضخم: أي رهان تختاره بيتكوين؟

بقلم Momir @ IOSG

الحكم الأساسي: من المرجح أن تحمي واشنطن سوق سندات الخزانة ودورة الذكاء الاصطناعي، وتتسامح مع تضخم أعلى، وهو أمر إيجابي للذهب وبيتكوين.

عوائد سندات الخزانة طويلة الأجل هي المفتاح: عائد 10 سنوات حوالي 4.70%، وعائد 30 سنة قرب 5.23%، قرب أعلى مستوياته في 20 عامًا، بسبب التضخم والعرض وضعف الطلب الهامشي ومنافسة تمويل البنية التحتية للذكاء الاصطناعي. إعادة الشراء المالية لا تعالج جذر المشكلة.

• محفزات ضغط سندات الخزانة: الحرب الإيرانية ترفع أسعار النفط وتوقعات الإنفاق؛ طلب رأس المال الضخم للذكاء الاصطناعي، وإصدارات السندات الجديدة طويلة الأجل من مزودي السحابة تضيف ما يعادل حتى 360 مليار دولار من المدة المعادلة لسندات 10 سنوات.
• تواجه الولايات المتحدة معضلة ثلاثية: السيطرة على التضخم، الاستدامة المالية، والنمو، والتضخم هو الأكثر عرضة للتضحية.
• استجابة وزير الخزانة: حماية الين، إعادة شراء السندات طويلة الأجل، وإصدار سندات قصيرة الأجل، أشبه بـ"تيسير كمي خفي"، وقد يشعل صفقات انخفاض قيمة العملة.
• ارتفع الذهب بنحو 90% بسبب تراجع الثقة في الدولار ومنطق انخفاض القيمة.
• تفوقت بيتكوين مؤخرًا على الذهب (ارتفاع أسبوعي 22.2% مقابل 5.9%)، وإذا اعتُبرت صفقة تيسير كمي خفي، فقد يستمر الزخم الإيجابي.

لماذا تتعرض سندات الخزانة للضغط

الحرب الإيرانية محفز على عدة مستويات:

• ترفع أسعار النفط وتزيد ضغوط التكلفة، وقد تكبح النمو الفعلي والإيرادات الضريبية.
• ترفع توقعات الإنفاق: انكشف نقص الإمدادات العسكرية، والتكيف مع شكل الحرب الجديد يتطلب استثمارات.

الذكاء الاصطناعي محفز لكن بطريقة مختلفة تمامًا:

• الاستثمارات الضخمة ترفع النمو الاقتصادي والتضخم قصير الأجل. هذا إيجابي عمومًا لأنه يزيد احتمالية "تخفيض نسبة الدين عبر النمو".
• لكن من ناحية أخرى، هذه الاستثمارات متعطشة لرأس المال، وقد بدأ هذا الطلب يتسرب إلى سوق السندات. مزودو السحابة فائقة الحجم ذوو الميزانيات القوية يتنافسون الآن مع وزارة الخزانة على آجال استحقاق كانت تهيمن عليها الحكومة سابقًا.

يقدر بنك التسويات الدولية أن إجمالي إصدارات سندات مزودي السحابة فائقي الحجم في 2025 تجاوز 100 مليار دولار، معظمها طويلة الأجل. استخدم تحليل من بنك الاحتياطي الفيدرالي في دالاس نحو 300 مليار دولار لتمثيل حجم الإصدارات ذات التصنيف الاستثماري المرتبطة بالذكاء الاصطناعي. بعد تحويل المدة، يعادل ذلك حتى 360 مليار دولار من المدة المعادلة لسندات 10 سنوات.

لذا في رأيي، تواجه الولايات المتحدة معضلة ثلاثية صعبة الحل. ويتضح بشكل متزايد أن السيطرة الصارمة على التضخم هي الزاوية الأسهل سياسيًا للتضحية بها.

استجابة وزير الخزانة الحالي بيسنت: حماية سوق السندات أولاً

تحركات بيسنت الأخيرة تكشف مدى تركيزه على سوق السندات.

• حماية الين لتقليل خطر بيع اليابان القسري لسندات الخزانة. اليابان أكبر حائز أجنبي لسندات الخزانة. عند دعم الين تحتاج إلى دولارات، وبيع سندات الخزانة وسيلة للحصول عليها، لكنه يضخم الضغط على سوق السندات. لذا فحماية الين تقلل أيضًا احتمال بيع اليابان للسندات من أجل التدخل.
• إعادة شراء السندات طويلة الأجل غير السائلة. إعادة الشراء ليست إلغاء للدين. إذا مُوّلت بإصدار أذون خزانة قصيرة الأجل جديدة، فإنها تغير هيكل آجال استحقاق الدين الحكومي: تنخفض المدة في طرف وترتفع الأذون قصيرة الأجل في الطرف الآخر.
• تحويل الإصدار نحو الآجال القصيرة، وهذه على الأرجح الخطوة التالية.
• في 2023-2024، اعتمدت وزارة الخزانة في عهد يلين بكثافة على الأذون قصيرة الأجل عندما قفزت احتياجات التمويل. وصف ستيفن ميران ونورييل روبيني في ورقة بحثية عام 2024 هذا النهج بأنه "إصدار خزانة عدواني". حجتهم أن إصدار أذون قصيرة الأجل بنحو 800 مليار دولار فوق المسار المعتاد سحب المدة من السوق، وكان تأثيره مماثلاً لـ"تيسير كمي خفي"، ووسّع الأوضاع المالية بما يعادل خفض أسعار الفائدة بنقطة مئوية واحدة؛ كما اتهموا وزارة الخزانة باستخدام ذلك لدعم حملة إدارة بايدن في 2024. احتمال استخدام وزارة خزانة ترامب لعمليات مماثلة يتزايد.

إذا مضت هذه العمليات كما هو متوقع، فقد تجلب موجة سيولة كبيرة وتعيد إشعال "صفقات انخفاض قيمة العملة".

الذهب حجز مقعده بالفعل

ارتفاع الذهب الحالي ليس مجرد صفقة تضخم. من 1 أغسطس 2024 إلى 24 أغسطس 2026، ارتفع سعر الذهب من 2455 دولارًا للأونصة إلى 4664 دولارًا، بزيادة نحو 90%. تشمل الدوافع: تراجع الثقة في الدولار بعد استخدامه كسلاح سياسي، ومخاوف التضخم المستمرة، وربما الأهم: منطق انخفاض القيمة، وتوسيع المعروض النقدي، الذي قد يكون السبيل الوحيد الممكن سياسيًا للخروج من دورة الديون الحالية.

هل تستحق بيتكوين مكانًا في فئة "التحوط من انخفاض القيمة"؟

ليس بعد، لكن الموجة الأخيرة جعلت السؤال يستحق نقاشًا جادًا.

في الموجة السابقة التي قادها الذهب، من 1 أكتوبر 2025 إلى ذروة الذهب في 29 يناير 2026، ارتفع الذهب 39.6% بينما انخفضت بيتكوين 30.4%. أداء سيئ لأصل يقدم نفسه على أنه "ذهب رقمي".

سلوك السعر الأخير مختلف. من 18 إلى 24 أغسطس، ارتفعت بيتكوين 22.2% والذهب 5.9%. تسارعت الموجة بعد أن كثفت وزارة الخزانة إعادة شراء السندات طويلة الأجل. لكن في الأسبوع نفسه كانت واشنطن تدفع بتشريعات العملات المشفرة، لذا فالإسناد ليس نقيًا. إذا عاملها السوق كصفقة تيسير كمي خفي وليس مجرد صفقة انخفاض قيمة، فإن تفوق بيتكوين منطقي وأكثر قابلية للاستمرار: عندما تتسع السيولة العالمية، غالبًا ما يكون رد فعل أصول العملات المشفرة قويًا.

الخلاصة، وما الذي قد يدحضها

المعضلة الثلاثية لا تعني أن التضخم سيخرج عن السيطرة حتمًا، أو أن التحكم الرسمي في منحنى العائد قادم فورًا. إنها مجرد إطار لرؤية أين تكمن القيود بالضبط.

إذا استمر التضخم فوق الهدف، وبقي العجز قرب 6% من الناتج المحلي الإجمالي، واستمر مقترضو الذكاء الاصطناعي في زيادة المعروض طويل الأجل، فإن تكلفة الحفاظ على استقرار سوق السندات ودورة النمو معًا ستتجلى بشكل متزايد في: قصر آجال الدين، وتطبيع دعم السيولة، والتسامح مع مخاطر تضخم أعلى. وهذا إيجابي للذهب وبيتكوين.

على العكس، ستضعف هذه الرؤية إذا: عاد التضخم إلى قرب 2%، وقدم الكونغرس مسارًا ماليًا موثوقًا، وأصبحت البنية التحتية للذكاء الاصطناعي قادرة على التمويل الذاتي، أو استطاع الطلب الخاص استيعاب إصدارات السندات دون المطالبة بعلاوة أجل أعلى.

لذا فالسؤال التالي للسوق لا ينبغي أن يكون "متى يخفض الفيدرالي أسعار الفائدة"، بل: أي زاوية في المثلث ستكسرها واشنطن أولاً؟ إذا سرّعت وزارة الخزانة هذا التحول في المدة، فستواجه بيتكوين رياحًا مواتية أطول أمدًا.