對話 Oppenheimer 執行董事：Coinbase Q2 交易收入不及預期，哪些業務將成新增長點？

原文標題：In Q2 EARnings, MSTR Surges, and Coinbase Stumbles. But What's Next?

主持人：Steven Ehrlich，Unchained 首席撰稿人

嘉賓：Owen Lau，Oppenheimer & Co 執行董事、股票研究部高級分析師

播客日期：2025年8月2日

整理&編譯：Fairy，ChainCatcher

編者按：

Coinbase 正站在加密行業新時代的十字路口：穩定幣收入強勁增長，Base 鏈野心勃勃，衍生品市場快速擴張，傳統金融巨頭摩根大通和 PNC 也與其深度合作。

7月31日，Coinbase 發布第二季度財報，淨利潤達到14.3億美元，遠超去年同期，但交易收入環比下降了39%。 本期對話中，資深分析師 OWen 深度解析財報背後的核心動因、戰略佈局及市場潛力，帶來一線洞察。

從監管政策推進、FinTech 數據收費爭議，到行業 IPO 浪潮與併購整合加速，未來六個月加密市場波詭雲譎，每一步都牽動行業走向。 這不僅是 Coinbase 的關鍵時刻，更是整個加密行業的風向標。

以下為對話內容，由 ChainCatcher 編譯整理。

Steven :Coinbase 發布了財報，市場原本預期很高，但反應卻很糟。 你能解釋一下他們公佈了什麼，以及市場為何反應這麼負面嗎？

Owen：其實我們早就提醒過要對這份財報保持謹慎。 我們追踪的數據顯示，Coinbase 第二季度交易量環比下滑了約 40%。 第一季度表現不錯，但我們早就知道第二季度會走弱。 問題在於，市場預期仍然過於樂觀，導致預期值偏高。

這次財報基本符合我們自己的預期，但遠低於市場共識，股價也因此下跌了約 16%。

不過，財報本身沒有什麼“危險信號”。 主要是第二季度宏觀環境惡化，投資者避險情緒上升，加密交易自然下滑。

市場需求其實很疲軟，只是被一些“大型財政公司”籌集數十億美元買資產的行為掩蓋了，這和散戶熱情關係不大。 我也用 Google Trends 追踪散戶對比特幣等資產的關注度，一直很低迷，Coinbase 財報裡也反映了這一點。

Owen：這些因素對交易量的影響其實很難精確判斷。 但今年上半年確實誕生了不少新的企業財政公司。 這可能是利好，但目前還看不出明顯推動交易量。

當然，如果這些公司用 Coinbase 進行託管或交易，長遠來看會提昇平台的交易量。 不僅是 Coinbase，整個行業都有可能受益。 但現在還太早，我們還得繼續觀察這些公司的後續動向。

Owen：公司早就預告第二季度訂閱收入會略降，所以這不算意外。 實際數據基本符合預期，有時甚至略高。

市場失望主要是因為 Circle 及其 IPO讓大家對市值和雙方收入預期過高。 但從管理層給出的指引和實際結果看，整體是符合預期的。

看第三季度指引，訂閱收入預計比第二季度增長約7%，顯示溫和增長趨勢。 這說明公司目標和增長動力依舊明確，比如市值提升、採用率增加，尤其是穩定幣的廣泛應用。 所以我認為這一敘事依然成立。

Owen：關鍵是他們預計穩定幣收入會持續增長。 Coinbase 正積極推動 USDC 採用，比如和 Shopify、Nodo Clear 合作，拓展電商和資本市場的使用場景。

他們希望 USDC 能替代現金作為抵押品，甚至未來成為信用卡或借記卡的支付手段。 我也相信這有可能，但需要時間和基礎設施支持。

此外，Coinbase 和 Circle 有大約 50/50 的收入分成協議，這是 Coinbase 實現長期盈利的關鍵。 所以從這塊看，Coinbase 前景依然強勁。

Owen：我覺得可以把穩定幣分成“專屬品牌”和“通用型”，就像專屬信用卡和通用信用卡的區別。

專屬信用卡比如 Macy’s 自家卡，只能在 Macy’s 用，但 Macy’s 也接受 Visa 或 Mastercard 這類通用卡。 同理，摩根大通等大行開發自己的穩定幣，是好事，他們在建設基礎設施。

未來這些專屬穩定幣和 USDC、USDT 這類通用穩定幣會共存，像不同的支付軌道一起運行。

你能整體談談這些新產品背後的邏輯嗎？ 以及大概多久能看到它們帶來實質營收？

Owen：Coinbase 對這個新的 Base App 非常重視，差不多兩週前正式發布。 他們的目標，是打造一個類似微信的“美國版超級應用”。 我個人也很期待，因為美國還沒有這樣的產品。 目前候補名單上已有 70–80 萬人，說明用戶並不只是衝著空投來的，尤其 Base Token 還沒有明確上線時間。

這款 App 不僅能帶動交易和託管收入，還有望推動 USDC 在支付場景中的使用。 如果成功，將是 Coinbase 的一個重大突破。

至於你提到的衍生品業務，第二季度表現也非常強勁。 國際市場上的名義交易額已超過 1 萬億美元，雖然收入佔比還不高，但交易體量正在快速增長。

他們正在與全球頂級交易所展開競爭，這些新業務確實有潛力在未來幾個季度甚至幾年內，成為 Coinbase 盈利的關鍵支柱。

Steven :如果 Coinbase 完成對 Deribit 的 29 億美元收購，這塊衍生品業務會有多大影響？

Owen：影響會非常大。 目前他們已經在國際市場推出了永久合約，接下來還計劃在美國本土上線。 但在期權業務上，Coinbase 還幾乎沒有存在感，而收購 Deribit 的關鍵之一就是補齊這方面的短板。

此外，這也有助於將 Deribit 的技術引入美國，預計最快明年就會大規模拓展。 具體影響還不好量化，因為財務細節尚未公佈，要等第三季度才能看到完整數據，屆時我會再更新。

Owen：我們一直在追踪，Base 第二季度活躍度比第一季度略有提升。 但就營收而言，目前貢獻還很小，可能不到總收入的 1%，還處於早期階段。 不過放眼未來 3 到 5 年，它有潛力變得非常關鍵。

Steven :摩根大通和 PNC 銀行與 Coinbase 的合作有多重要？

Owen：Coinbase 和 JP Morgan 的合作可能會成為未來與其他銀行合作的模板。

現在 Coinbase 更像是這些銀行的後台技術提供商，不會干預用戶體驗、數據或品牌。 JP Morgan 仍掌控一切，Coinbase 只是提供底層加密技術。

這是我們看好 Coinbase 的一大邏輯，它不僅是交易平台，也能成為傳統金融的基礎設施。

通過 JP Morgan，Coinbase 現在能接觸約 8000 萬用戶。 比如，持有 JP Morgan 信用卡的用戶現在可以直接用卡買加密。

第二，他們正在打通鏈上支付和傳統積分系統。 現在可以把信用卡积分兌換成 USDC，未來甚至可能支持航空里程、影院積分等，這對推動加密貨幣進入主流消費是個關鍵突破。

用戶現在可以將 Chase 銀行賬戶直接綁定 Coinbase，實現無縫買幣體驗，顯示雙方合作已非常緊密，未來還會繼續深化。

Steve

Owen：整體來看，我有幾個預期：

1.監管清晰度提升

希望 Clarity Act 能在 9 月落地，這將明確比特幣和以太坊的分類，接下來可能會看到對 Cardano、Solana、Doge 等山寨幣的法律界定。

2.更多公司上市或融資

監管明朗後，可能會看到更多加密企業啟動 IPO 或新一輪融資。

3.行業併購整合加速

傳統金融機構可能通過併購方式切入加密行業，小公司間也可能合併以擴大規模。

就 Coinbase 而言，我有幾點補充：

• 股價下跌屬預期調整，不必過度解讀
• 交易量在回升，第三季度 SNS 收入有望增長
• Darabit 收購尚未計入財報，未來可能是新增長點
• Coinbase 財務穩健，有能力持續擴張（無論是內部增長還是併購）

點擊了解 ChainCatcher 在招崗位

推薦閱讀：

對話 BitLAYER 聯創 Charlie Hu：比特幣進入“機構化時代”，BTCFi 如何撬動萬億級市場機會？

從廣告人到加密 “價格獵人” ，PEter Brandt 的半世紀交易傳奇