VC資產泡沫史：為什麼每個新幣看上去都要歸零？

原文作者：0x LouisT

原文編譯：深潮 TechFlow

山寨幣正在持續失血——為什麼？ 是因為高 FDV，還是 cex 的上市策略？ 難道 Binance 和 Coinbase 應該直接用 TWAP（時間加權平均價格）將其資金投入到新山寨幣中？ 真正的罪魁禍首並不新鮮——這一切都可以追溯到 2021 年的加密風投泡沫。

在本文中，我將剖析我們如何走到今天這一步。 在接下來的文章中，我會探討這種現像對項目、流動市場的影響，未來可能的趨勢，並為當前環境下創業者提供一些建議。

ICO 狂潮（2017-2018）

加密行業本質上是一個高度流動性的行業——項目可以隨時發行代幣，這些代幣可以代表任何事物，不論其處於何種階段。 在 2017 年之前，大多數交易活動都發生在公開市場，任何人都可以通過中心化交易所直接購買代幣。

然後，ICO（首次代幣發行）泡沫到來了：一個瘋狂投機的時代，很快被騙子所利用。 它的結局和所有泡沫一樣：訴訟、欺詐以及監管打擊。 美國證券交易委員會（SEC）介入，使得 ICO 幾乎成為非法行為。 為了避免美國的司法系統，創始人不得不尋找其他方式來籌集資金。

風投狂潮（2021-2022）

隨著散戶被迫退出，創始人轉向了機構投資者。 從 2018 年到 2020 年，加密風投領域逐漸發展壯大——一些公司是純粹的風投機構，另一些則是對沖基金，將其資產管理規模（AUM）的一小部分分配給風投押注。 在當時，投資山寨幣是一種逆向操作——許多人認為這些代幣最終會歸零。

然後， 2021 年來了。 牛市讓風投的投資組合（至少在賬面上）迅速飆升。 到 4 月，許多基金的回報已經達到了 20 倍甚至 100 倍。 加密風投突然看起來像是「印鈔機」。 有限合夥人（LPs）蜂擁而至，渴望搭上下一波浪潮。 風投機構紛紛募集新基金，其規模是之前的 10 倍，甚至 100 倍，他們確信能夠複製這些驚人的收益。

宿醉期（2022-2024）：加密風投的困境與轉型

然後， 2022 年接踵而至：Luna 崩盤、3AC（三箭資本）破產、FTX 倒閉——數十億美元的賬面收益在一夜之間化為烏有。

與普遍的看法相反，大多數風投並未在市場高點套現。 他們和其他人一樣，一同經歷了市場崩潰的下跌過程。 而如今，他們面臨著兩大難題：

• 失望的有限合夥人（LPs）：曾經為 100 倍回報歡呼的 LP 們，現在卻要求盡快退出，給基金施加壓力，迫使他們提前降低風險並鎖定收益。

• 過多的資金：市場上有大量未動用的風投資金（dry powder），但優質項目卻供不應求。 許多基金為了滿足投資門檻並為下一輪融資鋪路，選擇將資金投入經濟上不合理的項目，而不是將資本返還給 LPs。

如今，大多數加密風投陷入了困境：無法募集新基金，手中持有的是一堆注定會按照「高 FDV 歸零」劇本發展的低質量項目。 在 LP 的壓力下，這些風投從長期願景的支持者轉變為短期退出的追逐者。 他們頻繁拋售由風投支持的大型代幣（如替代 L1、L2 和基礎設施代幣），而這些代幣的高估值正是他們自己人為推高的。

換句話說，加密風投的激勵機制和時間框架發生了顯著變化：

• 2020 年：風投是逆向思維者，資金短缺，專注於長期發展。

• 2024 年：風投變得擁擠、資金過剩，且更加短視。

我認為， 2021-2023 年的風投基金表現將大多低於預期。 風投的回報遵循冪律分佈（power-law distribution），少數贏家彌補多數失敗者。 但由於被迫提前拋售，這種模式會被打破，導致整體表現減弱。

如果你想了解更多關於風投回報的平均數據，我之前寫過一篇相關的文章。

不難理解為何越來越多的創始人和社區對風投持懷疑態度。 風投的激勵機制和時間表與創始人的目標不一致，這種錯位正在推動以下趨勢的轉變：

• 社區驅動的融資：項目更傾向於通過社區力量籌集資金，而非依賴風投。

• 長期支持的流動資金：相比風投，流動性資金正逐漸成為長期支持代幣的主力。

評估流動性 / 風投週期

追踪風投資金與流動市場之間的資本流動至關重要。 我使用一個指標來評估風投市場的狀態。 雖然它並不完美，但非常有參考價值。

我假設風投會在三年內線性部署其 70% 的資金——這似乎是大多數風投的趨勢。

加密風投與流動市場：週期性規律與未來展望

通常，處於「風投狂熱」（VC euphoria）區間時，流動市場的風險調整後回報往往優於風投。 而「風投投降」（VC capitulation）區間則更為複雜——它可能意味著風投正在放棄，也可能表明流動市場出現過熱。

和所有市場一樣，加密風投與流動市場遵循週期性規律。 2021/2022 年積累的過剩資本正在迅速消耗殆盡，這使得創始人籌資變得更加困難。 與此同時，資金枯竭的風投機構在交易和條款上變得更加挑剔。

我將在此停筆，而下一篇文章將深入探討這一現像對流動市場的影響。

總結

近年來的風投基金表現低迷，風投機構正轉向短期拋售，以向 LPs 返還資本。 許多知名的加密風投機構可能無法在未來幾年存活下來。

風投機構與創始人之間的錯位正在推動創始人轉向其他融資渠道。

風投資本的過度供應導致了不合理的資源分配，我將在後續的文章中對此進行詳細分析。

未完待續...