1kx 年度報告：复盤 1000 個鏈上項目的收入數據，洞察鏈上經濟的趨勢

作者：Lasse Clausen、ChristOPher Heymann、Robert Koschig、Clare He、Johannes Säuberlich 

編譯：佳歡，ChainCatcher

8 大核心結論

本報告是首份聚合的鏈上費用數據的綜合分析，涵蓋行業趨勢、收入驅動因素、費用分配以及估值影響。是協議價值創造的最清晰信號，但需結合上下文理解：

在 2021 年牛市頂峰，，主要由少數工作量證明（PoW）區塊鍊主導；其中，因投機情緒高漲，用戶對高額交易成本不敏感。

到了 2025 年，，網絡效率優化，擴大了用戶基礎，使應用能夠在區塊鏈基礎設施上實現可持續變現。對投資者參與的限制也在逐步放寬。

這些變化共同標誌著數字資產變現進入協議價值創造與可投資性日益趨同：顯示，，效率提升使收入能夠有效回流。 因此，。

鏈上收入成為 200 億美元的經濟強引擎

根據截至 2025 年 Q3 的數據，，同比增長 35%，但仍比 2021 年峰值低 18%：

2025 年鏈上費用較 2020 年增長 超 10 倍，複合年增長率（CAGR）約 60%

2025 年上半年用戶支付 97 億美元 鏈上費用，同比增長 41%，創上半年曆史新高

2021 年仍是整體峰值，主要由下半年推動——行業動態已發生重大轉變，我們將在報告中多次回顧 2021 年下半年

為什麼鏈上用戶支付的費用重要？ 確立協議代幣為可投資資產類別

目前，數字代幣主要被誤解為投資者的投機資產。 本報告認為，只要網絡實現產品-市場契合併建立可持續商業模式，代幣即可演變為更廣泛、更高階投資者可投資的資產類別。

我們視為最佳指標，反映用戶和企業願意為可重複的實用價值付費。 隨著協議成熟和監管改善，將區分持久性網絡與早期實驗。

目前，來自可代幣化的協議，提供全球、無許可的投資渠道。 鏈下收入的曝光主要局限於成熟上市公司或私募工具。

鏈上費用雖仍佔行業收入少數，但提供明確的： 2025 年至今已有，。

這得益於區塊鏈的全球覆蓋和效率提升，使應用能夠快速、盈利地擴展（詳見後續章節）。

這推動了從鏈下競爭者手中搶占市場份額，例如：，而許多高增長商業模式（如 DePIN）必須依賴鏈上基礎設施。

透明是區塊鏈核心原則——。 與傳統金融的延遲披露不同，。

對於發行代幣吸引全球投資者的協議而言，這種可見性至關重要：投資者期望可驗證的業務指標。 越來越多協議現在披露收入或使用鏈上機制反映業績，即使部分收入仍為鏈下。

數字資產收入，但後者增長最快，得益於區塊鏈技術成熟：

鏈上費用 97 億美元：同比增長 41%，分為兩部分：

• 區塊鏈已脫離高成本、低交易量階段，逐步商品化，費用因效率提升而持續下降²⁾
• 應用層受益於此轉變，在更便宜、高效的軌道上快速擴展，同比增長 126%

鏈下費用 235 億美元：

• 中心化交易所（CEX）收入佔比最大，估計 190 億美元
• 其餘主要為其他金融基礎設施（做市商、基金管理費）和加密賭場³⁾

其他收入 231 億美元 主要分為兩部分：

• 區塊獎勵：礦工和質押者收入最高，比特幣（80 億）、Solana（20 億）、以太坊（10 億）
• 穩定幣發行：Circle 和 Tether 通過支持資產（如美國國債）的收益產生 45 億美元

DeFi 在 2025 年主導鏈上收入

鏈上費用從何而來？

2025 年上半年支付給協議的中，：

63% DeFi/金融：主要來自 DEX、永續合約（Perps）和衍生品平台的交易費用

22% 區塊鏈：主要為 L1 交易費和 MEV 捕獲；L2/L3 費用仍微不足道

8% 錢包：自 2024 年 Q4 起因換幣活動產生顯著費用，Phantom 佔錢包費用 30%

6% 消費類：>80% 為發射台（Pump.fun 佔該領域 ~60%），8% 賭場，4% 創作者經濟和社交

1% DePIN：規模小，但增長最快（>400% 同比增長）

1% 中間件：55% 為橋接（Li.fi 領先），15% 身份與聲譽，15% 開發者工具

：2025 年上半年費用超過 2021 年下半年峰值，由新用例和穩定幣增長驅動。

cex 收入通過代幣回購不透明：回購承諾反映收入/利潤，但驗證有限。 Binance 和 Bitget 不再將回購與收入掛鉤，OKX 可能未按聲明金額執行市場回購；因此此處排除，截至 2025 年 Q3，穩定幣總市值接近

，其中核心品類（DEX、永續合約/衍生品、借貸）共。 大部分增長來自此前收入微乎其微的新進入者。

DEX：增長由 Raydium 和 Meteora 領銜，受益於 Solana 激增；Uniswap（排名第 3）落後，份額從 44% 降至 16%

永續合約/衍生品：Jupiter 費用份額從 5% 升至 45%；Hyperliquid（推出不到一年）貢獻該子領域 35% 費用

借貸：Aave 仍占主導，但 Morpho（基於 Aave 的借貸聚合器）費用份額從 2024 年上半年的幾乎 0% 升至 10

：

2025 年上半年用戶支付費用較 2021 年下半年曆史高點，但：

：

我們數據集中的

其中 389 個在 2025 年首次產生費用²⁾，已佔 2025 年至今總費用的 13%，Q3 佔比 17%

突出例子包括：

• Meteora（2025 年上半年總費用排名第 1）
• Axiom
• Bullx
• Trojan

2025 年是首個在 DeFi/金融之外有大量新協議變現的年份：2025 年 150 個“其他”協議中，DePIN 和消費類協議佔多數

自 2020 年以來，共有 1205 個協議 產生過費用收入

—— 回購、銷毀和其他應計減去排放的淨值 —— 過去三個季度創歷史新高：

資產價格是大多數領域以美元計價費用的輸入，產生預期相關性，但不止於此：

：

：

如轉向權益證明、Rollup、動態費用、容量提升、交易打包

（首屈一指的 DEX，長期領先交易量和費用捕獲）2025 年上半年美元費用同比下降 18%，因平均費率降低：

與領域佔比一致，前幾大協議主要為和

例外為 Pump（消費類）和 Phantom（錢包），不過部分協議跨領域收取費用（如 Meteora 同時有代幣發射台（消費類））

前 20 大（僅佔全部 2%）協議貢獻 69% 費用，顯示數字資產市場典型的集中度

部分協議如 Uniswap、Aave 和所有區塊鏈協議已運行多年，但 Pump、Photon 和 Axiom 等不到 2 歲

：

：

每季度最多 25% 的前 20 大費用協議更替

2025 年前 5 大一年前捕獲份額遠低於現在（淺藍色條），詳見圖表中的 DePIN 示例

，2024 年 Q4 創單季歷史新高。 近期增長主要由（如 Meteora 和 Raydium）驅動

在分析的中，，，速度僅可與頂級 AI 突破（如 Cursor）相比。 示例包括：

許多早期激增由激勵驅動，如 LooksRARe 在前三個月產生費用，但同期排放等量獎勵。

值得注意的是，，除 Base 外均為應用，凸顯費用生成的集中度和基礎設施成熟加速的顛覆速度。

（2021 年牛市）：

，佔所考慮市值（不含比特幣）的

：

公鏈估值繼續佔據費用生成協議總市值的 90% 以上，儘管其費用佔比從 2023 年的 60% 降至 2025 年 Q3 的 12%

相反，DeFi/金融協議佔全部費用的 73%，但總市值份額仍遠低於 10%

（完全稀釋市值/年化費用）在區塊鏈遠高於應用，反映上述估值與費用生成的分化：

區塊鏈：2025 年 Q3 中位 P/F 比率為 3902 倍（L1 ~7300 倍）

DeFi/金融：中位 P/F 比率為 17 倍（DEX 14 倍，借貸 8 倍）

領域範圍廣：如區塊鏈四分位距（Q3 2025）為 1000–12000 倍，但過去三年在寬幅區間內穩定

DePIN 例外：中位數從一年前的 ~1000 倍降至 211 倍

，因此在費用-估值比較中排除。 這些排除佔 2025 年 Q3 平均市值的：

結果為，是我們對比費用與估值的分析基礎

注：部分費用生成協議無代幣，因此無估值。 這些佔 2025 年上半年總費用的 24%，~60% 由 Meteora、Phantom、Axiom、PhoTON 和 Flashbots 貢獻。

費用作為礦工保障比特幣安全收入來源可能在未來重要，因主要收入來源（挖礦獎勵）呈指數下降作為區塊鏈原生代幣的 Meme 幣（如 Dogecoin）納入分析，因其協議產生交易費

代幣化、DePIN、錢包和消費類是高增長領域

是 DeFi 中費用最小的子領域，但：

鏈上 RWA 資產價值同比增長翻倍，過去四年復合年增長率 235%

鏈上費用增長更快：Q3 同比增長 50 倍，雖規模小（1500 萬美元）

這些費用以 AUM 管理費、交易費或管理費形式收取

鑑於監管利好（更多資產類別）、RWA AUM²⁾ 增加、更多鏈下價值“上鍊”，預計費用增長將持續

注：部分最大 RWA 協議（如 BlackRock 的 BUIDL）未計入鏈上費用

是相對年輕領域，除早期先行者（如 Helium、Akash、Arweave）外，顯著變現始於去年：

年同比費用增長 ~5 倍，Aethir 和 IO.Net 驅動持續增長

Aethir 提供 GPU 計算佔大頭，但費用基於回購

雖 Aethir 和 IO.Net 在 Q3 增長放緩，但領域整體增長可見，未來數季預計更多收入上鍊

世界經濟論壇預測 DePIN 領域估值至 2028 年達 3.5 萬億美元（~90 倍於 2025 年），表明近期快速增長將持續

直接擁有用戶交互，主要通過換幣附加費變現：

在 2024 年下半年激增，Pump.fun 領先，2025 年 Q1 鏈上費用約

：2026 年鏈上費用，同比增長，延續應用驅動增長軌跡：

，但近期鏈上費用增長完全由應用驅動，預計此趨勢持續：

RWA、DePIN、錢包和消費類等新興領域 2025 年上半年費用增長三位數（紅線），2026 年預計再增長 ~70%

消費類和 DePIN 協議 2025 年變現協議數量已增加（圖表深色線）。 此趨勢將延續至所有應用領域

協議分配給代幣持有者的幾乎所有價值來自應用（淺藍色線）。 監管利好將強化此趨勢

監管環境 180 度轉變 監管機構轉變態度，釋放數字資產寬鬆信號

• DeFi 應用更清晰：MiCA、Genius Act
• 框架演變（Clarity Act、SEC 從執法優先轉向規則制定優先）
• 隨著監管機構和民選官員更熟悉區塊鏈技術，法律法規將更適配。 新 SEC 主席稱加密和代幣化為首要任務

美國環境已顯示主流採用準備就緒

• 代幣化基金（BlackRock 的 BUIDL 基金，通過 Securitize 代幣化）
• 代幣化股票（如 Galaxy 的 $GLXY，通過 Superstate 代幣化）
• Robinhood 宣布推出專為 RWA 的 L2
• 存託信託與清算公司（DTCC）宣布計劃代幣化其清算活動
• 數字資產財資公司（DATs）人氣激增

合規仍是鏈上流動的障礙

鏈上價值流動和費用生成仍受美國稅法處理不明確影響。 開放問題示例：

（解）包裝代幣是否應稅？

再基 LST（stETH）與累積 LST（wstETH）稅處理有無差異？

質押獎勵收入何時確認 —— 應計時還是領取時？

結論與展望

用戶在 2025 年上半年支付鏈上費用，為 2021 年下半年以來的第二高紀錄。 當時費用生成由數十億美元用戶激勵、相關投機和少數高成本 PoW 區塊鏈驅動。

，以金融用例為主，但正快速擴展至 DePiN、錢包和消費類應用（各同比增長 >200%）。

儘管吞吐量更高，，因效率提升降低單位成本 —— 此動態擴展至 DEX 和其他成熟協議。 這使應用能夠快速、盈利地擴展。

因此，過去三個季度（如回購、代幣銷毀）創歷史新高。

，近期立法（如 Genius Act）支持機構參與 defi，並預計進一步合法化向代幣持有者的價值分配。

：2025 年數據和 2026 年預計的鏈上費用確認鏈上變現持續上升趨勢。，價值分配增加，監管清晰支持更廣泛投資者參與。 正如應用費用與估值的關係所示，，基本面費用指標值得投資者密切關注。

研究方法

本報告主要關注。 因此排除：

我們關注。 向代幣持有者或協議金庫的價值應計僅簡要討論。 盈利能力和成本結構超出本版範圍，可能在未來版本中探討。

協議分類參考 DeFiLlama、tokenTerminal、CoinGecko 和 Messari 的分類法，整合為六大核心領域：

在本報告中，“”指所有非區塊鏈類別，包括中間件、DePIN、DeFi/金融、​​錢包和消費類

數據來源於 Dune 等分析平台，以及 TokenTerminal 和 DeFiLlama 等聚合數據提供商，追踪協議級財務指標。

我們的數據集覆蓋，時間跨度為 2020 年至 2025 年 Q3（含）。 協議估值來自 CoinGecko。 雖非主要焦點，我們也提供鏈下費用和其他收入的高級估計和方向性洞察，使用第三方報告和可用數據。

術語解釋

：一種自我平衡代幣模型，持續發行代幣獎勵貢獻者，並通過用戶支付銷毀代幣——經濟上類似於通過股權發行資助運營同時通過股份回購抵消稀釋的公司。

：如 Binance、upbit —— 中心化業務產生鏈下收入，通常有資產負債表、管理層和監管義務 —— 更類似於上市金融機構和傳統經紀或交易所。

：使用區塊鏈協調部署和管理由個人或企業而非單一公司運營商提供的物理或數字基礎設施的實物經濟網絡。 示例包括：Helium（去中心化無線和 IoT 網絡）、Render（分佈式 GPU 計算）、Filecoin（去中心化數據存儲）、Aethir（雲和邊緣計算基礎設施）。

：如 Uniswap —— 基於軟件的市場，通過鏈上交易費變現。 CEX 像傳統證券交易所持有客戶資產並運營業務；DEX 是開源代碼版本 —— 無公司、無託管、僅軟件，每次交易者使用時收取費用。

：去中心化網絡制定和執行決策的方式：代幣持有者而非高管投票決定規則、費用和資源分配的股東式系統。

：如 Pump.fun 自動化創建、上市和初始流動性高度投機社區代幣。 功能上完全鏈上、即插即用發行平台 —— 類似零售 IPO 或眾籌引擎 —— 通過每次發行和交易收取費用，而非持有庫存或承銷風險。

通過變現零售投機，類似經紀商捕獲訂單流收入，發射台使代幣創建成為高交易量、低利潤業務，每日處理數千次發行。 儘管代幣轉瞬即逝，Pump.fun 等平台高度現金生成，年化鏈上費用達數億美元，受益於強勁交易量和網絡效應。

：始於 2024 年中，延續至 2025 年初，加密市場經歷基於笑話或文化模因而無基本面效用的 Meme 代幣劇烈激增。 Pump.fun 等平台使任何人幾分鐘內創建並上市 Meme 幣，尤其在 Solana 上，導致新發行爆炸。

：在區塊鍊網絡中，驗證者（或區塊生產者）通過在區塊最終確認前重新排序、插入或排除交易可賺取的額外利潤。 本質是從控制交易順序中提取價值 —— 並非更改交易本身，而是決定何時及按何順序發生。 最接近的傳統金融平行包括：

區別：區塊鏈中驗證者對區塊內交易順序擁有完全自由裁量權，使這些機會透明（鏈上）並由代碼強制執行。

：尤其是 DePIN 融資和分配容量的方式 —— 投資者購買並運營節點，賺取網絡費用或代幣，類似擁有數字公用事業的生產性資產。

：完全記錄在區塊鏈上，支付者和接收者通過錢包可識別（如用戶支付給驗證者的費用）。 見“鏈下費用”擴展至回購。

：發生在區塊鏈外 —— 如 DePIN 服務的信用卡支付或遊戲內購。 部分後來“上鍊”，當協議轉移法幣收益或執行代幣回購時，通常不可驗證，因不清楚代幣是否從市場回購或內部來源。 我們將此類收入計入鏈上費用，除非明確非市場來源。 許多業務（尤其是 CEX 和做市商）將大部分收入保留鏈下，披露有限。 即使部分持有在區塊鏈錢包中，缺乏透明度使其有效為鏈下。 部分交易所（如 Binance、Gate、Bitget）通過回購計劃將鏈下盈利與鏈上代幣經濟掛鉤，但僅代幣移動可見而非資金來源，此機制仍不透明且不可驗證。

：將一定數量加密貨幣“鎖定”以支持區塊鍊網絡運營的過程，通常在權益證明（PoS）系統中。 回報是定期獎勵，類似賺取利息或股息，以相同加密貨幣支付。 可將質押視為股息股票與履約保證金的混合：

某種程度上也類似銀行定期存款 —— 資本鎖定一定期限，獲收益率補償。

：其智能合約在每次涉及該代幣的交易時自動收取費用（“稅”）的區塊鏈代幣。 費用在鏈上轉移時直接扣除並路由至預定義錢包。 可將其視為嵌入自動化交易徵稅的證券 —— 除加密中無清算所或過戶代理執行扣除；內置代幣代碼。

：通過發送至不可訪問（“銷毀”）地址永久移除代幣流通。 經濟上類似傳統金融的股份回購後註銷，減少總供應，若需求不變或增長，可能增加剩餘代幣價值。

：授予參與者以貢獻網絡或與協議互動的區塊鏈原生加密貨幣（或其他數字代幣）單位。 形式為激勵補償，非現金而以協議自身資產支付。 通常頒發給：驗證者/礦工（保障網絡，如添加區塊、驗證交易）、流動性提供者（向去中心化交易所或借貸池提供資產）、用戶/社區成員（採用或推廣平台，如早期用戶空投）。 目標為：啟動新網絡活動（類似初創公司提供股權期權）、獎勵持續貢獻維持運營、協調協議與利益相關者激勵。 可將代幣獎勵視為以下混合：股票期權或股權授予（賦予網絡增長權益）、實物股息（非現金支付，公司/協議發行更多自身股份/代幣）、忠誠計劃積分（通過參與賺取，在生態內可兌換（此處“積分”常在公開市場可交易））。

：反映歸屬代幣持有者的淨價值，類似傳統金融的股息或回購。 與 DeFiLlama 的持有者收入一致，代表協議收入中分配給持有者的份額 —— 通常通過回購、銷毀或獎勵（常限於活躍持有者，如質押者、治理參與者）。

也調整稀釋，因部分持有者收入伴隨新代幣排放，可能導致淨價值為負。 由於此類動態在區塊鏈、早期協議或設計中常見（如 Burn-Mint-Equilibrium），我們僅在跨協議聚合時報告正淨分配，與公司金融中聚合資本回報處理一致。