从宏观和链上结构角度探讨2026年比特币的估值

原作者：Tiger Research

原文翻译：AididiaoJP，Foresight News

要点

宏观经济环境依然稳健，尽管增速放缓：全球M2货币供应量创下13.44万亿美元的历史新高，比特币ETF也14个月来首次出现净流入。然而，伊朗冲突引发的石油危机推高了3月份CPI，使其升至3.3%，缩小了美联储降息的空间。

比特币的链上指标正从低估转向早期均衡：关键链上指标已走出第一季度的恐慌区域。目前价格为 70,500 美元，比长期持有者的平均入场成本 78,000 美元低约 13%。突破这一水平将是短期趋势反转的重要信号。

143,000 美元的目标价和 2 倍的潜在上涨空间依然有效：该目标价基于 132,500 美元的基准中性价格，加上 -10% 的基本面调整和 +20% 的宏观调整。虽然这比第一季度 185,500 美元的目标价有所下调，但现货价格的大幅回调意味着，从当前价格来看，实际的上涨空间更大。

宏观利好因素依然存在，但增长势头有所放缓。

自第一季度财报发布以来，比特币价格已下跌约27%，4月初平均价格徘徊在70,500美元左右。与伊朗的冲突引入了新的变数，但整体宏观经济环境依然有利。改变的不是方向，而是速度。

流动性达到历史新高，但未能有效转化为比特币。

截至2026年2月，全球M2货币供应量持续扩张，达到近13.44万亿美元的历史新高。然而，比特币价格较第一季度下跌了27%。流动性和价格走势截然相反。

流动性来源可以解释这种差异。过去一年，四大经济体（中国、美国、欧元区和日本）M2增长的60%以上来自中国，这得益于中国人民银行下调存款准备金率以及在第一季度正式转向宽松政策立场。

美国仅占10%。问题在于，来自中国的流动性进入比特币市场的渠道有限。中国国内对加密货币交易的限制依然存在，而通过香港和新加坡的间接渠道主要服务于机构基金。全球流动性处于历史高位，但实际流入比特币市场的份额却在萎缩。

伊朗冲突减缓了美联储降息的步伐。

由于来自中国的流动性传输受阻，美元流动性仍然是比特币的主要驱动因素。然而，即使是这一因素也受到了伊朗冲突的阻碍。

2月28日，美国和以色列对伊朗发动空袭后，霍尔木兹海峡被封锁。3月中旬，布伦特原油价格飙升至每桶118美元，迪拜原油价格更是创下每桶166美元的历史新高。这一冲击直接推高了通胀。美国3月份消费者物价指数（CPI）从2月份的2.4%升至3.3%，创下两年来的新高。美联储的降息空间随后收窄。3月份的点阵图显示，市场预期美联储在2026年只会降息一次。

尽管如此，宽松政策立场依然不变。4月中旬，霍尔木兹海峡部分重新开放，油价大幅下跌至每桶90美元左右。核心CPI维持在2.6%的稳定水平，表明其影响尚未完全扩散至整体经济。特朗普总统于1月底正式提名凯文·沃什为下一任美联储主席，参议院的确认听证会正在进行中。鲍威尔的任期将于5月15日结束，宽松政策倾向极有可能延续。降息次数可能会减少，但总体方向不变。

机构资金流动开始逆转

导致第一季度下跌的机构资金外流已经开始逆转。比特币现货ETF经历了自2025年11月推出以来最严重的月度资金外流，并已连续五个月出现净流出。然而，自3月份以来，月度净流入已转正。截至4月中旬，年初至今的资金流入也已转正，总资产管理规模已反弹至965亿美元。

企业囤积加密货币的趋势也在加速。Strategy公司在短短一周内（4月13日至19日）斥资25.4亿美元购买了34,164枚比特币，使其比特币总持有量增至815,061枚。然而，参与这一趋势的公司数量并未显著增加。

宏观经济指标下调至+20%

结构性利好因素依然存在：流动性扩张、政策宽松倾向、机构资金流动恢复正常以及美国《清晰法案》取得进展。近期不利因素——伊朗引发的石油危机和美联储降息步伐放缓——部分抵消了这些利好。第二季度宏观经济指标较第一季度下调5个百分点至20%。

从低估到早期均衡

链上指标已脱离极度恐慌区域，正向低估和均衡的边界过渡。MVRV-Z、NUPL 和 aSOPR 等关键指标已走出第一季度的恐慌区域，进入早期复苏阶段。虽然不太可能出现类似恐慌区域反弹的急剧上涨，但历史数据显示，该区域的平均年回报率一直保持在两位数。目前，风险回报比仍然处于最佳水平。

值得注意的是，短期持有者（STH）的平均成本基础正在逐步下降。这表明投机性基金正在退出，而新买家则以更低的价格买入。这一时间点与ETF净流入的恢复以及策略型基金的大规模买入相吻合，印证了机构投资者持续在折价区间内买入，从而降低平均入场成本的观点。

关键风险水平为 54,000 美元，这是整个网络的平均成本基础。跌破该水平将使整个网络陷入未实现亏损状态，在极端情况下代表触底。最强阻力位在 78,000 美元，这与长期持有者的平均入场成本相吻合。

目前价格为 70,500 美元，比阻力位低约 13%，这意味着近期大量短期资金目前处于未实现亏损状态。短期内若能果断突破 78,000 美元，则值得密切关注。

表面增长，内在停滞

4月上半月，比特币的日均交易量达到56.4万笔，同比增长37.9%。表面上看，这个数据令人印象深刻，但细节却揭示了不同的情况。

活跃地址数量减少至 42.8 万个，同比下降 13.2%，环比下降 4.2%。平均交易规模降至 1.19 BTC，较上一季度的 1.80 BTC 下降 34.1%。尽管交易数量有所增加，但参与交易的数量和单笔交易金额均有所下降。这种现象反映的是少数用户反复进行小额转账，而非网络的广泛经济利用。交易量的增长很可能主要来自交易所充值等机械性资金流动，与真正的增长无关。

第一季度报告将基本面指标维持在0%，依据是预期BTCFi生态系统将扩张。进入第二季度，这一论点已显著减弱。根据The Block发布的《2026年数字资产展望》，比特币的L2总锁定价值（TVL）今年迄今已下降74%，BTCFi的总TVL也下降了10%，仅占比特币总供应量（91,332 BTC）的0.46%。尽管Babylon和Lombard等个别协议有所增长，但整个生态系统却出现了萎缩。

基本面指标下调至-10%。

表面上的增长未能转化为真正的网络扩张，削弱了支撑BTCFi论点的基础数据。第一季度正负信号相互抵消的平衡已被打破。第二季度基本面指标已从0%下调至-10%。

目标价为 143,000 美元，仍有两倍的上涨空间。

使用 TVM 方法，根据 2026 年 4 月初的平均价格计算出的中性基准为 132,500 美元。在调整基本面（-10%）和宏观经济（+20%）后，12 个月目标价格设定为 143,000 美元。

这一数字比第一季度185,500美元的目标低约23%。然而，实际的上涨潜力实际上有所扩大。基于平均价格，上涨潜力从第一季度的93%增至第二季度的103%。

目标价格下调并不代表悲观情绪。宏观经济趋势和链上结构依然支撑着中长期看涨前景。

三个短期观察点：

彻底突破了整个网络中 78,000 美元的中期均衡水平；

ETF持续出现净资金流入；

地缘政治风险缓解后，美联储调整了政策。

如果这三个条件都得到满足，那么 143,000 美元的目标仍然可以实现。