超过30亿美元的空头部位已平仓。加密货币熊市真的结束了吗？

作者：周，ChainCatcher

8月19日，加密货币市场突然升温，比特币一度上涨近8%，触及7万美元附近，打破了持续数月的波动，创下自3月以来最大的单日涨幅。以太币当日涨幅接近20%；加密货币股票也表现强劲，Strategy上涨近12%，Coinbase、Circle和BitMine的涨幅都接近10%。

Coinglass 数据显示，当天全网清算总额达到29.75 亿美元，空头头寸超过27 亿美元，规模超过了去年10 月11 日的24.66 亿美元空头清算，成为近两年来最大的空头挤压。

截至发稿时，过去24小时内全网清算总额达33.8亿美元，其中空头清算超过30亿美元。比特币清算额约17.6亿美元，以太币清算额约11.6亿美元。 

总而言之，市场主要受两种力量驱动。

一方面，监管方面，白宫、美国证券交易委员会（SEC）和美国商品期货交易委员会（CFTC）持续释放正面讯号。另一方面，宏观流动性发生变化，美国财政部意外宣布扩大长期公债回购规模，直接压低了长期殖利率。

然而，链上数据显示，市场仍处于尚未完全结束的认输阶段。加密货币熊市真的结束了吗？

白宫发出讯号

昨天，川普在白宫罗斯福厅会见了一群监管官员以及加密货币和金融科技公司的高层。出席者包括美国证券交易委员会（SEC）主席保罗·阿特金斯、美国商品期货交易委员会（CFTC）主席迈克尔·塞利格，以及来自Coinbase、Ripple、Gemini、Robinhood、Chainlink、Polymarket、Kalshi、纳斯达克、纽约证券交易所（NYSE）、芝加哥商品交易所（CME）和美国国内交易结算公司（DTCC机构的交易）。此次会晤也为定于周四举行的CFTC创新咨询委员会会议做准备。

在正式会晤之前，商务部长霍华德·卢特尼克与Coinbase的布莱恩·阿姆斯特朗、Ripple的布拉德·加林豪斯、a16z Crypto的克里斯·迪克森以及Kraken的阿琼·塞蒂举行了一次小型会议，讨论如何推动《CLARITY法案》的通过，以及如何将加密货币公司和相关工作岗位留在美国。

川普这次的言辞比以往更加强硬。他声称政府已经彻底结束了对加密货币的战争，而且该行业正在蓬勃发展，没有人能够阻止它。

更值得注意的是，他提到政府已经在讨论大量囤积比特币和其他加密资产，甚至大规模持有，并认为这可以缓解美元面临的压力。然而，他并未透露具体的实施计划、资金来源或时间表；目前这仅仅是一份声明，尚未转化为具体的政策。

在立法方面，他继续敦促国会尽快通过公平版本的《CLARITY法案》。在CFTC方面，他确认主席塞利格正在努力以合规的方式将Hyperliquid引入美国市场，这与CFTC批准首个比特币永续合约在受监管交易所上市的思路一脉相承。消息公布后，HYPE的价格飙升超过20%。

币安创始人赵长鹏（CZ）指出，许多人忽略了全局；政策并非只惠及一家公司或专案。一项有利于产业的政策，最终将惠及整个产业。如果像Hyperliquid这样无需KYC验证的平台能够合规地进入美国市场，这将为整个行业打开大门，使更多Pper DEX和去中心化服务能够覆盖美国乃至全球用户，从而为美国消费者提供更佳的流动性和价格。这不仅有利于Hyperliquid自身，也将惠及包括币安在内的其他平台。

此外，货币监理署署长乔纳森·古尔德透露，与拜登政府时期相比，与数位资产相关的审批活动增加了八倍，货币监理署预计将在11 月之前最终确定支持《GENIUS 法案》的规则。

美国证券交易委员会新规详情

就在前一天，美国证券交易委员会正式提出了加密资产监管新规，该新规主要为代币融资开辟了两条豁免管道，并附带一项安全港条款。

第一种豁免适用于新创企业。它允许项目在四年内筹集不超过500万美元的资金，而无需根据1933年《证券法》进行注册。这种途径采用基于原则的叙述性揭露，并且不需要财务报表，从而降低了门槛。

第二项是融资豁免，其模式仿照A条例的两级结构。一级豁免的融资上限为每12个月2000万美元，要求进行原则性披露、财务状况讨论和提交未经审计的财务报表，并承担持续报告义务。二级豁免的融资上限为每12个月7500万美元，要求与一级豁免类似，但财务报表必须经过审计，且持续报告要求更为严格。

安全港条款是该提案中最关键的机制。只要专案完成或永久停止其关键管理活动，相应的代币即可从投资合约的定义中移除，不再被视为证券。这项豁免适用于联邦层面，简化了先前各州各自为政的证券注册要求。

美国证券交易委员会委员上田认为，新规取代了以往专案方猜测监管红线的做法，取而代之的是固定的门槛和明确的条件。

值得注意的是，多位业内律师强调，这并不意味着监管放松。反诈欺和反操纵条款仍然有效，美国证券交易委员会（SEC）仍可继续执行相关法律。完成合规流程将使专案各方承担数十万至数百万美元的合规成本。

目前，该提案仍处于征求意见阶段，咨询期从相关通知在联邦公报上发布之日起持续60 天，尚未成为最终规则。

立法瓶颈在哪里？

加密资产究竟应被归类为证券还是商品，最终的定论仍取决于《CLARITY法案》，但该法案目前的进展并不乐观。 Polymarket的数据显示，在川普发表相关言论后，该法案今年获得通过的机率仅从20%小幅上升至23%。

参议院多数党领袖图恩已提交终止辩论动议，将投票日期定于9月15日。这只是程序性投票，决定是否开始正式辩论，需要60票支持。共和党目前拥有53个席位，还需要至少7名民主党或独立参议员的支持，但这并非对法案的最终投票。

因此，9月15日是一个关键节点，而非终点。即便顺利通过这项关，法案本身仍有许多棘手问题需要解决。

上周五，美国证券交易委员会（SEC）撤回了一项代币化创新豁免规则，可能是因为担心此时推进该规则会扰乱国会就《CLARITY法案》进行的谈判节奏。证券交易公司Securitize总裁布雷特雷德芬表示，该规则将在参议院9月15日投票后提出，很可能在10月初。

美国银行家协会主席罗布·尼科尔斯公开呼吁收紧法案中关于稳定币奖励的条款，他担心如果稳定币平台能够有效支付利息，银行存款将加速流向加密货币领域。目前，将道德条款和参议院农业委员会的文本纳入法案主体仍在协商中。

GSR首席法律官表示，即便本届政府制定了安全港和豁免规则，也不能排除新政府下次选举后推翻现有规则的可能性。这是行政措施相对于国会立法而言固有的脆弱性。

债务创历史新高，国债回购规模翻倍

目前的背景是，美国联邦债务总额已超过40 兆美元，30 年期美国公债殖利率一度超过5.3%，达到近20 年来的最高水准。

美国财政部宣布，从9 月9 日至11 月4 日，将10 至30 年期公债流动性支持回购操作的单次操作上限至少提高一倍，从20 亿美元提高到40 亿美元。

消息公布后，美国长期公债殖利率迅速下跌，30 年期公债殖利率下降近10 个基点，美国股市也随之上涨。

渣打银行的肯德里克表示，比特币喜欢这种操作，因为比特币一直受益于政府的流动性干预。

新火集团首席经济学家傅鹏认为，近期美日联合干预已提前化解了日本可能大规模抛售美国国债的风险，避免了长期美国国债承压。随后，美国财政部将长期公债回购规模扩大了一倍，精准降低了长期公债殖利率和期限溢价，旨在防止债务利息螺旋式上升引发抵押品流动性危机。

美日联合干预和热钱流入共同压低了短期利率，同时人为压低了长期利率，导致殖利率曲线明显趋于平缓。这支撑了现金流强劲的大型科技和人工智慧公司的估值，并降低了海外套利交易的吸引力。

Strive 执行长Matt Cole 指出，过去45 年来，美元指数呈现不断走低的趋势，目前可能接近更大规模的下跌阶段。比特币先前的几波主要上涨行情，包括2017 年、2020 年至2021 年以及2025 年的几波，都伴随着美元的大幅走弱。他预测，未来3 至7 年美元可能进入新一轮多年下跌，如果这项预测成真，比特币的宏观环境可能比历史上任何时期都更有利。

福布斯在讨论特里芬困境时也提出了类似的框架，认为比特币由于其供应量固定且缺乏国家信用担保，可能会逐渐扮演中性储备资产的角色。这些论述着重于5到7年的时间跨度，能否实现仍需时间验证，短期价格参考意义有限。

然而，这项操作并非没有批评者。摩根大通策略师杰伊·巴里等人警告称，如果没有真正的财政整顿，市场可能会认为财政部的行动缺乏可信度，这可能导致长期债券溢价和收益率上升。美国经济已接近充分就业，但仍存在约6%的财政赤字，仅依靠回购作业只能治标不治本。

布鲁金斯学会研究员罗宾布鲁克斯直言不讳地指出，这更像是操纵殖利率曲线，而不是解决债务的根本原因。根据法国巴黎银行的估计，以目前的速度，财政部每年可能回购约1,280亿美元的相关定期国债，约占该类定期国债发行量的30%，但仅占市场未偿债务总额的2.4%，从而限制了其杠杆率。

研究公司Bianco Research 的创办人Jim Bianco 打趣道，过去市场常说联准会恐慌了，债券交易员可以停止恐慌了；现在应该改成说财政部长耶伦恐慌了，债券交易员可以停止恐慌了。

链上清算进度如何？交割阶段尚未结束吗？

在政策和宏观流动性产生影响的情况下，链上指标处于什么阶段？

根据Glassnode 的报告，比特币的链上结构仍处于投降阶段。短期持有者的成本基础已降至约68,500 美元，低于约75,800 美元的实际市场平均价格。本轮投降的未实现损失约为25%，远低于以往周期投降阶段通常超过60% 的损失。

这意味着本轮损失的程度相对较浅，但持仓分布更加分散，可能需要更长的时间才能真正清算。

一个更关键的指标是已达到盈亏比的90日移动平均值，目前约为0.75。分析师指出，从历史数据来看，在真正的卖方力量耗尽之前，该指标通常会跌破0.5；目前尚未跌破该值，表明卖方压力尚未真正耗尽。在该指标重新突破2之前，任何价格反弹都应被视为局部反弹，而非趋势反转。

此外，分析师墨菲发现，这是比特币自进入熊市以来，第三次挑战短期持有者平均成本线（STH-RP），这条线被视为牛市和熊市的分界线。其逻辑在于，每次价格接近这条成本线，都会刺激信心不足的短期持有者加速离场，因此熊市中经常会出现价格反覆接近、回落、再接近的循环，直到价格彻底突破该成本线，耗尽抛售压力，此时这条成本线将无法阻止趋势反转。

他也提到了另一个熊市底部讯号：当短期持有者成本线跌破长期持有者成本线时，这个讯号在过去十年中从未失灵。然而，根据最新数据，过去7天短期持有者成本线（STH-RP）变动了约0.2%，而长期持有者成本线（LTH-RP）变动了约0.8%。照此速度，这两条线短期内不太可能真正相交。

此外，代表美国现货市场真实需求的Coinbase Premium 指数持续为负值，且没有明显转正的迹象。

然而，数据显示，30天永续合约市场的方向性溢价在近期下跌期间显著转为负值，但随后大幅反弹并重新回到正值区间。这表明杠杆多头愿意支付溢价以重新建立多头头寸，反映出投机风险偏好有所改善。目前加密货币恐慌与贪婪指数已上升至62，较昨日上涨16点，而其30日均值仅30。

如何看待这轮反弹？

综合以上所有信息，一个更客观的结论是，这一上涨是由监管预期、宏观流动性操作和杠杆空头回补同时推动的，这些因素相互放大了彼此的影响。

分析师指出，这一上涨反映出市场空头部位过于拥挤，随着价格上涨，被迫买盘回补进一步加剧了上涨。

“一根阳线就能改变人们的信念”，的确，许多人认为底部已经出现或正在形成。 F2Pool共同创办人王春甚至直言熊市已经结束。

量化交易员Killa认为，将比特币目前的形态与2022年的底部进行比较，短期内出现大幅回档的可能性不大，但比特币仍有可能守住先前的低点，不会真正跌破这些低点。验证方法是观察比特币是否会回落到先前的盘整区间，并在4小时图和日线图上显示出明显的疲软迹象；如果没有，则该形态仍然有效。

来自机构方面的乐观声音也不断增强。 Bitwise首席投资长Matt Hougan认为，加密货币市场正在重新评估那些能够产生实际收益的链上资产，一些协议的估值有望随着其收益获取能力的提升而上调。他表示，比特币已经对负面消息不再敏感，熊市可能即将结束。

同时，他也给了一个规模估算：华尔街四大财富管理平台——摩根士丹利、富国银行、瑞银集团和美国银行——的资产管理规模总计约20兆美元。仅仅将1%到2%的资金配置到加密货币领域，就意味着数千亿美元的持续流入。

Bitwise Europe 八月的报告也提到，ETP基金流入出现加速迹象，长期持有者的供应量仍然很高，而来自国债公司的需求趋于稳定。 Grayscale的研究主管Zach Pandl先前曾表示，此次熊市的触底时间可能早于传统的四年周期。

然而，较为谨慎的一方现在有了一个清晰的核心逻辑，可以归纳为以下三点：

• 链上确认仍在进行中；Glassnode 已实现盈亏比率的90 天移动平均值尚未跌破0.5，也尚未重新回到2 以上；
• 美国现货需求尚未恢复；Coinbase Premium 指数仍为负值；
• 财政部回购计画的可信度令人怀疑；摩根大通和布鲁金斯学会都担心这只是操纵殖利率曲线，而不是解决债务的根本原因。

至于接下来的政策走向，可以关注9月15日对《CLARITY法案》的终止辩论投票，以及美国证券交易委员会（SEC）的新规在意见征询期结束后能否顺利实施。在这些讯号真正显现之前，乐观的政策和宏观流动性宽松政策最好被理解为降低下行风险、改善反弹条件，而趋势反转仍需进一步确认。