มุมมองสถาบัน: ทำไม Pump, Hyperliquid, Venice และ EtherFi ยังถูกประเมินค่าต่ำเกินไป?

พอดแคสต์: Bankless

เรียบเรียง: Yuliya, PANews

เมื่อเร็วๆ นี้ RockawayX ซึ่งเป็นบริษัท VC ด้านคริปโต หลังจากเข้าซื้อกองทุนเฮดจ์ฟันด์คริปโต Relayer Capital แล้ว กำลังระดมทุนสำหรับกองทุนโอกาสสภาพคล่องมูลค่า 150 ล้านดอลลาร์สหรัฐที่จัดตั้งขึ้นใหม่ โดยกองทุนนี้จะนำโดย Austin Barack ผู้ก่อตั้ง Relayer และอดีตหุ้นส่วนของ CoinFund โดยมุ่งเน้นการค้นหาโทเคนคริปโตและหุ้นที่เกี่ยวข้องที่ถูกประเมินค่าต่ำเกินไป

ในตอนล่าสุดของพอดแคสต์ Bankless Austin Barack ได้อธิบายปรัชญาการลงทุนแบบ "การเติบโตและมูลค่า" ของเขาอย่างละเอียด เขาชี้ให้เห็นว่าโอกาสหลักในตลาดคริปโตได้เปลี่ยนจากโครงสร้างพื้นฐานไปสู่แอปพลิเคชัน และเน้นย้ำว่าทำไมเขาถึงทุ่มเท 95% ของความสนใจไปที่ตลาดรอง ด้วยโมเดลการประเมินมูลค่าพื้นฐานที่เข้มงวด Austin ได้วิเคราะห์ศักยภาพการเติบโตที่แท้จริงและตรรกะการประเมินมูลค่าของสินทรัพย์อย่าง Venice, Pump, Hyperliquid และ EtherFi อย่างลึกซึ้ง

มองหาโอกาสราคาผิดปกติในตลาดคริปโตผ่านตรรกะ "การเติบโตและมูลค่า"

David: ยินดีต้อนรับ Austin วันนี้เรามาคุยเรื่องโทเคนกัน เริ่มจากมุมมองการลงทุนของคุณในวงการคริปโต กลยุทธ์ของ Relayer Capital คืออะไร?

Austin: ตลาดคริปโตเปลี่ยนแปลงเร็วมาก วิธีที่ได้ผลในปี 2017, 2021, 2024 อาจไม่ยั่งยืน แต่ผมพบธีมที่ทำซ้ำได้—จุดตัดระหว่างการเติบโตและมูลค่า ไม่มีใครเข้ามาในคริปโตเพื่อหาบริษัทที่เติบโตปีละ 10% และมี P/E 4 เท่า ถ้าอย่างนั้นไปซื้อหุ้นสาธารณูปโภคดีกว่า แน่นอนว่าตอนนี้บริษัทไฟฟ้าก็น่าสนใจขึ้นเพราะความต้องการดาต้าเซ็นเตอร์ AI ที่เพิ่มขึ้น แต่นั่นไม่ใช่ประเด็น

จุดที่น่าสนใจจริงๆ ในตลาดคริปโตคือบางครั้งคุณสามารถหาโปรเจกต์แบบนี้ได้:

• ธุรกิจเติบโตเร็วมาก;
• ผู้ใช้และรายได้ขยายตัว;
• แต่ราคาที่ตลาดให้ยังไม่สูง

กระแสเงินทุนในตลาดคริปโตเป็นวัฏจักรมาก ในช่วงตลาดกระทิงหลายสิ่งถูกปั่นให้แพงเกินไป และในช่วงตลาดหมีก็ถูกเทขายจนถูกเกินไป ด้วยเหตุนี้จึงมักมีโปรเจกต์ที่พื้นฐานกำลังดีขึ้นแต่ราคายังไม่สะท้อน ซึ่งสร้างโอกาสขึ้นมา

ผมก่อตั้ง Relayer เมื่อประมาณสองปีที่แล้ว ก่อนหน้านั้นเป็นหุ้นส่วนที่ Coin Fund เราทำทั้งสินทรัพย์สภาพคล่องและ VC แต่ช่วงนี้ 95% ของความสนใจอยู่ที่โทเคนสภาพคล่อง เพราะมีโอกาสมากกว่า สองเซกเตอร์ที่ผมสนใจที่สุดคือ คริปโต+AI และ การเทรดโทเคน 24/7 ซึ่งครอบคลุม Venice, Pump, Hyperliquid, EtherFi เป็นต้น

David: แล้วฝั่ง VC ล่ะ? การลงทุนระยะแรกและกลยุทธ์สภาพคล่องสอดคล้องกันอย่างไร?

Austin: ต้องแยกให้ชัด สิ่งที่ผมพูดถึงเรื่อง "การเติบโตและมูลค่า" นั้นเน้นที่โทเคนสภาพคล่อง เพราะโทเคนเหล่านี้มีการซื้อขายในตลาดแล้ว เราสามารถเห็นข้อมูลราคา รายได้ การซื้อคืน การเผา การเติบโตของผู้ใช้ แล้วตัดสินว่าตลาดประเมินค่าต่ำไปหรือไม่

ในระดับ VC โปรเจกต์ที่ดีที่สุดมักไม่ถูก ถ้าอยากเข้าไปก็ต้องจ่ายพรีเมียม แต่ถ้าเข้าได้ตั้งแต่ระยะแรก (Seed, Pre-Seed) การประเมินมูลค่าแบบสัมบูรณ์ก็ยังน่าสนใจ ผมยังสนใจเซกเตอร์โบรกเกอร์ใหม่, DeFi บนเชน, โทเคไนเซชัน, AI แต่จุดสำคัญคือทีมและความสามารถในการดำเนินการ

David: ตอนนี้สำหรับคุณ ธุรกิจสองส่วนของ Relayer—โทเคนสภาพคล่องและ VC ภาคเอกชน—ส่วนไหนดึงดูดความสนใจของคุณมากกว่ากัน?

Austin: ในสามไตรมาสแรกของปี 2024 ที่กองทุนเริ่มดำเนินการ สัดส่วนประมาณ 50 ต่อ 50 แต่ตอนนี้ผมใช้เวลาประมาณ 95% กับโทเคนสภาพคล่อง เหตุผลคือตอนนี้โปรเจกต์ในตลาดแรกหลายตัวแม้จะดี แต่หลายตัวเป็นบริษัทระยะเติบโตแล้ว ดูเหมือนบริษัทเพย์เมนต์หรือฟินเทคแบบดั้งเดิมมากกว่า ผมคิดว่ามันน่าสนใจในฐานะสินทรัพย์ที่เกี่ยวข้องกับคริปโตในตลาดสาธารณะ แต่ในตลาดแรกผมไม่ตื่นเต้นเท่าไหร่ ดังนั้นตอนนี้ผมเน้นไปที่โทเคนที่ซื้อขายในตลาดแล้วเป็นหลัก

David: เรื่องนี้เกี่ยวกับตำแหน่งของวัฏจักรไหม? เพราะบิตคอยน์เพิ่งขึ้นจาก 62,000 ไปเกือบ 80,000

Austin: ไม่ทั้งหมด ในช่วงปีที่ผ่านมา โทเคนสภาพคล่องเป็นจุดสนใจหลักของผมมาตลอด เพราะเราผ่านตลาดหมีที่ลึกและยาวนาน ตลาดจึงเกิดการแบ่งแยกชัดเจน เมื่อก่อนคนอาจดูโทเคน 100 ตัว แต่ตอนนี้คุณจะพบว่ามีเพียง 10 ตัว หรือแม้แต่ 5 ตัวที่ควรศึกษาอย่างจริงจัง โปรเจกต์เหล่านี้มีจุดร่วม:

• พบ product-market fit;
• ธุรกิจเติบโตเร็ว;
• รายได้หรือข้อมูลผู้ใช้ดีขึ้นอย่างชัดเจน;
• แต่ราคายังไม่แพง

แน่นอนว่าสินทรัพย์บางตัวเพิ่งขึ้นมาแล้ว ไม่ถูกเหมือนก่อน แต่โดยรวมก็ยังน่าสนใจ เช่น **Ethena และ Pendle ผมมองว่ามันเป็น "สินทรัพย์ระยะที่สาม"** ถ้าจุดต่ำสุดของตลาดคือระยะที่หนึ่ง การดีดตัวครั้งแรกของสินทรัพย์คือระยะที่สอง เมื่ออัตราผลตอบแทนบนเชนสูงขึ้นและตลาดร้อนแรงขึ้น โปรโตคอลผลตอบแทนบนเชนอย่าง Ethena และ Pendle จะได้ประโยชน์ชัดเจน ที่จริงแล้ว Ethena เพิ่งขึ้น 40% ในเวลาประมาณ 30 ชั่วโมง ตรรกะนี้เริ่มแสดงออกมาแล้ว

ทำไม Venice อาจถูกประเมินค่าต่ำเกินไป?

David: คุณเคยทวีตว่าโทเคน VVV ของ Venice ถูกประเมินค่าต่ำอย่างมากที่ FDV 1 พันล้านดอลลาร์ โดยให้ราคาเป้าหมาย 43.9 ดอลลาร์ ตอนนี้ราคาสูงขึ้นแล้ว แต่ช่วยอธิบายโมเดลนี้อย่างละเอียดหน่อย

Austin: ผมมีพื้นฐานด้านการเงินแบบดั้งเดิม โมเดลนี้สร้างจากศูนย์ ธุรกิจของ Venice คือการเข้าถึง AI แบบส่วนตัวและไม่มีการเซ็นเซอร์ โดยรวบรวมโมเดลล้ำสมัยและโอเพนซอร์สต่างๆ แหล่งรายได้หลักมีสองอย่าง: การสมัครสมาชิก (สามระดับ 18/68/200 ดอลลาร์ต่อเดือน) และการซื้อเครดิตเพิ่มเติม

พวกเขาระดมทุนทั้งหุ้นและโทเคนในเดือนกรกฎาคมที่มูลค่า 1 พันล้านดอลลาร์ Venice สร้างสมดุลระหว่างหุ้นและโทเคนได้อย่างสง่างาม เพราะธุรกิจหลักของ Venice เป็นธุรกิจนอกเชน ผู้ใช้ส่วนใหญ่ใช้มันเป็นแอป AI ธรรมดา จ่ายด้วยบัตรเครดิต ใช้บนคอมพิวเตอร์หรือมือถือ การเข้าถึงพลังประมวลผล สร้างความสัมพันธ์ทางธุรกิจ ดำเนินบริษัท ถ้าทำบนเชนทั้งหมดจะซับซ้อนมาก จึงจำเป็นต้องมีบริษัทหุ้นเป็นนิติบุคคล

แต่ในขณะเดียวกัน โทเคน VVV ก็มีวิธีจับมูลค่าของตัวเอง:

• Venice จะใช้รายได้ส่วนหนึ่งซื้อคืนและเผา VVV;
• VVV มีประโยชน์ใช้สอยบางอย่าง เช่น เกี่ยวข้องกับพลังประมวลผลแบบโทเคน;
• ในระยะยาว บริษัทวางแผนจะคืนกระแสเงินสดอิสระส่วนใหญ่ให้กับโทเคน

ปัจจุบัน Venice มีกลไกการเผาแบบโปรแกรมสองแบบ:

• เมื่อผู้ใช้ใหม่สมัครสมาชิก จะเผา VVV จำนวนหนึ่งตามระดับการสมัคร;
• เมื่อผู้ใช้ซื้อเครดิต ก็จะเผา VVV จำนวนหนึ่งเช่นกัน

ดังนั้นเมื่อผมสร้างโมเดล ผมเริ่มจากรายได้ธุรกิจก่อน แล้วประมาณอัตรากำไรขั้นต้น ต้นทุนการประมวลผล การตลาด การหาลูกค้า บุคลากร และต้นทุนดำเนินงานอื่นๆ เพราะ Venice ไม่ใช่ธุรกิจที่มีกำไรเกือบ 100% แบบ Hyperliquid

สมมติธุรกิจมีอัตรากำไรขั้นต้น 50% และยังอยู่ในช่วงเติบโตสูง อัตรากำไร EBITDA เพียง 10% ถ้ามันใช้รายได้ 8% ในการเผา จริงๆ แล้วอาจเป็นการนำกระแสเงินสดอิสระเกือบทั้งหมดมาซื้อคืนและเผาโทเคนแล้ว ดังนั้นจึงไม่ควรมองแค่ว่า "การเผาคิดเป็น 8% ของรายได้" แล้วสรุปว่าเป็นการจับมูลค่าที่สูงมาก

สิ่งที่ผมสนใจจริงๆ คือ: หลังจากลงทุนเพื่อการเติบโตอย่างต่อเนื่องแล้ว ยังมีกระแสเงินสดเหลือเท่าไหร่สำหรับการเผา

• ตามโมเดลของผม ประมาณเดือนสิงหาคม 2026 รายได้ต่อปีของ Venice จะอยู่ที่ประมาณ 107 ล้านดอลลาร์ และการเผาต่อปีประมาณ 8.3 ล้านดอลลาร์
• ภายในปี 2027 ผมคาดว่ารายได้จะถึงประมาณ 336 ล้านดอลลาร์ และการเผาจะถึง 70 ล้านดอลลาร์

ถ้าเทียบอัตราส่วนการซื้อคืนโทเคนต่อมูลค่าตลาดกับค่า P/E ของบริษัทแบบดั้งเดิม ผมคิดว่าบริษัทที่รายได้เติบโตปีต่อปี 5 ถึง 10 เท่า ตัวคูณ 50 เท่าก็สมเหตุสมผล หรืออาจต่ำไปด้วยซ้ำ 70 ล้านดอลลาร์คูณ 50 เท่า เท่ากับมูลค่าโทเคน 3.5 พันล้านดอลลาร์ เมื่อพิจารณาอุปทานโทเคน ณ สิ้นปี 2027 ก็จะได้ราคา VVV ประมาณ 43.89 ดอลลาร์ ตอนที่ผมอัปเดตโมเดล ราคา VVV อยู่ที่ประมาณ 12 ดอลลาร์ ตอนนี้ประมาณ 16 ดอลลาร์ ผมคิดว่ายังน่าสนใจ

David: ข้อสมมติที่ใหญ่ที่สุดในโมเดลนี้คืออะไร?

Austin: ในยอดเผา 70 ล้านดอลลาร์ที่คาดการณ์ในปี 2027 มี 29 ล้านดอลลาร์ (ประมาณ 40%) มาจากผลิตภัณฑ์ "Minds" ที่ยังเปิดตัวไม่เต็มรูปแบบ นี่เป็นข้อสมมติที่สำคัญมาก แต่ผมไม่ได้ตั้งสมมตินี้โดยไม่มีเหตุผล

Venice เปิดตัวฟีเจอร์ซื้อเครดิตเมื่อต้นปีนี้ ตอนนี้อัตรารายได้ต่อปีอยู่ที่ 60 ล้านดอลลาร์ เมื่อพิจารณาความสามารถในการดำเนินการที่ยอดเยี่ยมของทีม การคาดการณ์ว่าผลิตภัณฑ์ Minds จะสร้างยอดเผา 30 ล้านดอลลาร์ในปี 2027 ก็สมเหตุสมผล

David: ผมขอแย้งนิดหนึ่ง การซื้อเครดิตแม้จะเป็นฟีเจอร์ใหม่ แต่โดยพื้นฐานแล้วเป็นการต่อยอดผลิตภัณฑ์เดิม—พวกเขาแค่ขายโควตาการใช้ AI เพิ่ม หรือให้ผู้ใช้จ่ายสำหรับการใช้งานที่สูงขึ้นของผลิตภัณฑ์ที่มีอยู่แล้ว ส่วน "Minds" เป็นสายธุรกิจใหม่ทั้งหมด (คล้าย App Store ของผลิตภัณฑ์ AI) การซื้อเครดิตไม่น่าจะล้มเหลวเพราะมันคือการขายผลิตภัณฑ์ที่มีอยู่แล้วและมีความต้องการอยู่แล้ว แต่ Minds เป็นมิติผลิตภัณฑ์ใหม่ เรายังไม่รู้ด้วยซ้ำว่าผู้ใช้และนักพัฒนาจะยอมรับหรือไม่

Austin: ข้อโต้แย้งนี้สมเหตุสมผล ถ้าเทียบการซื้อเครดิตเป็นดัชนีการเปลี่ยนแปลงผลิตภัณฑ์ใหม่ที่ 2/10 Minds ก็ถือเป็น 5/10

หัวใจของ Minds คือ: มันช่วยให้ผู้ใช้ทั่วไปใช้ AI ได้เหมือนผู้ใช้มืออาชีพ ไม่ว่าจะเป็น prompt engineering, เวิร์กโฟลว์อัตโนมัติ หรือเครื่องมือโค้ด Minds ช่วยให้นักพัฒนาสร้างแอปพลิเคชัน AI แบบมีโครงสร้าง และให้ผู้ใช้ใช้งานได้ในคลิกเดียว

นี่อาจหมายความว่า: ผมอาจประเมินรายได้จากการเผาที่เกิดจาก Minds โดยตรงสูงเกินไป แต่ประเมินผลกระตุ้นมหาศาลของ Minds ต่อการสมัครสมาชิกเว็บหลักและการใช้เครดิตต่ำเกินไป—เพราะ Minds ทำให้ AI ใช้งานง่ายขึ้นและดีขึ้น ซึ่งส่งผลดีต่อความถี่ในการใช้งานโดยรวม

David: สิ่งที่น่าตื่นเต้นที่สุดของ Minds คือ Venice มีความสามารถในการเข้าถึงผู้ใช้ปลายทางโดยตรง นี่คือความแตกต่างที่ใหญ่ที่สุดจาก aggregator โมเดลทั่วไปอย่าง OpenRouter บน Minds ผู้ใช้ระดับสูงของ Venice สามารถสร้างชุด AI ที่มีคุณภาพ แชร์ให้ผู้ใช้คนอื่น และรับส่วนแบ่งรายได้ ผลกระทบเครือข่ายสองด้านแบบ App Store ของ Apple นี้เป็นตรรกะขาขึ้นที่ไม่เหมือนใครของ Venice

Austin: เห็นด้วยอย่างยิ่ง! Venice มีผู้ใช้ลงทะเบียนสะสมมากกว่า 4 ล้านคน คาดว่าผู้ใช้ที่ใช้งานรายเดือนอยู่ในระดับล้านคนขึ้นไป กลุ่มผู้ใช้ที่กระตือรือร้นมากนี้จะกระจายแอป Minds เองบนโซเชียลมีเดียและชุมชน เพราะพวกเขาสามารถหารายได้จากส่วนแบ่ง นอกจากนี้ Venice ยังสนับสนุนกิจกรรมออฟไลน์อย่างเทศกาลภาพยนตร์ ในด้านโมเดลการแพร่กระจาย เช่น การสร้างภาพและวิดีโอ ผู้ใช้ทั่วไปต้องการชุดเครื่องมือสร้างสรรค์สำเร็จรูปอย่าง Minds มาก

David: Venice เป็นสตาร์ทอัป AI อายุน้อย แต่กลับใช้รายได้ซื้อคืนและเผาโทเคน แทนที่จะนำรายได้ทั้งหมดไปลงทุนต่อเพื่อการเติบโต ซึ่งขัดกับสามัญสำนึกของสตาร์ทอัป เรื่องนี้ทำให้คุณกังวลไหม?

Austin: การมีโทเคนเป็นดาบสองคม ข้อดีคือได้รับความสนใจมาก เริ่มต้นได้เร็ว สร้างประโยชน์ใช้สอยใหม่ (เช่น ผู้ใช้สามารถล็อก VVV เพื่อ mint DEM ซึ่งโดยพื้นฐานแล้วคือพลังประมวลผลแบบโทเคน DEM แต่ละเหรียญเทียบเท่าเครดิตการประมวลผล 1 ดอลลาร์ต่อวัน) ข้อเสียคือก่อนมีกฎหมายกำกับที่ชัดเจน คุณไม่สามารถรับประกันได้ว่าโทเคนจะจับมูลค่าได้ทั้งหมด Venice ระมัดระวังมาก: เริ่มจากการเผาแบบ discretionary จำนวนน้อย จากนั้นเผาสำหรับการสมัครใหม่ ตอนนี้เพิ่มการเผา 5% สำหรับการซื้อเครดิต พวกเขาระดมทุนได้ 65 ล้านดอลลาร์ ซึ่งเป็น 10-20 เท่าของยอดเผาแล้ว จึงมีกระสุนเพียงพอที่จะสนับสนุนทั้งการเติบโตและการซื้อคืน สมดุลนี้ยั่งยืนมาก

David: กลไกการเผา VVV ส่วนใหญ่คือการลงทะเบียนใหม่และการซื้อเครดิต ทีมเคยบอกใบ้ถึงความเป็นไปได้ที่สาม: การเผาเมื่อต่ออายุ โมเดลของคุณรวมสิ่งนี้ไหม?

Austin: รวมครับ โมเดลของผมทั้งสมเหตุสมผลและมองโลกในแง่ดี (ระดับความมองโลกในแง่ดีประมาณ 6/10) ผมคาดว่าพวกเขาจะเริ่มใช้การเผาเมื่อต่ออายุในช่วงปลายปีนี้หรือไตรมาสแรกของปีหน้า พวกเขาสามารถเริ่มจากสัดส่วนต่ำ สังเกตผลกระทบ แล้วเพิ่มขึ้นเมื่อเวลาผ่านไป ผมยังสมมติว่าสัดส่วนการเผาสำหรับการซื้อเครดิตจะเพิ่มจาก 5% ในปัจจุบันเป็น 10% ในปี 2027

David: การเติบโตของ Venice จนถึงตอนนี้เกินความคาดหมายของคุณหรือไม่?

Austin: เกินแน่นอน ตอนที่ผมเริ่มสนใจเมื่อต้นปีนี้ โทเคนอยู่ที่ 2 ดอลลาร์ ตอนนั้นผมประเมินรายได้ไว้ที่ 10-20 ล้านดอลลาร์ ผู้ใช้ประมาณ 1 ล้านคน ไม่คิดว่ารายได้จะเติบโต 5 ถึง 10 เท่าใน 8 เดือน ผู้ใช้ถึง 4 ล้านคน และเครดิตก็เติบโตเร็วมาก Venice เป็นหนึ่งในผลิตภัณฑ์คริปโตไม่กี่ตัวที่บุกเข้าสู่ผู้บริโภคกระแสหลักและพบ PMF ได้จริง

David: OpenRouter ถูกซื้อกิจการที่มูลค่า 7 พันล้านดอลลาร์ คุณมีปฏิกิริยาอย่างไร?

Austin: นี่แสดงว่าเรากำลังมุ่งสู่โลกที่มีการ route หลายโมเดล OpenRouter เอนไปทางชั้นเครื่องมือสำหรับนักพัฒนา ส่วน Venice อยู่ชั้นผู้บริโภค ผู้คนไป Venice เพื่อความเป็นส่วนตัว และเพื่อเลือกโมเดลที่ดีที่สุดสำหรับ use case เฉพาะ OpenRouter มีมูลค่า 1.3 พันล้านเมื่อสองเดือนก่อน ตอนนี้ 10 พันล้าน นี่เป็นการยืนยันตัวคูณที่สมเหตุสมผลของ Venice ถ้าพวกเขายังเติบโตแบบนี้ต่อไป บางทีตัวคูณ 70 เท่าอาจถูกต้อง ซึ่งทำให้ผมมั่นใจในการประเมินมูลค่าของผมมากขึ้น

ปัจจัยพื้นฐานกำลังทำให้โทเคนบางตัว "แยกตัว" จากมหภาค สำรวจตรรกะการเติบโตแบบแอปพลิเคชันสามแบบ

David: โทเคนอย่าง VVV, Hype ขึ้นเองในขณะที่บิตคอยน์และ ETH ลง พวกมันแยกตัวจากมหภาคจริงหรือ?

Austin: แยกตัวบางส่วน ควบคู่บางส่วน แต่การแยกตัวเป็นไปในทางบวก การแยกตัวอยู่ที่ว่าพวกมันเป็นธุรกิจที่เติบโตเร็ว มีมูลค่าพื้นฐานเป็นราคาพื้นรองรับ การควบคู่อยู่ที่ว่าพวกมันเป็นโทเคนโดยเนื้อแท้ ในช่วง 18 เดือนที่ผ่านมา โทเคนเผชิญกระแสเงินทุนไหลออกเชิงลบ (ไปยังหุ้นสหรัฐ, AI ฯลฯ) แต่ผมคิดว่าการไหลออกของเงินทุนนี้เป็นวัฏจักร และตอนนี้อาจกลับทิศแล้ว ในฐานะโทเคน พวกมันจะได้ประโยชน์จากเงินทุนที่ไหลเข้าสินทรัพย์คริปโตมากขึ้น

สำหรับ Pump และ Hyperliquid การควบคู่ลึกกว่า:

• Pump มีความสัมพันธ์สูงกับกิจกรรมบนเชนและการเทรด memecoin รายได้เฉลี่ย 90 วันเติบโต 80% แล้ว และอาจเพิ่มเป็นสองเท่าหรือสามเท่า
• ตลาด RWA ของ Hyperliquid (สินค้าโภคภัณฑ์ หุ้น ดัชนี) แม้มีปริมาณการซื้อขายมากแต่รายได้ยังน้อย วัวเงินสดของมันยังคงเป็นธุรกิจโทเคนคริปโต

ถ้าเงินทุนไหลกลับเข้าตลาดคริปโต พวกมันจะได้ประโยชน์จากส่วนธุรกิจที่มีค่าธรรมเนียมสูงที่สุด เช่น Hyperliquid สร้างค่าธรรมเนียมเกือบ 1 ล้านดอลลาร์ต่อวันเมื่อสัปดาห์ก่อน และไม่กี่วันก่อนสร้างได้ 5 ล้านดอลลาร์ในวันเดียว

Venice ได้ประโยชน์จากกระแสการยอมรับ AI ซึ่งใหญ่กว่ากระแสตลาดคริปโต

David: นอกจาก VVV แล้ว มีโทเคนตัวไหนที่ทำให้คุณตื่นเต้นที่สุด?

Austin: จากมุมมองการเงินและการประเมินมูลค่า Pump ยังถูกมาก มันซื้อขายที่ 5 เท่าของยอดซื้อคืน ในขณะที่ Hyperliquid และ Lighter อยู่ที่ประมาณ 30-40 เท่า ตลาดตั้งคำถามถึงความยั่งยืนของรายได้ Pump เพราะมีกรณี OpenSea ก่อนหน้า—รายได้พุ่งแล้วดิ่ง 95% แต่รายได้ของ Pump ยั่งยืนมากว่าสองปีและยังเติบโต มันไม่ใช่ของชั่วคราว แม้ memecoin แต่ละตัวจะผันผวน แต่ Pump คือ "คาสิโนของ memecoin ทั้งหมด" ซึ่งเป็นธุรกิจที่ยั่งยืน

อีกอย่าง หลายคน (รวมถึงคนที่ active บน crypto twitter) ไม่ได้เทรด memecoin จึงยากที่จะเข้าใจว่าผู้ใช้คือใคร แต่คาสิโน ลอตเตอรี ออปชันระยะสั้นล้วนเป็นอุตสาหกรรมที่มี expected value ติดลบมหาศาล ผู้คนเข้าร่วมเพราะความแปรปรวน ซึ่งไม่ใช่เรื่องไร้เหตุผล Pump คือ DraftKings หรือ Las Vegas Sands ในเวอร์ชันคริปโต

แน่นอนว่าการแบ่งแยกระหว่างหุ้นและโทเคนยังมีความไม่แน่นอน—พวกเขาสัญญาว่าจะซื้อคืน 50% ของรายได้เป็นเวลา 12 เดือน แต่อาจไม่ต่ออายุหลังจากนั้น อย่างไรก็ตาม สำหรับทีมที่ต้องการสร้างบริษัทระดับ generation การทิ้งโทเคนไม่เป็นผลดีต่อผลประโยชน์ ดังนั้นตัวคูณการซื้อคืนที่สมเหตุสมผลควรอยู่ที่ 10-14 เท่า หมายความว่า Pump ยังมีโอกาสเพิ่มเป็นสองเท่า

นอกจากนี้ Hyperliquid ก็น่าสนใจมาก มันอาจเป็นหนึ่งในกรณีที่ดีที่สุดของตลาดคริปโตในการ "ย้ายระบบการเงินทั้งหมดขึ้นบนเชน" การชำระทันที การเทรด 24/7 และการย้ายสินทรัพย์ทั้งหมดขึ้นบนเชน ตอนนี้ยังมี use case ใหม่ เช่น SpaceX, Cerebras, Unitree และบริษัท IPO อื่นๆ ที่มีการค้นพบราคาบน Hyperliquid แล้ว ผมคิดว่าในอนาคต นายธนาคารอาจดูอินเทอร์เฟซการเทรดของ Hyperliquid โดยตรงเมื่อตัดสินใจราคา IPO ของบริษัท: "ตลาดยินดีจ่ายเท่าไหร่สำหรับมัน?" นี่อาจกลายเป็นกลไกการค้นพบราคาใหม่

EtherFi เป็นอีกตัว มันเป็นการลงทุน VC ครั้งแรกของกองทุนผม พวกเขาเปลี่ยนจาก staking ไปสู่ผลิตภัณฑ์ yield, บัตรเครดิต และตอนนี้เป็นโบรกเกอร์ใหม่ที่成熟 ทีมดำเนินการได้ยอดเยี่ยม คุณสามารถเทรดสินทรัพย์บนเชนใดก็ได้และกู้ยืม เดิมตลาดประเมินมูลค่ามันเป็นธุรกิจ liquid restaking แบบ Lido ที่จุดสูงสุด FDV 8 พันล้านดอลลาร์ ต่อมาราคาลดลงเมื่อกระแส restaking เย็นลง แต่วันนี้ธุรกิจของ EtherFi แตกต่างโดยพื้นฐาน—รายได้มากกว่า 65% มาจากธุรกิจธนาคาร/โบรกเกอร์ใหม่ (ค่าธรรมเนียมบัตรเครดิต ดอกเบี้ยเงินกู้) และเพียง 35% มาจากผลตอบแทน staking และสัดส่วนนี้ยังเปลี่ยนแปลงอยู่ โดยส่วนโบรกเกอร์ใหม่เติบโตเร็วกว่า

ในแง่การประเมินมูลค่า ปัจจุบันอยู่ที่ประมาณ 10-15 เท่าของรายได้ สำหรับธุรกิจที่เติบโต 10 เท่า (ปริมาณธุรกรรมบัตรเครดิตรายวันจาก 300,000 เป็น 3-4 ล้าน) และเพิ่งเริ่มซื้อคืนแบบโปรแกรม โทเคนเกือบหมุนเวียนเต็มที่ ไม่มีแรงกดดันจากการปล่อยโทเคน ผมคิดว่าถูกประเมินค่าต่ำ Blockworks เคยทำโมเดล สมมติการเติบโตลดลงครึ่งหนึ่ง ได้ยอดซื้อคืน 12 เดือนที่ 21 ล้านดอลลาร์ ผมสมมติ 30 ล้าน ให้ตัวคูณ 30 เท่า ราคาโทเคนที่สอดคล้องกันเกิน 1 ดอลลาร์ (เพิ่มเป็นสองเท่าจากราคาปัจจุบัน) และยังไม่รวมการขยายตัวคูณในฐานะผู้นำเซกเตอร์

David: EtherFi สอดคล้องกับโมเดลสตาร์ทอัปสมัยใหม่: ทีมเล็ก ใช้เทคโนโลยีขนาดใหญ่ เพราะมีสินทรัพย์โทเคน พวกเขาพัฒนาจาก Neo Bank ไปเป็น Neo Brokerage แทบไม่มีต้นทุน Ethereum ทำงานหนักแทนพวกเขามากมาย

Austin: ใช่ ตอนนี้มีขนาดการให้กู้ยืมเพียง 20 ล้านดอลลาร์ รายได้ดอกเบี้ยคิดเป็นเพียง 4% พวกเขาใช้โครงสร้างพื้นฐาน DeFi ที่มีอยู่ เช่น ร่วมมือกับ Aave รัน Aave v4 instance ของตัวเอง โดยแบ่งรายได้ 80/20 (80% ให้ EtherFi) ในขณะที่ธนาคารใหม่แบบดั้งเดิม (เช่น NuBank) รายได้ดอกเบี้ยคิดเป็น 60-70% จากมุมนี้ ยังมีพื้นที่เติบโตมหาศาล

โอกาสรอบต่อไปของตลาดคริปโตเป็นของแอปพลิเคชัน

David: มองไปข้างหน้าถึงปี 2026-2027 วัฏจักรนี้จะถูกนิยามอย่างไร?

Austin: เราผ่านพ้น "ยุคโครงสร้างพื้นฐานขั้นสุด" ไปแล้ว ความตื่นเต้นต่อ public chain ใหม่กลายเป็นอดีต ข้อมูลที่น่าสนใจคือ ในอดีตโครงสร้างพื้นฐานชั้น execution ครองส่วนแบ่งรายได้คริปโตมากกว่า 95% ตอนนี้แอปพลิเคชันครอง 2/3 และชั้น execution ครอง 1/3 ผมคิดว่าในอนาคตรายได้มากกว่า 90% จะมาจากแอปพลิเคชัน และโทเคนที่ยั่งยืนที่สุดจะเป็น "แอปพลิเคชัน" และ "เงิน"

บิตคอยน์จะไม่หายไป แต่ privacy coin รุ่น OG อย่าง Zcash กำลังดึงดูดผู้ถือบิตคอยน์รุ่นเก่า มันกลับสู่แนวคิดดั้งเดิมของคริปโตเคอร์เรนซี และดึงดูดเงินทุนไหลเข้า

ศักยภาพของ Ethereum ในฐานะ "เงิน" ก็ทำให้ผมสนใจอีกครั้ง (เมื่อพิจารณาความเสี่ยงด้านควอนตัมของบิตคอยน์และความเสี่ยงจากการกระจุกตัวของความเป็นเจ้าของ)

ในระดับแอปพลิเคชัน Solana เป็นบล็อกเชนที่มีกิจกรรมคึกคักที่สุด มันทำให้ Pump เกิดขึ้น แม้ตอนนี้จะไม่มีรายได้ MEV เหมือนเมื่อก่อน แต่มันเป็นหนึ่งในการเดิมพันที่แข็งแกร่งที่สุดสำหรับการยอมรับคริปโตในวงกว้าง

สุดท้าย จุดซื้อที่ดีในปี 2026 จะกระจุกตัวในแอปพลิเคชัน 0 ถึง 1—ที่พบจุดตัดระหว่างคริปโตกับโลกจริง และสินทรัพย์ที่ได้รับการยอมรับว่าเป็น "เงิน" อย่างแท้จริง Venice, Hyperliquid, Pump, EtherFi, Bitcoin, Zcash ฯลฯ จะเป็นจังหวะที่น่าทึ่งเมื่อมองย้อนกลับไป

ผู้เขียน: Yuliya

บทความนี้เป็นมุมมองของผู้เขียนคอลัมน์入驻 PANews ไม่ได้แสดงถึงจุดยืนของ PANews และไม่รับผิดชอบทางกฎหมาย

บทความและมุมมองไม่ถือเป็นคำแนะนำการลงทุน

แหล่งที่มาของภาพ: Yuliya หากมีการละเมิดลิขสิทธิ์ กรุณาติดต่อผู้เขียนเพื่อลบ