Porque é possível ganhar mais com apenas 1 dólar num banco? Analisando o dilema estrutural dos empréstimos DeFi.

Autor: Sílvio

Compilado por: Saoirse, Foresight News

O equivalente a 1 dólar em depósitos bancários gera 10 vezes mais receitas para os bancos em comparação com o mesmo montante de USDC na Aave. Este fenómeno pode parecer prejudicial para o setor de empréstimos DeFi, mas, na realidade, reflete mais as características estruturais atuais do mercado de criptomoedas do que o potencial a longo prazo dos empréstimos on-chain.

A margem de juros líquida é uma métrica para medir a rendibilidade dos depósitos. O Aave, um banco pertencente ao grupo FIDC e Blockworks, é um exemplo.

Este artigo irá explorar as seguintes questões: como são realmente utilizados os protocolos de empréstimo atuais, porque é que as suas margens de lucro são estruturalmente mais baixas do que as dos bancos e como esta situação pode mudar à medida que o setor de empréstimos se afasta gradualmente do ciclo de alavancagem nativo das criptomoedas.

O papel do empréstimo on-chain

O meu primeiro emprego envolvia analisar extratos bancários e avaliar a qualificação de mutuários. Os bancos canalizam o crédito para as empresas reais, e as suas margens de lucro estão diretamente ligadas à macroeconomia. Da mesma forma, analisar os perfis de mutuários em protocolos de finanças descentralizadas ajuda a compreender o papel do crédito na economia on-chain.

Gráfico de dados de empréstimos pendentes da Aave

O saldo devedor de empréstimos da Aave ultrapassou os 20 mil milhões de dólares, um feito notável — mas porque é que as pessoas contraem empréstimos na blockchain?

Utilização real do mutuário Aave

As estratégias dos mutuários podem ser divididas em quatro categorias:

1. Empréstimo de WETH utilizando ETH como garantia (que rende juros): O rendimento do staking de ETH é geralmente superior ao do WETH, criando uma operação de base estruturada (essencialmente "emprestar WETH e ainda obter rendimento"). Atualmente, este tipo de operações representa 45% do total de empréstimos em aberto, sendo que a maior parte dos fundos são provenientes de alguns "grandes investidores". Estas carteiras estão principalmente associadas a emissores de staking de ETH (como as plataformas EtherFi) e outros "stakingers circulares". O risco desta estratégia é que os custos de empréstimo de WETH podem disparar, o que poderia rapidamente fazer com que a saúde da garantia caísse abaixo do limite de liquidação.

Com base no gráfico da taxa de empréstimo WETH: se a taxa permanecer abaixo de 2,5%, a negociação de base poderá ser lucrativa.

2.º Staking rotativo de stablecoins e PT: Podem ser realizadas negociações de base semelhantes utilizando ativos que rendem juros (como o USDe), com rendimentos potencialmente superiores aos custos de empréstimo do USDC. Este tipo de estratégia de staking era muito popular antes de 11 de outubro. Embora estruturalmente atrativa, esta estratégia é altamente sensível a alterações nas taxas de financiamento e nas políticas de incentivo do protocolo — o que explica porque é que o volume destas negociações diminui rapidamente quando as condições de mercado se alteram.

3. Garantia de Volatilidade + Dívida em Stablecoin: Esta é a estratégia mais popular, adequada para dois tipos de necessidades: em primeiro lugar, para aqueles que desejam alavancar os seus ativos em criptomoedas; e segundo, para aqueles que desejam reinvestir stablecoins emprestadas em "mineração de liquidez" de alto rendimento para negociação de base. Esta estratégia está diretamente relacionada com as recompensas mineiras e é também a principal fonte de procura de empréstimos em stablecoins.

4. Outros tipos restantes: incluindo "garantia estável + dívida de volatilidade" (utilizada para a venda a descoberto de ativos) e "garantia volátil + dívida de volatilidade" (utilizada para negociação de pares de moedas).

1) Distribuição de peso das estratégias de empréstimo de carteiras Aave; 2) Distribuição do número de carteiras correspondentes a cada estratégia.

Gráfico de saúde da garantia ponderado pelo valor do empréstimo

Para cada uma das estratégias acima descritas, existe uma cadeia de valor composta por múltiplos protocolos: estes protocolos utilizam o Aave para otimizar o processo de transação e distribuir os lucros pelos utilizadores finais. Esta capacidade de integração é agora uma vantagem competitiva fundamental no mercado de empréstimos em criptomoedas.

Entre estas, a estratégia de "garantia de volatilidade + dívida em stablecoin" é a que apresenta a maior contribuição marginal para a receita de juros (a receita de empréstimos de USDC e USDT representa mais de 50% da receita total).

Gráfico percentual do rendimento de juros por tipo de ativo

Embora algumas empresas ou indivíduos utilizem empréstimos em criptomoedas para financiar as suas operações ou despesas da vida real, a escala destas aplicações práticas é muito limitada em comparação com as utilizações para "aproveitar a arbitragem de rendimento/alavancagem on-chain".

Três fatores principais que impulsionam o crescimento dos contratos de empréstimo:

1. Oportunidades de receita on-chain: como lançamentos de novos projetos e mineração de liquidez (por exemplo, atividades de mineração na plataforma Plasma).
2. Negociação estruturada com elevada liquidez: como o par de negociação ETH/wstETH e negociações relacionadas com stablecoins;
3. Parcerias com grandes emitentes: Estas parcerias podem ajudar a abrir novos mercados (por exemplo, a combinação da stablecoin pyUSD com a RWA).

O mercado de empréstimos está mecanicamente ligado ao "PIB cripto" (com uma correlação beta), tal como os bancos são essencialmente um barómetro do "PIB do mundo real". Quando os preços das criptomoedas sobem, as oportunidades de rendimento aumentam, a escala de stablecoins remuneradas expande-se e os emissores adotam estratégias mais agressivas — impulsionando, em última análise, o crescimento da receita dos protocolos de empréstimo, aumentando as recompras de tokens e elevando o preço dos tokens Aave.

Gráfico que mostra a correlação entre a avaliação do mercado de empréstimos e a receita: A avaliação do mercado de empréstimos está diretamente relacionada com a receita. Comparação entre bancos e mercados de empréstimo on-chain.

Como referido anteriormente, a eficiência de rendibilidade de 1 dólar num banco é 10 vezes superior à de 1 dólar em USDC na Aave. Alguns acreditam que este é um sinal negativo para os empréstimos on-chain, mas, na minha opinião, é essencialmente um resultado inevitável da estrutura de mercado por três razões:

1. Os custos de financiamento são mais elevados no espaço das criptomoedas: os custos de financiamento dos bancos baseiam-se na taxa de juro de referência da Reserva Federal (que é inferior aos rendimentos dos títulos do Tesouro), enquanto as taxas de depósito em USDC na Aave são normalmente ligeiramente superiores aos rendimentos dos títulos do Tesouro;
    
2. As atividades de transformação de risco dos bancos comerciais tradicionais são mais complexas e, por isso, devem ter um prémio mais elevado: os grandes bancos precisam de gerir milhares de milhões de dólares em empréstimos não garantidos para empresas (como o financiamento da construção de centros de dados), e esta gestão de risco é muito mais difícil do que a "gestão do valor colateral de staking rotativo de ETH", pelo que merecem retornos mais elevados;
    
3. Ambiente regulamentar e domínio do mercado: O setor bancário é um oligopólio com elevados custos de mudança para os utilizadores e barreiras à entrada.

Desvincular o crédito do "ciclo de dependência" das criptomoedas.

As criptomoedas de sucesso estão gradualmente a desligar-se dos ciclos inerentes ao mercado cripto. Por exemplo, o interesse nos mercados de previsão continua a crescer mesmo no meio das flutuações de preços; o mesmo acontece com a oferta de stablecoins, que apresenta uma volatilidade muito menor do que outros ativos no mercado cripto.

Para melhor se alinharem com o modelo operacional do mercado de crédito em geral, os contratos de empréstimo estão gradualmente a incorporar novos tipos de risco e garantias, tais como:

• Tokenização de ativos ponderados pelo risco e ações;
• Empréstimos on-chain com origem em instituições off-chain;
• Utilizando ações ou ativos do mundo real como garantia;
• A análise de crédito estruturada é realizada através de pontuação de crédito nativa encriptada.

A tokenização de ativos criou as condições para que o empréstimo se torne um "destino natural" no espaço cripto. À medida que o empréstimo se desvincula dos ciclos de preços, as suas margens de lucro e avaliações também se libertarão das restrições cíclicas. Prevejo que esta mudança se comece a manifestar em 2026.