SEC의 암호화폐 자산 규제안, 업계 최초의 실질적 규칙 제시

10년 넘게 암호화폐 업계는 SEC에 명확한 서면 규칙을 요구해왔다. 그러나 SEC는 대부분 집행 조치, 연설, 무조치 서한, 소송으로 대응했다.

2026년 8월 18일, 상황이 바뀌었다.

SEC는 암호화폐 자산과 관련된 투자 계약을 위한 전용 제공 프레임워크를 마련하는 402페이지 분량의 규칙 제안서인 '암호화폐 자산 규정(Regulation Crypto Assets)'을 발표했다. 이 제안에는 두 가지 등록 면제, 적격 토큰에서 '투자 계약'이라는 꼬리표를 제거할 수 있는 조건부 세이프 하버, 그리고 전통적인 증권 발행이 아닌 암호화폐에 맞춘 공시 규칙이 포함되어 있다.

시기는 우연이 아니었다. 이 제안은 상원이 8월 휴회에 들어가기 6일 전에 나왔는데, 많은 암호화폐 기업들이 미국의 포괄적 입법을 위한 최선의 기회로 여겼던 시장 구조 법안인 CLARITY 법안에 대한 표결 없이 휴회한 직후였다. 예측 시장에서 이 법안의 2026년 통과 확률은 82%에서 약 16%로 떨어졌다.

의회가 교착 상태에 빠지자 SEC가 그 공백을 메우기 위해 움직였다. 이제 60일간의 의견 수렴 기간 동안 빌더, 투자자, 규제 당국이 직면한 질문은 SEC가 그 공백을 메우고 있는지, 아니면 경쟁 프레임워크를 만들고 있는지 여부다.

헤스터 피어스(Hester Peirce) 위원은 이러한 변화를 간단명료하게 설명했다. "투자자와 기업가에 대한 부정적 영향을 고려하지 않고 암호화폐에 부적합한 규칙을 적용하라고 고집해온 SEC 때문에 한 세대 전체가 어려움을 겪어왔습니다."

암호화폐 자산 규정은 SEC가 공식 규칙 제정을 통해 기존 공시 시스템이 암호화폐 발행에 적합하지 않다는 점을 인정한 최초의 사례다.

두 가지 면제가 핵심 프레임워크 설정

이 제안의 중심은 1933년 증권법(Securities Act of 1933) 섹션 5에 대한 한 쌍의 면제다. 섹션 5는 면제가 적용되지 않는 한 증권 발행을 등록하도록 요구한다.

두 면제 모두 암호화폐 자산과 관련된 '적격 투자 계약(covered investment contracts)'의 발행에만 적용된다. 모든 토큰에 광범위하게 적용되는 것은 아니다.

첫 번째는 스타트업 면제다. 암호화폐 프로젝트가 4년 동안 최대 500만 달러를 조달할 수 있도록 허용한다. 이 경로를 이용하는 발행자는 전체 등록 명세서 대신 평이한 언어로 작성된 원칙 기반 공시를 제공하면 된다. 감사받은 재무제표는 요구되지 않는다.

4년의 기간은 초기 단계 프로젝트가 더 무거운 규정 준수 부담을 지기 전에 네트워크를 구축할 시간을 주기 위해 설계되었다.

두 번째는 자금 조달 면제다. 12개월 연속 기간 동안 최대 7,500만 달러까지 발행할 수 있도록 허용한다. 이 면제에는 두 단계가 있다. 첫 번째 단계에서는 발행자가 감사받은 재무제표 없이 연간 최대 2,000만 달러를 조달할 수 있다. 두 번째 단계에서는 최대 7,500만 달러까지 조달할 수 있지만 재무제표를 제공하고 지속적인 보고 요건을 준수해야 한다.

두 면제 모두 발행자는 연방 사기 방지 및 시장 조작 방지 규칙의 적용을 받는다. 이 구분은 중요하다. 이 제안은 등록 요건을 제거하지만 투자자를 오도하는 프로젝트를 보호하지는 않는다.

달러 한도는 익숙한 수준이다. 500만 달러 상한은 기존 크라우드펀딩 규정(Regulation Crowdfunding) 한도와 동일하다. 7,500만 달러 상한은 소규모 공모를 위한 기존 프레임워크인 규정 A+(Regulation A+)와 일치한다. 이러한 기준을 사용함으로써 SEC는 암호화폐 자금 조달을 완전히 별개의 시장이 아닌 기존 자본 형성의 변형으로 취급하고 있다.

공시 모델은 더 맞춤화되어 있다. 스타트업 면제에 따라 발행자는 프로젝트, 기술, 팀, 토큰 이코노미, 위험을 평이한 언어로 설명해야 한다. 이는 수백 페이지에 달하고 막대한 법률 비용이 들 수 있는 S-1 등록 명세서보다 훨씬 낮은 부담이다.

자금 조달 면제에 따라 공시 의무는 조달 금액에 따라 증가한다. 최대 2,000만 달러를 조달하는 프로젝트는 감사받지 않은 재무제표를 제공하면 된다. 최대 7,500만 달러를 조달하는 프로젝트는 감사받은 재무제표와 규정 A+ 발행자와 유사한 지속적인 정기 보고가 필요하다.

이전에 사모 또는 SAFT 계약을 통해 자본을 조달한 프로젝트의 경우 지속적인 보고는 의미 있는 새로운 규정 준수 요건이 될 것이다.

면제는 상품 토큰에는 적용되지 않음

이 제안은 두 면제 모두 적격 투자 계약의 발행자로 제한한다. 이 정의는 2026년 3월 공동 해석에 따라 이미 디지털 상품으로 분류된 토큰을 제외한다.

즉, 비트코인, 이더리움, XRP, 솔라나 및 상품으로 분류된 다른 12개 토큰은 이러한 면제가 필요하지 않다. 이들은 이미 이 제안이 다루는 증권 발행 프레임워크 밖에 있다.

이 면제는 토큰이 아직 상품 대우를 받는 데 필요한 탈중앙화 수준이나 기능적 성숙도에 도달하지 못한 신규 프로젝트를 위한 것이다.

따라서 이 제안은 초기 단계 토큰 발행자에게 가장 관련성이 높다. 공개 회사 수준의 등록 부담을 즉시 지지 않고 미국 내에서 자본을 조달할 수 있는 방법을 제공한다.

또한 토큰이 발행자의 관리적 노력에 더 이상 의존하지 않는다는 것을 입증할 때까지 SEC의 관할권 안에 머물게 한다.

세이프 하버가 가장 중요한 조항

이 제안의 가장 중요한 특징은 증권법 및 증권거래법에 따른 '투자 계약' 정의로부터의 조건부 세이프 하버다.

Howey 테스트(Howey test)에 따르면, 공동 사업에 돈을 투자하고 다른 사람의 노력에서 비롯된 이익을 기대할 때 투자 계약이 성립한다. 세이프 하버는 발행자가 특정 조건을 충족하면 암호화폐 자산이 해당 분류에서 벗어날 수 있도록 허용한다.

트리거는 이론적으로 간단하다. 발행자가 적격 투자 계약에 따라 이전에 수행하겠다고 표시하거나 약속한 모든 필수 관리적 노력을 완료했거나 영구적으로 중단한 경우 세이프 하버를 이용할 수 있다.

쉽게 말하면, 창립 팀이 더 이상 구매자가 이익을 기대하는 이유가 아닐 때 토큰은 증권으로 취급되지 않을 수 있다.

이 논리는 2023년 7월 리플(Ripple) 판결과 유사하다. 아날리사 토레스(Analisa Torres) 판사는 거래소에서의 프로그래매틱 XRP 판매가 투자 계약에 해당하지 않는다고 판결했는데, 구매자가 리플의 노력에 동일한 방식으로 의존하지 않았기 때문이다. 암호화폐 자산 규정은 이러한 추론의 일부를 모든 프로젝트가 자신의 지위를 소송으로 해결하는 대신 행정적 경로로 전환할 것이다.

구현은 덜 명확하다.

이 제안은 자체 인증에 의존한다. 발행자는 세이프 하버 조건을 충족했다고 선언한다. SEC는 나중에 그 선언에 이의를 제기할 수 있다. 경계 근처에서 운영되는 프로젝트의 경우 세이프 하버는 확정적인 출구라기보다 잠정적인 방패처럼 기능할 수 있다.

핵심 질문은 프로젝트가 필수 관리적 노력이 영구적으로 종료되었음을 어떻게 입증하는가이다. 마크 우예다(Mark Uyeda) 위원은 세이프 하버가 예측 가능성을 제공할 수 있다고 말했다. 피어스 위원은 이 제안을 지지하면서도 더 신중했다. 그녀는 이 기준이 사실상 프로젝트에 부정을 입증하는 것, 즉 네트워크가 창립 팀의 노력 없이도 기능할 수 있다는 것을 입증하도록 요구한다고 지적했다.

그 개념은 말하기는 쉽지만 측정하기는 어렵다. 이 제안은 얼마나 탈중앙화되어야 충분히 탈중앙화된 것인지에 대한 정량적 테스트를 제공하지 않는다.

암호화폐 자산 규정과 CLARITY 법안의 차이점

SEC 제안과 CLARITY 법안은 동일한 근본 문제를 서로 다른 메커니즘으로 해결한다.

암호화폐 자산 규정은 SEC의 기존 권한 안에 머문다. 암호화폐 자산과 관련된 투자 계약에 대한 발행 면제와 세이프 하버를 만든다.

CLARITY 법안은 법률을 통해 SEC와 CFTC 간의 법적 경계를 다시 그을 것이다. 토큰이 언제 증권이고 언제 상품인지, 그리고 거래소, 발행자, DeFi 프로토콜이 어떻게 운영되어야 하는지를 정의할 것이다.

가장 큰 차이점은 탈중앙화 테스트다.

CLARITY 법안은 20% 소유권 상한이 있는 4단계 '성숙한 블록체인' 테스트를 사용한다. 단일 주체가 네트워크의 의결권이나 경제적 이익의 20% 이상을 통제하지 않으면 네트워크는 탈중앙화된 것으로 간주되고 해당 토큰은 CFTC 상품 감독을 받게 된다.

암호화폐 자산 규정은 더 완화된 기준, 즉 필수 관리적 노력의 자체 인증 중단을 사용한다.

하나는 명확한 소유권 테스트이고, 다른 하나는 원칙 기반 판단이다.

범위도 다르다. SEC 제안은 발행만 다룬다. 2차 거래, 거래소 등록, 수탁, 시장 감시 또는 시장 조작 규칙에 대한 프레임워크를 만들지 않는다. CLARITY 법안은 이러한 모든 영역을 하나의 입법 패키지로 해결하려고 시도한다.

더 좁은 범위는 암호화폐 자산 규정이 최종 확정되더라도 미국 암호화폐 규제를 완성하지 못한다는 것을 의미한다. 자본 형성 문제의 일부를 해결하면서 거래 및 수탁에 대한 주요 질문은 해결되지 않은 채로 남긴다.

백악관 암호화폐 고문인 패트릭 위트(Patrick Witt)는 두 프레임워크를 상호 보완적이라고 설명했다. 의회가 CLARITY 법안을 통과시키면 법률이 우선한다. 의회가 실패하면 SEC 규칙 제정이 공백의 일부를 메울 것이다.

그러나 두 기준은 동일하지 않다. 프로젝트가 한 프레임워크는 충족하지만 다른 프레임워크에서는 불확실할 수 있다. 이러한 긴장은 의견 수렴 기간 동안 제기될 주요 쟁점 중 하나가 될 가능성이 높다.

행정 규칙은 법률보다 지속성이 낮음

지속성 문제는 또 다른 주요 차이점이다.

의회가 통과시키고 대통령이 서명한 법률은 다른 법률로만 변경할 수 있다. 한 위원회가 채택한 SEC 규칙은 향후 위원회가 고지 및 의견 수렴 절차를 통해 수정, 축소, 중단 또는 폐지할 수 있다.

암호화폐 기업에게 이는 이론적인 우려가 아니다. 업계는 게리 겐슬러(Gary Gensler)의 집행 중심 접근 방식 아래에서 수년을 보냈고, SEC 지도부의 변화는 정책을 반복적으로 재편했다. 기업이 보호 중인 암호화폐 자산을 부채로 기록하도록 요구하여 암호화폐 수탁에 영향을 미친 회계 직원 공보 121(Staff Accounting Bulletin 121)은 지침이 얼마나 빨리 시장 행동을 바꿀 수 있는지 보여주었다.

암호화폐에 덜 우호적인 미래의 SEC는 암호화폐 자산 규정을 재검토하거나 면제를 축소하거나 '필수 관리적 노력'을 너무 광범위하게 해석하여 세이프 하버 자격을 갖춘 프로젝트가 거의 없도록 만들 수 있다.

이는 이 제안이 법률에 비해 제공할 수 있는 확실성을 제한한다.

업계 반응은 신중하고 분열됨

초기 업계 반응은 신중하게 긍정적이지만 통일되지는 않았다.

증권법 불확실성 때문에 미국에서 자본을 조달하는 데 어려움을 겪어온 프로젝트들은 면제를 획기적인 것으로 본다. 명확한 500만 달러 스타트업 경로와 7,500만 달러 자금 조달 경로는 국내 토큰 발행을 더 현실적으로 만들 것이다.

이미 해외에서 또는 사모 구조를 통해 자금을 조달한 프로젝트들은 이 제안이 불완전하다고 본다. 2차 거래, 수탁, 거래소 등록에 대한 일치하는 규칙이 없으면 규정을 준수하는 발행도 여전히 불확실한 시장으로 이어질 수 있다.

DeFi 프로젝트는 이 제안이 대체로 자신들에게 적용되지 않기 때문에 더 회의적이다. 자동화된 시장 메이커, 대출 프로토콜, 수익률 집계기는 전통적인 의미의 발행자가 없는 경우가 많다. 발행자 공시와 관리적 노력을 중심으로 구축된 프레임워크는 이러한 시스템에 깔끔하게 적용되지 않는다.

의견 수렴 기간은 이러한 그룹이 SEC를 수정된 프레임워크로 이끌 수 있을지, 아니면 그들의 우선순위가 프로세스를 분열시킬지 보여줄 것이다.

연방 우선 적용이 주 차원의 싸움이 될 수 있음

암호화폐 자산 규정에는 두 면제 중 하나에 따라 수행되는 발행에 대해 주 증권법을 우선 적용하는 조항이 포함되어 있다.

즉, 자금 조달 면제에 따라 7,500만 달러를 조달하는 프로젝트는 토큰을 판매하는 모든 주에서 별도의 등록 요건을 준수할 필요가 없다. 단일 연방 표준이 해당 발행에 대한 주별 블루 스카이 법(blue sky laws)의 복잡한 조합을 대체할 것이다.

빌더에게는 큰 이점이다. 50개 주 체제를 준수하는 것은 비용이 많이 들고 느리다. 소규모 팀의 경우 비용이 발행 가치를 초과할 수 있다.

주 규제 당국에게는 직접적인 도전이다.

주 증권 규제 당국은 오랫동안 자신들의 권한을 최전선 투자자 보호 도구로 취급해왔다. 북미 증권 관리자 협회(North American Securities Administrators Association)는 다른 증권 맥락에서 연방 우선 적용에 반대해왔으며, 이 조항을 면밀히 조사할 가능성이 높다.

SEC는 연방 사기 방지 규칙이 충분한 투자자 보호를 제공한다고 주장한다. 주 규제 당국은 특히 완화된 규제를 선호하는 SEC 지도부 아래에서 그들의 검토를 제거하면 공백이 생긴다고 반박할 수 있다.

이 조항은 주 차원의 암호화폐 체제와도 상호 작용한다. 뉴욕의 BitLicense와 캘리포니아의 디지털 금융 자산법(Digital Financial Assets Law)은 증권 발행 이상의 활동을 다루기 때문에 사라지지 않을 것이다. 그러나 연방 우선 적용은 새로운 토큰 프로젝트에 가장 비용이 많이 드는 주 차원의 규정 준수 단계 중 하나를 제거할 수 있다.

이점은 합법적인 프로젝트의 마찰이 줄어든다는 것이다. 위험은 나쁜 프로젝트의 마찰도 줄어든다는 것이다.

제안이 빠뜨린 것

암호화폐 자산 규정에서 가장 중요한 것은 다루지 않는 것일 수 있다.

2차 시장 거래를 다루지 않는다. 암호화폐 거래소를 위한 등록 카테고리를 만들지 않는다. 중개자가 보유한 디지털 자산에 대한 수탁 요건을 정의하지 않는다. 암호화폐 거래 플랫폼에 시장 감시 의무를 부과하지 않는다. 16개 토큰을 디지털 상품으로 분류한 2026년 3월 SEC와 CFTC의 공동 해석을 성문화하지 않는다.

이러한 누락은 우연이 아니다. 이 특정 규칙 제정의 한계를 반영한다.

SEC 규칙은 정의된 고지 및 의견 수렴 절차를 통해 발행되어야 한다. 암호화폐 자산 규정은 암호화폐 수명 주기의 발행 단계에 초점을 맞춘다. 거래, 수탁, 거래소 등록은 별도의 규칙 제정이 필요할 것이다.

실질적인 문제는 분명하다. 프로젝트가 자금 조달 면제에 따라 7,500만 달러를 조달하고도 토큰이 어디서 거래될 수 있는지, 중개자가 어떻게 수탁해야 하는지, 어떤 2차 시장 규칙이 적용되는지에 대한 불확실성에 직면할 수 있다.

DeFi의 경우 공백은 더 크다. 이 제안에는 DeFi 전용 프레임워크가 없다. 2026년 3월 해석은 일부 DeFi 활동을 증권법 밖으로 분류했지만, 그 해석은 공식 규칙이 아닌 지침으로 남아 있다. 미래의 위원회는 완성된 규칙보다 더 쉽게 이를 철회하거나 수정할 수 있다.

폴 앳킨스(Paul Atkins) 의장은 이 제안을 첫 단계로 규정했다. 가장 시급한 병목 현상, 즉 미국에서 암호화폐 프로젝트가 엄청난 규정 준수 비용 없이 합법적으로 자본을 조달할 수 없는 문제를 해결한다.

암묵적인 전제는 더 많은 규정이 뒤따를 것이라는 것이다. 답이 없는 질문은 SEC의 정치적 통제가 다시 바뀌기 전에 완전한 프레임워크를 만들 만큼 빨리 마련될지 여부다.

CFTC가 또 다른 층을 추가할 수 있음

CFTC의 입장은 불확실성을 더한다.

CFTC 의장 마이크 셀리그(Mike Selig)는 8월 20일 CLARITY 법안이 통과되지 못하면 기관이 자체 암호화폐 규칙 작성을 시작할 것이라고 말했다. 이는 동일한 시장의 인접한 부분에 대해 SEC와 CFTC의 병렬 규칙 제정 가능성을 높인다.

이는 증권과 상품 간의 경계를 명확히 하는 데 도움이 될 수 있다. 또한 경계 근처에 있는 프로젝트에 중복 요건을 만들 수도 있다.

이것이 CLARITY 법안이 여전히 중요한 이유다. 법률은 관할 경계를 한 곳에 설정할 수 있다. 기관 규칙 제정은 더 빠르게 움직일 수 있지만 규제 분열을 초래할 수도 있다.

완전한 프레임워크가 아닌 실질적인 진전

암호화폐 자산 규정은 토큰 프로젝트를 다른 시장을 위해 구축된 증권 프레임워크에 억지로 맞추는 대신 암호화폐 전용 규칙을 작성하려는 SEC의 첫 번째 진지한 시도다.

이는 중요하다.

스타트업 면제는 초기 팀에게 제한된 자본을 조달할 현실적인 경로를 제공할 수 있다. 7,500만 달러 자금 조달 면제는 전체 공개 등록을 요구하지 않고 더 성숙한 프로젝트를 지원할 수 있다. 세이프 하버는 네트워크가 더 이상 관리적 노력에 의존하지 않게 되면 토큰 발행자에게 증권 대우에서 벗어날 잠재적 경로를 제공한다.

그러나 이 제안은 완전한 규제적 해결책이 아니다.

2차 거래를 해결하지 않은 채로 남긴다. 수탁을 해결하지 않은 채로 남긴다. DeFi를 대부분 프레임워크 밖에 남긴다. 세이프 하버에 대해 자체 인증에 의존한다. 미래의 SEC에 의해 변경될 수 있다. 그리고 의회가 결국 CLARITY 법안이나 다른 법안을 통해 하는 일과 충돌할 수 있다.

암호화폐 빌더에게 이 제안은 여전히 의미가 있다. SEC가 전용 암호화폐 발행 체제를 공식 규칙 제정에 도입한 것은 처음이다. 투자자에게는 미국의 규제 태도가 집행만으로부터 규칙 설계로 이동하고 있다는 신호다.

의회에게는 압력이다. 의원들이 시장 구조 법안을 통과시키지 않으면 기관들이 스스로 규칙을 작성할 것이다. 암호화폐 자산 규정은 그 미래의 첫 번째 초안이다.