Ethereum bremst Staking aus, DeFi-Giganten reagieren geschlossen.

Autor: Baihua Blockchain

Am 4. August explodierte im Ethereum-Forum still und leise eine Bombe.

Justin Drake reichte zusammen mit fünf Kernentwicklern einen Vorschlag namens EIP-8363 ein: Sobald die Staking-Rate 50 % erreicht, stellt das Protokoll die Auszahlung neuer Belohnungen an Validatoren ein. Sämtliche Einnahmen der Konsensschicht werden vernichtet.

48 Stunden später ist die Frist für das Treffen der Kernentwickler, um den Vorschlag für das Hegotá-Upgrade zu bestätigen.

Das gesamte Ökosystem hat nur zwei Tage Zeit, diese gewaltige Änderung der Geldpolitik zu verarbeiten. Im Forum brach ein Sturm der Entrüstung los, und die Kernmitglieder von Aave, Lido und ether.fi reagierten gemeinsam.

Was genau soll mit diesem Vorschlag zerstört werden?

Aktuell sind über 40 Millionen ETH in Ethereum gestakt, was 33 % des Gesamtangebots entspricht. Der monatliche Nettozufluss beträgt 1,75 Millionen ETH. Der Aufstieg liquider Staking-Token, die ausgereifte institutionelle Staking-Infrastruktur und die Einhaltung der Vorschriften für Spot-ETFs haben das Wachstum des Staking-Bereichs weiter beschleunigt.

Das Problem ist, dass die aktuelle Emissionskurve keine Begrenzung aufweist. Selbst wenn das gesamte weltweite ETH gestakt würde, bliebe die Basisrendite für Validatoren bei 1,5 %. Solange jemand glaubt, dass diese Rendite die Risiken deckt, wird die Gesamtmenge des gestakten ETH unendlich ansteigen.

Justin Drake ist der Ansicht, dass 30 Millionen ETH zur Verteidigung des Netzwerks ausreichen, während Vitalik sogar 15 Millionen ETH für ausreichend hält. Die derzeitigen 40 Millionen ETH sind mindestens doppelt so viel wie benötigt.

Der in EIP-8363 vorgeschlagene Lösungsansatz sieht eine steigende Burn-Kurve vor: Je höher der Staking-Betrag, desto größer der Anteil der verbrannten Belohnungen. Bei einer Staking-Rate von 50 % wird alles verbrannt, und die Nettoeinnahmen sinken auf null. Danach können Validatoren nur noch von Transaktionsprioritätsgebühren und MEV leben.

Der Vorschlag sieht nicht vor, tatsächlich bei 50 % zu enden. Validatoren müssen weiterhin Hardwarekosten, Strafrisiken und Liquiditätsbindungen tragen, und der Markt wird eine positive Prämie fordern, was den Gleichgewichtspunkt naturgemäß nach unten verschiebt.

Vereinfacht ausgedrückt handelt es sich um einen automatisch nachziehenden Wasserhahn.

Ziel ist es, eine Zentralisierung zu verhindern, doch die ersten, die dabei untergehen werden, sind die unabhängigen Staker.

Die Ausgabe von Konsens-Layer-Tokens macht 93 % der Gesamteinnahmen der Validatoren aus. Eine Kürzung dieses Anteils behandelt theoretisch alle Nodes gleich, zielt aber in der Praxis gezielt auf Kleinunternehmer ab.

Die Kosten für den Betrieb eines Nodes sind fix: Hardware, Bandbreite, Strom und Betriebszeit. Große Serviceanbieter verteilen diese Kosten auf Zehntausende Validatoren, wodurch die Grenzkosten nahezu null betragen. Unabhängige Staker müssen hingegen alle Kosten selbst tragen, wobei ein Node 32 ETH kostet.

Unabhängige Staker machen derzeit nur 5,4 % des gesamten Staking-Volumens aus und ihre Zahl sinkt jährlich. Ihr Gesamteinkommen ist von 2,86 % auf 1,48 % gefallen, hat sich also fast halbiert, und sie werden mit Sicherheit als Erste die Gewinnschwelle unterschreiten. Die letzten Verfechter des Dezentralisierungsgedankens von Ethereum werden damit faktisch aus der wirtschaftlichen Ebene verschwinden.

Gegner haben ein eher ironisches Zukunftsszenario entworfen: On-Chain-LST-Nutzer reagieren äußerst sensibel auf Renditen und ziehen sich bei geringsten Rückgängen zurück. Börsen wie Coinbase hingegen haben sehr niedrige Betriebskosten und sind an eine große Anzahl von ETF-Kunden gebunden, die unempfindlich gegenüber Renditen sind. Vier Jahre später könnte Coinbase unabhängig über 33 % des Staking-Volumens im Netzwerk kontrollieren. Die Zentralisierung, die der Vorschlag eigentlich verhindern soll, könnte sich dadurch sogar noch beschleunigen.

Eine noch heimtückischere Bedrohung geht von MEV aus.

Durch die Reduzierung der Konsensausgabe erhöht sich der Anteil von MEV am Gesamteinkommen passiv. Modellrechnungen zeigen, dass der Anteil von MEV bei einem Staking-Betrag von 48 Millionen ETH von 7 % auf 19 % steigt und bei 54 Millionen ETH fast 30 % erreicht.

Die MEV-Verteilung ist extrem ungleichmäßig. Unabhängige Nodes erzielen unter Umständen monatelang keine Einnahmen, während große Mining-Pools die Schwankungen aufgrund ihrer Validatorenbasis leicht ausgleichen können.

Aktuell orientieren sich die meisten MEV-Boost-Relays am Markt an den OFAC-Sanktionen und neigen zu Zensur. Bei hohen Basisrenditen verbinden sich Nodes dennoch gerne mit neutralen Relays und verzichten zugunsten der Dezentralisierung auf einen Teil ihrer Gewinne.

Doch wenn MEV zur Lebensader wird, ist die Wahl zensierter Relaisstationen keine moralische Entscheidung mehr, sondern eine Überlebensregel für Unternehmen.

Der Vorschlag zielt zwar auf den Erhalt der Netzneutralität ab, erhöht aber die finanziellen Hürden für deren Aufrechterhaltung erheblich. Dies ist kontraproduktiv.

Es gibt auch eine Steuerfalle. Der Übergangsplan sieht vor, die Papierbelohnungen zunächst zu verdoppeln und dann die Hälfte einzufrieren. In den USA, Großbritannien und Deutschland gelten Staking-Belohnungen als steuerpflichtiges Einkommen, sobald sie verbucht werden. Die Steuerbemessungsgrundlage für Validatoren verdoppelt sich, ihre Nettoeinnahmen sinken jedoch. Aave-Gründer Stani Kulechov wies direkt darauf hin: Dies verdrängt konforme Home-Nodes auf Protokollebene.

Das Fundament von DeFi Lego wird instabil.

Die Staking-Rendite von Ethereum gilt als risikofreier Referenzzinssatz für das gesamte DeFi-Ökosystem. Alle Kreditprotokolle, Liquiditätspool-Strategien und die Preisgestaltung verzinslicher Vermögenswerte orientieren sich strikt an diesem Referenzzinssatz. Würde dieser Eckpfeiler entfernt, käme es zu einer Neubewertung des gesamten Systems.

Die LST-Protokolle verwalten Vermögenswerte im Wert von über 42 Milliarden US-Dollar und finanzieren ihren Betrieb durch die Einbehaltung von 10 % der Staking-Belohnungen. Eine Halbierung der Rendite würde die Protokolleinnahmen zwangsweise halbieren und die Möglichkeiten für Reinvestitionen in Sicherheitsprüfungen und die Instandhaltung der Infrastruktur erheblich einschränken. Sobald Investoren erkennen, dass eine Rendite von 1 % die Risiken von Smart Contracts und der Entkopplung nicht kompensieren kann, werden sie massiv Kapital aus LST abziehen und zu nativem ETH zurückkehren, was eine Abwärtsspirale auslösen wird.

Ein direkterer Effekt zeigt sich bei gehebelten Zyklen. Viele Institute nutzen Aave für solche Zyklen: Sie zahlen stETH ein, nehmen WETH auf und tauschen diese anschließend wieder in stETH um, um weitere Einzahlungen zu tätigen. Im E-Mode kann der Hebel das Zehnfache überschreiten.

Die Grundidee dieser Strategie ist, dass die Renditen aus dem Staking höher sein müssen als die Kreditzinsen. Wenn die Basisrenditen von 2,6 % auf 1,2 % fallen, während die Kreditzinsen vorübergehend bei 1,5 % bleiben, kehrt sich die Zinsdifferenz von positiven 1,1 Prozentpunkten auf negative 0,3 Prozentpunkte um.

Die Gelddruckmaschine hat sich in eine tägliche Verlustmaschine verwandelt.

Ein kollektiver Schuldenabbau bedeutet einen massiven Ausverkauf von stETH. Die Liquiditätspools versiegen, die Sicherheiten schrumpfen und unterschreiten die Liquidationsschwellen, was zu einer kaskadenartigen Liquidationswelle führt. Die Situation, in der stETH während des Terra-Zusammenbruchs 2022 stark abkoppelte, könnte sich wiederholen.

Solana wartet in der Nähe.

Wenn die On-Chain-Rendite von ETH gegen Null tendiert, während die Renditen von Stablecoins bei 4 bis 5 % bleiben, ist es ratsam, ETH als Sicherheit für Kredite zu verwenden und damit hochverzinsliche Stablecoins zu erwerben. ETH wird dann zum Yen der Nullzinsära, speziell für Kreditaufnahmen.

Unterdessen liegt die native Staking-Rendite von Solana bei über 5 %, und das Alpenglow-Upgrade reduziert die Blockfinalität von 12,8 Sekunden auf etwa 150 Millisekunden. An der Wall Street werden bereits Solana-ETFs mit Staking-Dividenden beantragt.

Ethereum hat über ETFs mehr als 10 Milliarden US-Dollar an institutionellen Geldern angezogen. Dieses Kapital konzentriert sich auf vorhersehbare, kontinuierliche Cashflows, die an der Wall Street als „Internet-Bonds“ bezeichnet werden. EIP-8363 nutzt einen Mechanismus, der nicht von den Inhabern kontrolliert wird, um diesen „Kupon“ auf null zu reduzieren. Kein Finanzinstitut ist bereit, ein Finanzinstrument zu zeichnen, bei dem „der Kupon jederzeit durch Handlungen Dritter eliminiert werden kann“.

Um das jährliche Emissionsvolumen um etwa 1 Milliarde Dollar zu reduzieren, könnten die Kosten in einem Wegfall von Hunderten von Milliarden an institutionellen Nettozuflüssen bestehen.

Marc Zeller, Vertreter der Aave DAO, rief öffentlich zu einer Allianz zwischen Lido, Aave und ether.fi auf und drohte, EIP-8363 notfalls „direkt abzulehnen“. Greg Koumoutsos, Autor von EIP-8148, fragte: Besteht die Absicht, den Vorschlag innerhalb von weniger als 48 Stunden nach Feedback durch das Upgrade zu bringen? Idealistische Forscher und Entwickler mit Milliarden an realem Kapital prallen am Governance-Tisch von Ethereum frontal aufeinander.

Ethereum benötigt zwar einen Bremsmechanismus für das Staking. Ohne einen umfassenden Plan zur Bewältigung der LST-Entkopplung, der Kapitalflucht institutioneller Anleger und der Zentralisierung der Validatoren könnten die Schäden durch ein abruptes Bremsen jedoch die damit zu lösenden Probleme bei Weitem übersteigen.

Zwei Tage, um eine Währungsrevolution zu verarbeiten. Diese Frage hat keine Standardantwort.