MegaETH 如何讓 TVL 在 TGE 一週內達到 700m？ 拆解包裝手法

作者：Van1sa

MegaETH、Monad之間的爭議持續了很久，在我眼裡，它們簡直是教科書級的，可以用來講解「如何分析TVL」、「如何讓新鏈冷啟動」的兩個極端例子。

本篇文章结构：

• 比較兩條鏈的Defi TVL、穩定幣、Bridged TVL數據
• 拆解MegaETH包装TVL的手法
• Mega的TVL有水分，那Monad赢了吗？ 对新链冷启动的思考

一、Defi TVL、穩定幣、Bridged TVL數據比較

資料來源：defillama     截取時間：2026 年 5 月 6 日 12:00

真正「放進DeFi協議裡」的錢，用戶把加密資產放進DEX的流動性池、借貸協議、質押協議等，才會被算進TVL。

MegaETH的TVL是Monad的兩倍多，但有兩個問題：

第一個問題是，Mega的TVL高度集中在Aave協定（記住這條線索），除了原生協定Kumbaya佔比較高，其它Top10協定佔比幾乎不到1%。 Monad的TVL则分散于各个协议。

第二個問題是，Mega的TVL特別高，但24小時DEX交易量、APP Fees卻遜色於Monad，這說明Mega的錢「轉得比較慢」。 就像看財務報表，不能只看資金，資金周轉率更能說明問題。

這條鏈上發行或流通的穩定幣總價值，只能說明鏈上有多少美元流動性，不能直接代表生態的活躍度。

MegaETH的穩定幣市值約為715.68m，一週前還不到100m，這和Mega TGE、Terminal Points farming這些因素高度相關。

Mega的核心穩定幣是USDm，佔比高達68.3%（記住這條線索）。 USDm是Mega的原生穩定幣，由Ethena的stablecoin stack發行。 次要穩定幣為USDe，是Ethena在以太坊上發行的合成穩定幣，被橋接進來。

Mega的穩定幣規模較大，但結構非常集中。

Monad的穩定幣主導資產是USDC，次要穩定幣為USDT0，幾乎都是通用美元資產，分佈也更自然。

從其他鏈跨鏈橋接進來的資產總價值。 這個數字常常會比DeFi TVL大，因為很多資產橋進來之後，並沒有馬上進入協議，可能只是停在錢包裡，或者等空投、等活動、等生態上線。

我發現Defillama上對兩條鏈的Bridged TVL統計口徑不一致，Mega的數據包含了Native Token $MEGA，而Monad的數據沒有包含$MON，而且把Mega的原生穩定幣USDm也算進Bridged TVL了。

所以這裡我們只看Third Party的佔比：

剔除Native Token後，透過第三方橋接器和特定資產通道進入Mega的外部資產佔比約為57.0%，而Monad為30.6%。

第三方橋帶來的流動性，可以幫助新鏈快速冷啟動。 但在分析TVL的含金量時，Third Part的佔比過高，意味著資金更策略化、更不穩定，主要跟著短期激勵走。 （後面會詳細證明）

總結：從這些數據來看，MegaETH太有錢了，但錢的來源、資產類型、協議承接方式都過於集中，有強烈的包裝感。

质疑包装，证明包装。

二、MegaETH 包裝 TVL 的手法

我之前提供過兩個線索：Aave協議為Mega貢獻了86.6%的TVL，USDm、USDe為Mega貢獻了96.7%的穩定幣市值。 我們繼續分析：

資料來源：Aave V3

註：DefiLlama用了淨值法來統計Aave的TVL，和前文的數字會有出入

「Aave風險團隊LlamaRisk指出，MegaETH存在穩定幣槓桿循環的行為」

先說結論：USDe被橋接進Mega，目的就是作為抵押物，借出USDm，再存入Aave，形成穩定幣槓桿循環，推高Aave supply、borrow數據。

證據1:在Aave治理提案裡，明確建議為Mega上USDe設定專門的E-Mode，並將LTV設為90%、LT設為93%。 如果在Aave裡質押了200m USDe，理論上最大可藉出200*90% = 180m USDm，這和數據中178.8m的借款對應上了。

證據2:用健康因子反推，如果200m USDe借了178.8m USDm，健康因子 =  200m*93%/178.8m ≈ 1.04。 這和 LlamaRisk 報告裡所說的活躍借款人健康因子集中在1.03-1.05也完全吻合。

證據3:MegaETH Etherscan顯示，USDm的總供應約4.995億枚，單Aave合約就持有約4.20億枚，佔USDm總供應約84%。 用Aave裡USDm的Supplied金額599.6m減去420m，也剛好是179.6m。

到這裡你還可以說是使用者的激勵行為，而且槓桿循環的178m並沒有被DefiLlama計入TVL，但還是不對勁！

淨值法下，借貸協議的TVL = Total Supplied - Total Borrowed = 還可以藉出的資金

借貸協議的TVL越高，不一定是好事，所以我們還要看利用率。

除去循環槓桿借出的USDm，你會發現，Mega上Aave裡的資金利用率幾乎是零。

USDm的Supply APY為5.12%，其中4.76%是Mega自己補貼的，而Borrow APY只有1.34%，依然沒人願意借，因為借了不知道可以幹嘛。

所以USDm、USDe更像是放在Aave的展示品，對協議收入、鏈上活動真實需求的貢獻有限。 Mega的App Fee等數據也說明了這一點。

「LlamaRisk稱為：USDm的供應端高度集中，單一位址佔80%。」

透過前文的分析，我們知道，USDe的供應由穩定幣循環策略主導，且成長速度和健康因子分佈都顯示，這是高度資本效率化的策略資金，不是普通用戶自然存款。

除去水分後，USDm和USDe透過Aave貢獻了620m的TVL，但這些資金是由大戶主導的，且非常有策略性。

總結：Mega的TVL需要打折再看，它的錢分佈太集中、目的性太強、太依賴少數大戶和借貸市場，而且沒有真實需求。

不是說它造假，而是Mega的TVL不是透過生態自然成長的，而是由USDm、USDe「精心包裝」出來，「展示」在最基礎的借貸協議裡。

三、對新鏈冷啟動的思考

MegaETH的TVL有水分，但不代表Monad贏了。 我寫這些也不是為了diss Mega，畢竟它讓早期參與的散戶都賺錢了，但有些人無腦用TVL來diss Monad，才催生了這篇文章。

客觀來說，Monad的資金結構更健康、來源更分散。

但它也有致命問題：鏈上應用還沒有接住這些資金。

主網上線5個月，還是沒有Killing App跑出來，24小時DEX交易量、App Fees，還是不夠理想。 Monad的核心敘事是高性能EVM，這種敘事真正需要證明的，不是“我能承載很多應用”，而是“已經有很多應用必須用到我的性能”，但在現階段，這還是個偽命題。

兩條鏈的冷啟動方式是兩個極端：

MegaETH用USDm造了個飛輪，想在短期內吸引大量的用戶、資金進來。

Monad的重心也放在建設基礎設施、鋪資產入口、培養開發者上，讓用戶、資金自己選擇要不要長期留下來。

這兩種方式，沒有絕對好壞，但風險完全不同：

MegaETH要在未來證明「這些資金不會一直依賴包裝」；Monad需要想好「錢進來之後，怎麼長期留住」。

新鏈早期的資金往往都有預期屬性。 用戶橋資產到新鏈，可能是為了體驗應用，也可能是為了生態任務、潛在空投、早期收益。

所以，我們不應該把問題focus在“包裝”，而是“消化”。 資金進來之後，如果沒有足夠好的應用承接，它就會停留在錢包、橋、少數DeFi協議、基礎LP。

雖然把一條以太坊的Layer2，和一條獨立的Layer1放在一起比較很不公平，但我認為，它們之間的「比賽」還遠遠沒到精彩的時候。

大家也別再拿TVL說事了，應該看的是：DEX交易量能不能持續，借貸需求是不是自然增長，Perps、遊戲、消費應用有沒有起來，App Fees能不能穩定提高，TVL會不會從少數基礎DeFi擴散到更多應用。

如果這些指標跟不上，不管是哪一種冷啟動方式，都會變成鬼鏈。