作者：Jonah Burian

編譯：佳歡，ChainCatcher

軟體吞噬了世界。 區塊鏈正在把所有資本吸進來。

穩定幣的普及與鏈上經濟活動如今形成了相互強化的閉環，讓這種成長在結構上難以逆轉。 這背後的機制，其實很少人真正注意到：

稳定币上链 → 开发者创造用例来承接资金 → 这些用例吸引更多稳定币 → 循环往复

每轉一圈都會拉進更多資金。 遷移到鏈上的資本變得有生產力，深嵌於借貸市場、DEX 和衍生性商品。 把这些资本抽回传统基础设施，意味着放弃这一切效用。 於是資本留了下來，飛輪持續轉動。

這個閉環已經孕育出一個全新的金融經濟體，每年創造數十億美元的收入。 @CremeDeLaCrypto 和我认为，同样的机制正开始把所有资本都吸到链上。

飛輪每轉一圈，都在製造價值

當 10 億美元的新穩定幣進入鏈上經濟時，它會分散到金融系統各處，每年被重複使用超過一百次，並產生數千萬美元的年收入。

每 10 億美元的穩定幣每年產生約 1,220 億美元的經濟活動，週轉率約 122 倍。 ¹

做个参照：PayPal 里的美元每年周转约 40 次。 ² 美國 M2 的流通速度只有 1.4 倍。

也就是说，区块链上的一美元，工作效率大约是 PayPal 中一美元的 3 倍，是 M2 中一美元的 87 倍。 这是因为稳定币在支付、DEX、借贷等环节里反复流转，而传统资本困在 T 1/T 2 批量结算系统里，根本做不到。

以下是 10 億美元穩定幣⁵ 所產生的 1,220 億美元年度經濟活動的組成：

支付与转账：约 680 亿美元 衍生品：约 340 亿美元 DEX：约 180 亿美元 借贷：约 10 亿美元 RWA：约 4 亿美元

每引進 10 億美元的穩定幣，每年約產生 1,900 萬美元的協議收入。 ⁴ 這些收入支撐下一代產品，並吸引下一個十億規模的穩定幣進場。

需要说明的是，1900 万美元只涵盖协议层直接可观测的链上收入。 它不包括穩定幣發行方每年每十億美元約賺取的 3,500 萬美元（假設無風險利率為 3.5%），也不包括更上層的錢包、支付處理器、法幣兌換通道、託管和合規等環節產生的大量收入。

縱觀當今整個鏈上經濟，光是在 2025 年，穩定幣發行者就從浮存金中賺取了超過 130 億美元（Tether 超過 100 億美元，Circle 27 億美元），DEX、借貸協議、衍生性商品平台和區塊鏈產生的穩定幣相關協議收入超過 50 億美元。 ³

资本不会离开

資本一旦上鍊就有了生產力，這讓閉環得以持續。 它被投入到借貸市場、DEX 和衍生品中運作。 回到傳統軌道就意味著放棄這些效用：T 1 結算、受限於銀行營業時間、帳本各自孤立。 所以資本傾向於留下來。

自 2020 年初以來，穩定幣供應量成長了約 60 倍，從約 50 億美元增至約 3,000 億美元，目前約占美國 M2 的 1.4%。

光是 2025 年，新鑄造的穩定幣就超過了 1,200 億美元，創下有史以來最大的單年增幅，穩定幣交易量達到了 33 兆美元。

每一圈都更大

以上大多是由散户资本和加密原生用例驱动的。 飛輪接下來幾圈可能將由機構推動，規模也將大幅躍升。

机构资本开始向链上转移，这反过来激励更多资产发行方将产品代币化，来争夺这批资金。

@BlackRock 的 BUIDL 和 Apollo 的鏈上信貸基金只是早期案例，但絕不是最後一批。 鏈上代幣化 RWA 的規模已從不到兩年前的約 80 億美元增長至約 250 億美元。 仅 BUIDL 一家就持有超过 20 亿美元的资产。

機構資金在鏈上的出現，將吸引更多代幣化國債、私募信貸工具和結構化產品，因為發行方永遠跟著錢走。 產品越多，機構就越有理由把資本轉過來。

目前，RWA 是整個技術堆疊中配置最小的類別，也是營收規模最小的業務線之一。 但它是成長最快的類別之一，連結著鏈上經濟與數兆規模的機構資本市場。

散戶飛輪過去五年建起的基礎設施（DEX、借貸市場、支付通道），機構現在也用同一套。

衍生性商品就是最好的例子。 每當傳統市場休市、風險在周末累積（例如伊朗局勢升級或大宗商品受到衝擊），交易量就越來越明顯地轉移到 Hyperliquid 等平台上的鏈上永續合約中。 原油、白銀和黃金的交易量在傳統交易所暫停期間激增。

资本大迁徙

穩定幣是第一個上鍊的現實世界資產。 美元從銀行帳戶遷移到區塊鏈上，飛輪機制確保它們留下來並實現複利。

@CremeDeLaCrypto 和我認為，接下來資本會從傳統基礎設施大規模遷移到鏈上。 我們已經看到了這個過程：發行方將資產代幣化，機構資本進場，更多發行方將產品代幣化來爭取資本，從而把更多資本拉進鏈上。

曾經吸收穩定幣的飛輪，正開始吸收股票、信貸、國債和結構化產品。 我們還處在這個過程的早期。 那個在 6 年內悄悄將穩定幣供應量推高 60 倍的飛輪，終將把所有資產吸到鏈上。

方法論

¹ 穩定幣 122 倍 = 33 兆美元 2025 年調整後交易量（Artemis Analytics，被彭博社和 TRM Labs 引用）/ 2700 億美元平均供應量（DefiLlama，2025 年 4 月 2300 億美元與 20260 億美元的平均值）。

交易量涵蓋 2025 年曆年，供應量平均值涵蓋截至 2026 年 3 月的過去 365 天。 即便如此，這也可能低估了周轉率：光是 2026 年 1 月就有約 10 兆美元的穩定幣轉賬，這意味著真實的過去 365 天交易量遠高於 33 兆美元。

較保守的過濾方法（Visa/Allium Labs）估計 2025 年調整後的轉帳量約為 10 兆美元。 即使在這個水準上，穩定幣每年週轉率也約為 40 倍，與 PayPal 相當，比 M2（1.4 倍）快 28 倍。

² PayPal 40 倍 = 1.79 兆美元 2025 財年總支付交易額（TPV）（SEC 文件）/ 約 450 億美元客戶餘額（10-K 表格）。 此比較僅為方向性參考：穩定幣交易量包含所有鏈上轉帳；PayPal TPV 包含由銀行卡注資的交易。

³ 每 10 億美元產生 1,900 萬美元 = 51 億美元穩定幣歸屬協議收入（Token Terminal，截至 2026 年 3 月的過去 365 天）/ 2,700 億美元平均供應量（DefiLlama）。

我們使用協議收入而非總費用（約 140 億美元），因為大部分費用流向了流動性提供者、存款人和質押者，而非協議金庫。

收入僅歸屬於穩定幣相關活動：穩定幣交易對的 DEX 交易（約佔 DEX 收入的 50%）、以穩定幣為保證金的衍生性商品（約 87%）、穩定幣借貸（約 90%），以及穩定幣轉帳產生的網路費用（Tron 約佔 90%；其他鏈佔 15-25%）。 不包括 ETH/BTC 兌換、迷因幣交易和 NFT 鑄造。

⁴ 51 億美元歸屬收入（註³）/ 2700 億美元平均供應量 = 每 10 億美元產生 1,900 萬美元。 不含發行方浮存金（每 10 億美元約 3,500-4,200 萬美元）和鏈下收入（錢包、法幣兌換通道、託管）。

⁵ 估算是根據 Artemis 穩定幣活動數據、Artemis/Castle Island《從底層建構的穩定幣支付》報告（2025 年 10 月）、Token Terminal 以及 DefiLlama 的數據，並以 33 兆美元的年交易量換算。

"支付與轉帳" = 所有非 DeFi 資金流動（P2P、B2B、CEX 資金流、錢包轉賬，不僅是商家支付）。 借貸類別使用資金發放量（流量），而非未償還餘額（TVL/存量），以保持與其他類別的一致性。