前 Coinbase CPO 萬字長文：遺憾過，但我仍堅信 Crypto

作者：Sid，Coinbase 前 PM

編譯：佳歡，ChainCatcher

我依然相信加密貨幣，也看好這個產業的發展方向。 寫下這些文字時，我並不是一個傾家蕩產、發誓遠離風險、剛從內觀禪修中帶著新感悟歸來的人。 我持有加密貨幣、股票，以及房地產和黃金等一些另類資產。 而且持有得很開心。

在這個圈子裡摸爬滾打得夠久，我清楚自己信仰什麼，也明白自己曾在哪些地方自欺欺人。 最大的謊言莫過於：更好的判斷力能將我從糟糕的行為中拯救出來。 在这个行业深耕了十年（包括最近在Coinbase工作，以及早前从事风险投资），在经历这一切之后，我能说出的最实在的话就是：在任何市场中——无论是加密货币、股票还是其他任何领域——大多数人能拥有的最大优势，就是愿意什么都不做。

對大多數人而言，真正的風險不是無知，而是躁動。 是一旦市場開始揮舞一些更閃耀、更喧囂的新玩意兒，就無法安分地守住一個原本不錯的部位。 是對更多多巴胺的極度渴望。 這就是整篇文章的核心。

同樣的遺憾

如果你在市場中待得夠久，就會不斷聽到同一句話以略微不同的形式出現：如果我一直拿著就好了。

不是如果我找到了下一個完美的交易標的。 不是如果我輪動得更快。 不是如果我在所有人之前發現了那個10倍幣。 只是：如果我好好留著那個好東西沒動就好了。 這個可惜的加密貨幣版本是：賣掉比特幣去追逐山寨幣。 股票版本則是：賣掉英偉達去炒末日狂飆選擇權，只因為這週你突然覺得自己其實是個波動率專家。 不同的市場。 同樣的遺憾。

這不是一個我把自己弄破產的故事。 我過得很好。 但我目睹了許多聰明人，僅僅因為無法忍受平靜，就慢慢地毀掉了相當可觀的財富。 而他們所使用的那一整套產品──從加密交易所到預測市場，再到股票交易APP──全都是圍繞著人性的這個弱點而建構出來的。

如果你曾經強迫症般地查看投資組合，在下跌時恐慌拋售，或者僅僅因為在某個週二下午感到無聊就做了一筆交易，那麼這篇文章就是為你寫的。

我進錯了加密領域的門

2015年，身為大一新生，我踏入了加密領域，並立刻迷戀上了現在看來最令人尷尬的部分：企業級區塊鏈。 私有鏈。 企業聯盟。 「分散式帳本技術」。 整個兜售「嚴肅應用」的PPT工業複合體。 我當時以為那才是真傢伙，而「神奇的網路貨幣」只是自由意志主義者和投機客的雜耍。

我知道，我現在回想起來也覺得尷尬。 我甚至在IBM實習做區塊鏈研究，當時感覺這真是極大的認可。 世界上首屈一指的科技巨頭就像在摸我的頭說：是的，這才是成年人的玩法，你很明智。

後來我在這個領域待得越久，就越發覺其中大部分項目毫無生氣。 很多企業級區塊鏈不過是包裝更好的資料庫罷了。 同時，比特幣（最大的數位資產）卻不斷向主流滲透，而以太坊（一個允許開發者建立不受任何公司控制的金融應用的平台）則持續吸引著建設者。 開放系統具有真正的吸引力。 人們不需要任何許可，就會源源不斷地湧入。 這讓人有點難堪，主要是因為這意味著那些「怪人」才是對的。

最终，我在大三时辍学，搬到了旧金山，当时正值DeFi（去中心化金融的简称，一波试图在没有银行的情况下重建银行业务和交易的应用程序浪潮）的早期。 我有幸在一家出色的YC支援的新創公司工作，更深入地接觸了這個行業的運作機器：創辦人、基金、交易公司、DeFi應用，以及所有的一切。 最終我領導了VC投資，並在疫情期間作為創始團隊成員加入了一家自營投資公司。

這段經歷治癒了我幼稚的信念－我曾以為大多數市場參與者都是理性的。 他們並不理性。 我也一樣。 一個週期接著一個週期。

沒人知道自己在買什麼

加密貨幣的早年歲月，說好聽點叫「離奇」。 當然，周圍也有聰明人。 自由意志主義者。 大學輟學生。 匿名開發者。 不知怎麼賺得比教授還多的青少年。 在Telegram群組裡，才入圈四個月的人就在散發那些包裝成洞見的垃圾建議。 在各種會議上，那些比你早入場一年的人已經肉眼可見地暴富了，讓你覺得只要做成下一筆交易，你也能實現階層跨越。

我買了比特幣。 我買了ETH。 買這兩個我都有實實在在的理由。

然後ICO狂潮席捲而來，我們中的許多人都變得更愚蠢了。 對於那些有幸錯過那個時代的人來說，ICO基本上就是一個幾乎沒有監管、、充滿更多胡言亂語的IPO。 那時候，幾乎任何東西都能變成代幣。 一個網站，一份PDF白皮書，幾句關於重塑某個龐大產業的宏大宣言，突然之間，你就可以公開發售了。

人們很容易將戲水般的野心與實際價值混為一談。 就像是一個90%靠情緒氛圍、10%靠產品的Kickstarter眾籌活動，只不過附帶了印鈔功能。

這段影片更詳細地給出了這些公司何時何地獲得投資的時間軸：YouTube連結

所以是的，我買了Cardano，因為它號稱是學術版的以太坊。 我買了SpankChain，因為有人向我推銷成人支付是一個龐大但破損的市場，而這個代幣將成為它的支付層。 讀者們，它並沒有。 我也買了IOTA，時至今日，就算你拿槍指著我的頭，我也無法向你解釋它到底是什麼。 在2017年，這是正常行為。 這才是重點。 這並非邊緣性的愚蠢，而是加密領域主流的愚蠢。

當時的基礎設施也非常簡陋：Bitfinex、Bittrex、Poloniex、EtherDelta。 每個平台都讓人覺得它可能會被駭客攻擊、凍結提領、被SEC起訴、一夕之間消失，甚至有時三者同時發生。 這一切全靠膠帶和樂觀主義維繫著，但只要市場還在上漲，大家就覺得自己能活下去。

而我們大多數人根本不知道自己在買什麼。

最常見的思維迷思也是最愚蠢的：人們把「單價低」混同於「便宜」。 一個三分錢的代幣讓人“感覺很便宜”，就像Robinhood上的仙股讓人感覺便宜一樣。 在1萬美元的比特幣面前，它看起來簡直像白撿。 幾乎沒有人去查看流通中的代幣總供應量。 幾乎沒有人關心稀釋問題。 面額偏誤（Denomination bias）發揮了一半的作用。

儘管ICO時代充滿了混亂，以太坊本身卻被證明是一生中最好的代際投資之一。 如果你在2014年以約0.31美元的價格在眾籌中買入ETH並一直持有，在最高點時你的回報率約為15000倍。 諷刺的是，那個時期身處生態系統中的大多數人，為了追逐那些如今已不存在的代幣，硬生生地把這種等級的財富給交易沒了。 到了2018年初，這些代幣大部分跌去了80%到95%的價值。 事實證明，SpankChain並沒有顛覆成人娛樂支付技術棧。

而我為了資助這些冒險而賣掉的比特幣呢？ 依然是比特幣。 依然稀缺。 依然生生不息。 這種錯誤不僅令人痛心，而且特別具有侮辱性。 不是因為它的操作多麼複雜高深卻失敗了，而是因為它既愚蠢又完全可以避免。

比特幣從2017年至今的價格走勢證明了這一點。 那些熬過每一次崩盤、堅定持有的人，收益率高達幾千個百分點。

早期的 DeFi 讓貪婪聽起來很學問

如果說2017年是幼稚的投機，那麼2020年的DeFi之夏就是複雜的投機。 正因為它讓人感覺很聰明，所以才更加危險。

DeFi应用为存入的资金提供了荒谬的高利率，有时年化收益率高达500%甚至1000%，支付的不是美元，而是新印出来的代币。 這就是DeFi之夏的「天才」之處。 事後看來，ICO是粗製濫造的。 而DeFi感覺乾脆俐落且富有創新感。 它的术语足够硬核，以至于参与其中感觉像是在做金融工程，而掩盖了它绝大部分的本质：追逐不可持续的收益率，一旦激励枯竭，这些收益就会瞬间烟消云散。

• 你不再在賭博。 你是在「提供流動性」。

• 你不再是追逐代幣增發。 你是在「參與協議增長」。

• 你不再是貪圖荒謬的收益。 你是在「讓閒置資產發揮作用」。

這裡有一篇很好的解釋文章：CoinGecko連結

那個時期發生的大量事情，不過同樣的陳年貪婪被翻譯成了更高級的名詞。 接著是NFT。 然後是新的Layer 1區塊鏈。 接著是永續合約。 再接著是預測市場。 然後Memecoin（模因幣）再次捲土重來，被剝離到了最純粹的形態：帶著交易代碼的噪音。

在加密領域，你的交易對手方通常是：清楚知道代幣何時解鎖的團隊、以你買入價幾分之一建倉的基金，以及比你更懂倉位管理的市場參與者。 你越接近專業投資人和交易員，一般散戶的體驗看起來就越慘不忍睹。

大多數人，不論是在Robinhood或Coinbase上，都是帶著最少的資訊和最多的情緒在交易。 各種敘事填補了訊息的真空，並作為高確定性押注傳遞給散戶。 “这是下一个Solana。”“这是下一个英伟达。”“这个币还没涨。”通常情况下，你只是别人的退出流动性而已。

市場不斷更換外衣，但行為模式仍是舊

人們總愛表現得彷彿後來的週期變得更加高深了。 其實並非如此。 包裝變得更高深了。 但行為模式依然令人感到熟悉。

Pump.fun是Solana（最大的区块链之一，可以把它看作是以太坊更快捷、更便宜的替代品）上的一个平台，在这里，任何人只需几秒钟就能创建一个可交易的新加密代币。 它將 Memecoin 的投機剝離到了最高效的形態：快速發行、快速交易、快速虧損、重複。 它將衝動控制障礙工業化，並加劇了 FOMO。

Pump在2024年1月上線時，Solana的原生代幣SOL的交易價格約為84美元。 根据Dune Analytics的数据，在Pump.fun的大约3280万个钱包地址中，只有大约13.9万个（约0.4%）实现过超过1万美元的利润。 大約55%的交易者純粹在虧錢，而超過90%的人要么虧損，要么賺了不到1000美元。 在2025年，Solidus Labs的研究將該平台上98%的代幣標記為騙局或表現出詐欺活動。

資料來源：Dune Analytics連結

接下來這部分可能會讓你想把手機丟進海裡。 如果Pump.fun上的普通參與者拿著他們在Memecoin上燒掉的那些本金（哪怕只是500美元，這是最常見的虧損區間），在2024年1月老老實實買入SOL，他們就能從84美元一直拿到2025年1月的近295美元。 只要什麼都不做，就能獲得大約3.5倍的回報。 就算按今天大概84美元的价格来看，他们至少能保本，这也比为了追逐一个以戴墨镜青蛙命名的代币而血本无归要好得多。

醜陋的真相並不是有人贏了。 當然有人會贏。 丑陋的是这些赢家的收益有多么集中，以及有多少人浪费了时间和金钱，去追逐一种对他们来说根本不存在的上涨空间。 這是粗略的計算，而非精確的財務審計。 但從方向上看，對數百萬個錢包來說，買Solana然後去戶外走走，結果會好得多。

在Polymarket（可以把它看作是预测事件的股市，你根据对现实世界事件是否会发生的预判来买卖份额）上，超过170万个地址中大约有70%处于亏损状态，而不到0.04%的地址攫取了全平台超过70%的利润。

我個人沒有在Pump.fun或Polymarket交易過。 但我看著人們在兩者上燒掉了相當可觀的本金。 那些真正相信自己有優勢的聰明人，最後卻發現自己不過是那些更快、更靈通的玩家的退出流動性。

此模式並非加密領域獨有。 經典的Barber和Odean研究發現，最活躍的交易者年化報酬率約為11%，而同期市場報酬率則接近18%；但更近期的數據同樣具有毀滅性。 Dalbar Inc.在2024年的一項研究發現，2023年普通散戶投資者的表現落後於標普500指數5.5%，這是過去10年來第三大散戶收益差距，且在牛市期間差距往往會擴大，因為人們在下跌時拋售，錯過了反彈。

資料來源：Crews Bank連結

根據FINRA（美國金融業監管局）2025年的日內交易統計數據，72%的日內交易者在年底時遭遇財務虧損，只有13%的人能在六個月內保持穩定的盈利，而能在五年內持續成功的僅有1%。 彭博社發現，80%的日內交易者在前兩年就退出不干了。 如果你曾经盯着自己的Robinhood或Fidelity账户，纳闷为什么当初干脆买入标普500指数然后忘掉它会更好，这就是原因。

对于期权或期货等杠杆产品（借来的钱放大了你的押注，微小的价格波动就能让你爆仓），数据变得更加难看。 印度市場監管機構SEBI報告稱，近年來70%到91%的頻繁從事衍生性商品交易的散戶都虧了錢。 任何只要給普通人一個閃爍的介面、加上足以讓他們把賭博誤認為是優勢的專業詞彙的地方，情況都是如此。

我目睹人們親手交易掉了本能讓他們致富的籌碼

在每一個週期中，我都看著同樣的事情發生。 在上次崩盤中倖存下來的老手，慢慢地交易掉那些讓他們致富的部位，去追逐市場拋出的任何新敘事。 然後他們悄然消失。 不是因為什麼戲劇性的大爆倉，而是被幾千次小規模的板塊輪動榨乾了鮮血。 接著，下一波散戶睜大雙眼、滿懷信心地到來，一切又重新開始。

這不是建構持久經濟體的方式。 這是在絞殺那些本該推動它向前發展的人。

人們總愛幻想財富來自於抓住每一波新浪潮。 有時確實如此。 但更多時候，財富來自抓住了一波真正的浪潮，並且沒有在每次周圍水花四濺時就盲目地劃走。

交易不是敵人。 但它很可能也不是你的朋友。

我想澄清一點：交易本身並不壞。 精於交易的人確實存在。 他們往往具有極其嚴格的風險管理、剝離情感的客觀性、深厚的市場結構知識、立即止損的紀律性以及多年的模式識別經驗。 他們中的大多數人將其視為一份需要多年學徒期的全職工作。

那不是絕大多數人能做到的。 坦率的事實是，絕大多數普通投資者如果能買入少量高確定性的資產，然後去做金融界最難的一件事——不要碰它們，他們反而能積累更多的財富。

交易產品正在淪為老虎機

那麼，為什麼靜待不動這麼難？ 因為產品本身的設計就讓它變得困難。

從經濟學角度想想券商或交易所到底是什麼，無論是加密交易所或是股票交易APP。 它們在你交易時賺錢。 而不是在你獲利時賺錢。 每一筆交易都會產生手續費和點差（平台賺取的買賣價格之間的微小差價）。 在加密領域，你還要為槓桿倉位支付資金費率；而當你的押注失敗時，平台會強制平倉並拿走剩下的錢。 這叫爆倉清算。

平台根本不關心你的交易好不好。 它只關心你是否交易了。

當你內心平靜時，券商賺不到錢。 當你學會克制時，交易所不會為你慶祝。 這些企業靠你的行動賺錢。 靠你的點擊、你的查看，靠你對它們一手製造出的緊迫感做出反應來賺錢。 因此，它們的激勵結構自然是圍繞著「動作」構建的，以促使你盡可能頻繁地交易。

價格警報。 鮮亮的綠色。 刺眼的紅色。 熱門趨勢榜。 滿屏飄落的彩帶。 各種微小的助推都在暗示：有事情正在發生，也許你不該成為最後一個反應的人。 讓你在TikTok上無止境地滑動短視頻的同套行為科學原理，也正驅使你不斷地回來交易。 可變獎勵機制：有時你贏，有時你輸，正是這種不可預測性讓你上癮。 持續的刺激。 無盡的多巴胺。

這並非偶然的設計。 這是經過圓角打磨的商業模式。 它正在變成一台帶著K線圖的老虎機。 甚至那些針對高頻交易者的VIP計劃，就已經把話說透了：交易越多，手續費越低，解鎖更高的身份地位，感覺自己是個大人物。 賭場也在做同樣的事。 莊家獎勵的不是你的技巧。 莊家獎勵的是你的利用價值。

多巴胺本身到頭來一文不值。 那些在起床前花費數小時刷新螢幕、查看價格的時間，無法產生任何持久的價值。 留下的只有焦慮，以及一種會滲透到你所做的每一件事的躁動。 一個耐心的持有者對平台來說產生的收入是零。 而一個強迫性交易者每天都在產生收入。 整個產品體驗的設計，就是為了確保你永遠不會成為那個耐心的持有者。 所以產品當然會不斷迎合並滋養那個躁動的你。

這並不是說這些平台是壞的。 它們是穩健的、能夠獲利的企業，且有存在的合理性。 它們能讓人們無阻力地表達市場觀點，這非常棒。 只是，這裡需要更好的護欄機制，需要由你自己和平台共同建立。

我真正相信的事物

我相信加密貨幣（當然還有AI）是我們這一代最重要的技術和金融變革之一。 我也相信，這裡的教訓遠不止適用於加密領域。 無論你是在Robinhood上交易選擇權、買賣槓桿ETF，或是強迫症般地查看自己的401(k)退休帳戶，心理機制都是一樣的。 產品的設計邏輯都是一樣的。 而對大多數人來說，結果也是一樣的：你交易越多，留住的財富就越少。

我持有一個相對分散的投資組合，涵蓋加密貨幣、股票和一些硬資產。 我之所以能擁有這些，並非因為我做了什麼精妙絕倫的交易，而是因為我最終學會了停止做那些毫無必要的交易。

相較於過去，我現在更篤信平靜的力量。 隨著年齡的增長，單純為了交易而交易越來越難打動我了。 特別是在市場中，交易總有一種能把自己偽裝成「在辦正事」的本領。 你感覺自己很投入。 很敏銳。 掌控一切。 然後，隨著時間的推移，你才意識到，其中很大一部分不過是自我幹擾。 每次你賣出優質資產去買投機標的，你都是在押注你的時機把握和判斷力，能勝過你原本持有的資產的長期軌跡。 對大多數人來說，這場對賭會輸。 不會輸得轟轟烈烈。 不會一下子全盤皆輸。 而是緩慢而持久地輸，只有當把時間軸拉長到以年為單位時，這種虧損才會顯現出來。

在任何市場中，最難的技能都不是尋找下一個機會。 而是當周遭的一切（各種APP、通知彈窗、群組聊天、時間線、財經媒體）都在尖叫著告訴你「坐視不管等同於落後」時，你依然能夠安然不動。 其實並非如此。

所以，如果非要我把這一切濃縮成一句話，那就是：你不需要更多的交易。 你需要更少的誘惑。

盡你所能去持有（HODL），

Sid

致謝：感謝Dan Elitzer、Roy Learner和Jesse Walden協助校對。 翻閱我往年報稅單的經歷激發了這篇文章的靈感，在寫作過程中，我透過提示詞讓Claude幫忙做了編輯。

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