Sandisk 法說懶人包：HBF 盼助攻毛利率鎖定 80% 底線、股價上看 1,900 鎂

記憶體大廠 Sandisk（SNDK）於 8 月 13 日舉行年度投資人日，以自研 HBF（High Bandwidth Flash）技術為核心，提出高達 80% 的 Non-GAAP 毛利率、遠高於市場共識的財務指引。瑞穗證券（Mizuho Securities）對此維持「優於大盤（Outperform）」評級，目標價定為 1,900 美元。

Sandisk 財務指引：2028 至 2030 長期目標超越市場共識

兩點聚焦在 Sandisk 於投資人日發布的長期可持續財務模型（Long-Term Sustainable Model），以 FY2028 至 FY2030 的平均績效為基準，各項指標如下：

• 營收年均成長率：Mid-to-High Teens（約 15 至 19%）
• Non-GAAP 毛利率：~80%（設定為底線，並視 HBF 滲透率而存在上行空間）
• Non-GAAP 營業利益率：~75%
• 調整後自由現金流利潤率：~50%
• 資本支出強度（佔營收比）：Mid-Single Digits %（中個位數百分比）

瑞穗證券進一步推算，F28–30E 的年均複合成長率（CAGR）約 17.5%，意味著若以 F28E 基期約 590 億美元計算，F30E 營收可達。瑞穗證券特別指出，HBF 帶來的上行空間目前尚未計入長期財務模型，有望構成潛在的估值上行催化劑。

155 億美元股票回購計畫，法人評目標價 1,900 美元

資本配置方面，Sandisk 管理層承諾將 100% 超額現金回饋股東，目前已授權 155 億美元的股票回購計畫，約佔流通股的 5%–10%，且金額將隨時間成長。瑞穗證券估計 SNDK F27E 的自由現金流約 300 億美元，F28E 約 500 億，為長期回購提供充足資金動能。

估值方面，瑞穗證券以約 9 倍的 F27E EPS 推導出 1,900 目標價，相較 SOX 半導體指數約 16 倍的本益比屬於保守定價，看多立場包括：

瑞穗證券重申 SNDK 為 AI 資料中心建置與推論市場的核心受益者，對此維持 Outperform 評級。

HBF：以八分之一的成本解決 AI 推論的記憶體瓶頸

Sandisk 同時也正式揭示 HBF 的完整架構定位與商業化時程：HBF 採用 16 層晶片堆疊設計，透過 TSV（矽穿孔）完成技術連接整合，可直接旁接 GPU、CPU、TPU 或 SoC。在封裝面積與 HBM 相近的前提下，以約 HBM提供相當的讀取頻寬，並將容量擴展 。

Sandisk 在說明會中展示，近期主流 AI 模型正推動「記憶體中心型推論（Memory-Centric Inference）」成為新典範，MoE（Mixture of Experts）架構壓低了單次推論的運算需求，卻同步拉高了對記憶體容量的絕對需求，而這正成了 HBF 的主場。

Sandisk 更展示了來自雲端與 AI 生態系夥伴提出的四種 HBF 部署配置，包括純 HBF 替換、HBM/HBF 分層快取、HBF 與 HBM 混搭擴充，以及 Prefill/Decode 分離式架構。這說明 HBF 的市場策略並非取代 HBM，而是靈活嵌入既有系統，針對推論端的讀取密集型工作負載提供差異化解方。

資料中心浪潮助攻：Flash 市場規模上看 5,000 億美元

另外，Sandisk 也提到 NAND Flash 的可服務市場規模（TAM）將被重置。過去十年，Flash 產業營收長期在年均約 600 億美元附近波動，景氣高峰也未曾突破 800 億，原因在於 Flash 長期被當作大宗商品定價，量增價跌的模式導致整體產業年均營收成長率僅約 4%。

公司對此主張，這個均值邏輯在資料中心的持續建置需求下已經失效。市場不再是「一次採購、等待折舊」的週期性需求，而是在 AI 基礎設施的多期擴張驅動下，朝高溢價產品線（premium swimlanes）持續靠攏。

公司內部估計，CY26 Flash 產業營收將突破 3,000 億美元，CY27 更有望上看 。