น้ำมันกลับสู่ 90 ดอลลาร์ ทำไมตลาดโลกกลับมาเทรด 'ภาวะเงินเฟ้อชะงักงัน'?

ชื่อเรื่องต้นฉบับ: Rate-Spike Hedgers Go「Bonkers」As Iran Attacks Spike Oil; Stocks, Gold, & Crypto All Tank
ผู้เขียนต้นฉบับ: Tyler Durden, ZeroHedge

หมายเหตุบรรณาธิการ: วันที่ 1 กันยายน ตลาดโลกเผชิญแรงกดดันสองด้านพร้อมกัน: ความขัดแย้งสหรัฐฯ-อิหร่านทวีความรุนแรงขึ้นอีกครั้ง ราคาน้ำมันระหว่างประเทศพุ่งขึ้นอย่างรวดเร็ว ขณะที่พันธบัตรรัฐบาลทั่วโลกยังคงถูกเทขายต่อเนื่อง อัตราผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาลญี่ปุ่นอายุ 10 ปีแตะ 3% เป็นครั้งแรกในรอบ 30 ปี ตลาดหุ้นสหรัฐฯ ทองคำ และบิตคอยน์ปรับตัวลงพร้อมกัน ขณะที่ดอลลาร์และอัตราผลตอบแทนพันธบัตรสหรัฐฯ ปรับตัวสูงขึ้น

คำถามที่สำคัญกว่าการขึ้นลงของราคาสินทรัพย์คือ แรงกระแทกด้านพลังงานกำลังเปลี่ยนมุมมองของตลาดต่อเส้นทางเงินเฟ้อและอัตราดอกเบี้ย ข้อมูลการเปิดรับสมัครงานที่อ่อนแอ การใช้จ่ายด้านก่อสร้าง และภาคการผลิตเดิมชี้ว่าเศรษฐกิจกำลังชะลอตัว แต่ราคาน้ำมัน ดีเซล และก๊าซธรรมชาติที่สูงขึ้นอาจผลักดันเงินเฟ้อโดยรวมให้สูงขึ้น สิ่งนี้ทำให้ธนาคารกลางสหรัฐฯ (Fed) เผชิญกับสถานการณ์ที่ยากลำบากขึ้น: การเติบโตอ่อนแอลง แต่แรงกดดันด้านราคาอาจไม่ผ่อนคลายตามไปด้วย

ผู้เขียน Tyler Durden มองว่ารอบนี้เป็นการกลับมาของ 'การเทรดภาวะเงินเฟ้อชะงักงัน' แกนหลักของการวิเคราะห์คือ ราคาพลังงาน ตลาดอัตราดอกเบี้ย และสินทรัพย์เสี่ยงยากที่จะแยกการกำหนดราคาออกจากกัน หากราคาน้ำมันสำเร็จรูปยังคงสูงต่อเนื่อง พื้นที่นโยบายของ Fed อาจแคบลงอีก และพันธบัตรรัฐบาลสหรัฐฯ ระยะยาวจะยังคงเผชิญแรงกดดันจากเงินเฟ้อ การขาดดุลการคลัง และความต้องการเงินทุนสำหรับ AI พร้อมกัน

ต้องชี้แจงว่า ราคาพลังงานจะส่งผ่านไปยังเงินเฟ้อพื้นฐานอย่างต่อเนื่องหรือไม่ และ Fed จะขึ้นดอกเบี้ยต่อเมื่อการจ้างงานอ่อนแอหรือไม่ ยังมีความไม่แน่นอนสูง การเดิมพันความเสี่ยงด้านท้ายของการกระจายตัวของอัตราดอกเบี้ยในตลาดออปชันร้อนแรงขึ้นอย่างชัดเจน แต่สิ่งนี้สะท้อนการป้องกันความเสี่ยงกรณีรุนแรงของนักลงทุน ไม่ได้หมายความว่าอัตราดอกเบี้ยเข้าสู่ช่วงเร่งตัวขึ้นอย่างแน่นอนแล้ว

ต่อไปนี้คือบทความแปลและเรียบเรียง:

หลังจากสหรัฐฯ โจมตีเป้าหมายในอิหร่านอีกครั้ง ราคาน้ำมันระหว่างประเทศพุ่งขึ้นอย่างรวดเร็ว การเทขายพันธบัตรทั่วโลกทวีความรุนแรงตามมา ตลาดหุ้น ทองคำ และสินทรัพย์คริปโตเผชิญแรงกดดันเป็นวงกว้าง ความกังวลของตลาดต่อภาวะเงินเฟ้อชะงักงันและการขึ้นดอกเบี้ยเพิ่มเติมเพิ่มขึ้นอย่างชัดเจน

ข้อมูลเศรษฐกิจสหรัฐฯ ที่ประกาศในวันนั้นไม่แข็งแกร่ง: การเปิดรับสมัครงาน การใช้จ่ายด้านก่อสร้าง ดัชนี PMI ภาคการผลิต และดัชนีภาคบริการของ Dallas Fed ต่างส่งสัญญาณชะลอตัวในระดับที่แตกต่างกัน แต่ในขณะเดียวกัน ราคาน้ำมัน ราคาน้ำมันสำเร็จรูป และอัตราผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาลปรับตัวขึ้นพร้อมกัน ตลาดฟิวเจอร์สอัตราดอกเบี้ยยังเพิ่มการคาดการณ์ว่า Fed จะขึ้นดอกเบี้ยในเดือนกันยายน

การผสมผสานนี้ก่อให้เกิดความขัดแย้งหลักที่บทความนี้ให้ความสนใจ: กิจกรรมทางเศรษฐกิจอ่อนแอลง แต่แรงกระแทกด้านอุปทานพลังงานอาจทำให้เงินเฟ้อสูงขึ้นอีกครั้ง หากแรงกดดันด้านราคายังคงอยู่ Fed ยากที่จะผ่อนคลายนโยบายโดยอาศัยเพียงข้อมูลการจ้างงานและการเติบโต แต่การขึ้นดอกเบี้ยต่อเมื่อเศรษฐกิจอ่อนแอก็อาจขยายแรงกดดันต่อตลาดการเงินและเศรษฐกิจจริง

ข้อมูลเศรษฐกิจอ่อนแอ ราคาพลังงานสูงขึ้น ตลาดเริ่มประเมินความเสี่ยงภาวะเงินเฟ้อชะงักงันอีกครั้ง

น้ำมันดิบทะลุ 90 ดอลลาร์ แรงกดดันที่แท้จริงมาจากน้ำมันสำเร็จรูป

หลังจากสหรัฐฯ โจมตีอิหร่านรอบใหม่ ตลาดเริ่มประเมินความเป็นไปได้ที่การขนส่งพลังงานผ่านช่องแคบฮอร์มุซจะถูกขัดขวางเป็นเวลานาน ราคาน้ำมันดิบล่วงหน้าของสหรัฐฯ พุ่งขึ้นเหนือ 90 ดอลลาร์ต่อบาร์เรลชั่วคราว สูงสุดนับตั้งแต่ปลายเดือนกรกฎาคม

ราคาน้ำมันดิบเบรนต์ส่งมอบทันทีปรับตัวสูงขึ้น แต่ยังอยู่ในกรอบความผันผวนล่าสุด

กองกำลังพิทักษ์การปฏิวัติอิสลามอิหร่านเตือนในเวลาต่อมาว่า สหรัฐฯ จะเผชิญ 'การลงโทษอย่างรุนแรง' สหรัฐฯ ยังคงกดดันอิหร่านผ่านปฏิบัติการทางทหารและการคว่ำบาตร ระยะเวลาของความขัดแย้ง วิธีการตอบโต้ของอิหร่าน และความปลอดภัยในการเดินเรือจะเลวร้ายลงอีกหรือไม่ กลายเป็นตัวแปรหลักในการกำหนดราคาตลาดน้ำมันดิบระยะสั้น

รัฐมนตรีว่าการกระทรวงการคลังสหรัฐฯ Bessent ลดความสำคัญของมูลค่าเชิงยุทธศาสตร์ระยะยาวของช่องแคบฮอร์มุซ เขากล่าวว่า ประเทศอ่าวเปอร์เซียกำลังเร่งสร้างท่อส่งน้ำมันบนบก และในอีกสองปีการขนส่งน้ำมันอาจเลี่ยงช่องแคบนี้ อย่างไรก็ตาม คำกล่าวนี้กล่าวถึงความสามารถในการขนส่งทดแทนในอนาคต ไม่สามารถขจัดความเสี่ยงด้านอุปทานและการเดินเรือในปัจจุบันได้

จากตลาดสปอต ราคาน้ำมันดิบเบรนต์ส่งมอบทันทีแม้จะสูงขึ้น แต่ยังอยู่ในกรอบความผันผวนล่าสุด Rich Privorotsky หัวหน้าฝ่าย Delta One ของ Goldman Sachs มองว่า แรงกดดันที่ตลาดเผชิญไม่ได้มาจากราคาน้ำมันดิบเท่านั้น สัญญาณจากตลาดน้ำมันสำเร็จรูปและก๊าซธรรมชาติรุนแรงกว่า

ราคาก๊าซธรรมชาติยุโรปพุ่งขึ้นสู่ระดับสูงสุดในรอบประมาณสามปีครึ่ง น้ำมันทำความร้อนใกล้จุดสูงสุดล่าสุด ส่วนต่างราคาน้ำมันดีเซลของสหรัฐฯ ทำสถิติสูงสุดเป็นประวัติการณ์ ส่วนต่างราคาน้ำมันสำเร็จรูป (crack spread) วัดความแตกต่างระหว่างราคาน้ำมันสำเร็จรูปกับต้นทุนน้ำมันดิบ มักสะท้อนความตึงตัวของอุปสงค์และอุปทานในขั้นตอนการกลั่น

ส่วนต่างราคาน้ำมันดีเซลของสหรัฐฯ ทำสถิติสูงสุด ตลาดน้ำมันสำเร็จรูปส่งสัญญาณตึงตัวด้านอุปทานรุนแรงกว่าน้ำมันดิบ

นั่นหมายความว่า แม้ราคาน้ำมันดิบจะไม่ทะลุกรอบล่าสุดอย่างต่อเนื่อง ราคาดีเซล น้ำมันทำความร้อน และเชื้อเพลิงอื่น ๆ ที่ผู้บริโภคจ่ายจริงก็อาจสูงขึ้น ราคาน้ำมันดิบที่ต่ำลงก็ไม่จำเป็นต้องแปลงเป็นราคาปลายทางที่ลดลงโดยตรง ส่วนต่างบางส่วนอาจกลายเป็นกำไรของโรงกลั่นที่สูงขึ้น

Privorotsky ประเมินว่า หากราคาน้ำมันสำเร็จรูปยังคงอยู่ที่ระดับปัจจุบัน เงินเฟ้อโดยรวมในอีกไม่กี่เดือนข้างหน้าอาจเผชิญแรงกดดันขาขึ้นอีกครั้ง การขึ้นราคาพลังงานจะแพร่กระจายไปยังเงินเฟ้อพื้นฐานหรือไม่ ยังเป็นกุญแจสำคัญที่กำหนดผลกระทบเชิงนโยบาย: แรงกระแทกด้านอุปทานครั้งเดียวอาจไม่เปลี่ยนแนวโน้มเงินเฟ้อระยะกลาง แต่หากต้นทุนการขนส่ง การผลิต และบริการสูงขึ้นต่อเนื่อง แรงกดดันด้านราคาอาจค่อย ๆ ส่งผ่านไปยังภาคส่วนอื่น ๆ

ตามข้อมูลตลาดที่อ้างอิงในบทความต้นฉบับ ตั้งแต่เดือนกุมภาพันธ์ ราคาขายส่งน้ำมันสำเร็จรูปทั่วโลกเฉลี่ยสูงขึ้นประมาณ 40 ดอลลาร์ต่อบาร์เรล โดยดีเซลมีส่วนสนับสนุนมากกว่า 40% ของการเพิ่มขึ้น ในช่วงเดียวกัน การส่งออกน้ำมันสำเร็จรูปทั่วโลกลดลงประมาณ 6 ล้านบาร์เรลต่อวันเมื่อเทียบกับปีก่อน โดยภูมิภาคอ่าวเปอร์เซียและรัสเซียคิดเป็นประมาณสามในสี่ของการลดลง เนื่องจากข้อมูลนี้มาจากการวิเคราะห์ของโต๊ะเทรด ควรถือเป็นวิธีการทางสถิติของหน่วยงานที่เกี่ยวข้อง ไม่ใช่ข้อมูลทางการที่เป็นเอกภาพ

การส่งออกน้ำมันสำเร็จรูปทั่วโลกลดลงเมื่อเทียบกับปีก่อน ภูมิภาคอ่าวเปอร์เซียและรัสเซียเป็นตัวถ่วงหลัก

ราคาน้ำมันผูกกับอัตราดอกเบี้ยอีกครั้ง การเทรดภาวะเงินเฟ้อชะงักงันกลับมา

Privorosky มองว่า ในระยะสั้นยากที่จะแยกตลาดพลังงานออกจากตลาดอัตราดอกเบี้ย ราคาน้ำมันและน้ำมันสำเร็จรูปที่สูงขึ้นอาจผลักดันการคาดการณ์เงินเฟ้อ นักลงทุนจึงเรียกร้องอัตราผลตอบแทนพันธบัตรที่สูงขึ้น อัตราผลตอบแทนที่สูงขึ้นก็จะกดดันการประเมินมูลค่าสินทรัพย์เสี่ยง เช่น หุ้น

ความสัมพันธ์การเทรดนี้ชัดเจนเป็นพิเศษในวันที่ 1 กันยายน อัตราผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาลสหรัฐฯ ปรับตัวสูงขึ้นทุกช่วงอายุ โดยช่วงสั้นเพิ่มขึ้นมากกว่า เส้นอัตราผลตอบแทนแสดง 'bear flattening (การแบนราบแบบหมี)'

Bear flattening หมายถึง ราคาพันธบัตรลดลงเป็นวงกว้าง อัตราผลตอบแทนโดยรวมสูงขึ้น ขณะที่อัตราผลตอบแทนระยะสั้นเพิ่มขึ้นเร็วกว่าระยะยาว ทำให้เส้นอัตราผลตอบแทนแบนราบลง ซึ่งมักหมายความว่าตลาดเพิ่มการคาดการณ์การขึ้นดอกเบี้ยในระยะใกล้หรือการคงนโยบายตึงตัวต่อไป

ในวันนั้น ราคาน้ำมันสูงขึ้น ประกอบกับการสำรวจภาคการผลิตยังคงแสดงแรงกดดันด้านราคา การเดิมพันว่า Fed จะขึ้นดอกเบี้ยในเดือนกันยายนร้อนแรงขึ้นอย่างชัดเจน บทความต้นฉบับระบุว่าความน่าจะเป็นที่เกี่ยวข้องแตะเกิน 70% ระหว่างวัน ข้อมูลตลาดสาธารณะอื่น ๆ แสดงว่าความน่าจะเป็นการขึ้นดอกเบี้ยในขณะนั้นอยู่ที่ประมาณ 65% ถึง 70% ข้อมูลที่แตกต่างกันอาจมาจากช่วงเวลาสุ่มตัวอย่างและวิธีการคำนวณสัญญาที่ต่างกัน จึงไม่ควรบังคับให้เป็นตัวเลขเดียว

การกำหนดราคารอบนี้ยังได้รับอิทธิพลจากคำกล่าวเชิง hawkish ก่อนหน้านี้ของประธาน Fed Kevin Warsh ราคาน้ำมันที่สูงขึ้นไม่ใช่เหตุผลเดียวที่ทำให้การคาดการณ์การขึ้นดอกเบี้ยเพิ่มขึ้น หากให้แม่นยำยิ่งขึ้น แรงกระแทกด้านพลังงานตอกย้ำความกังวลเงินเฟ้อที่ตลาดมีอยู่แล้ว

ผู้เขียนสรุปสภาพแวดล้อมปัจจุบันว่าเป็นการผสมผสานแบบเงินเฟ้อชะงักงันทั่วไป: ข้อมูลการเติบโตและการจ้างงานอ่อนแอลง แต่ต้นทุนพลังงานสูงขึ้น 'พอร์ตสินทรัพย์เงินเฟ้อชะงักงัน' ที่เกี่ยวข้องมีผลงานค่อนข้างดีในช่วงที่ผ่านมา สะท้อนว่านักลงทุนบางส่วนกำลังจัดพอร์ตสำหรับสถานการณ์การเติบโตชะลอตัวและเงินเฟ้อเหนียวแน่นขึ้น

อย่างไรก็ตาม การขึ้นราคาน้ำมันจะเปลี่ยนการตัดสินใจของ Fed หรือไม่ ยังขึ้นอยู่กับระยะเวลาและการส่งผ่านไปยังราคาพื้นฐาน หากราคาพลังงานปรับตัวลงอย่างรวดเร็ว ผลกระทบเชิงนโยบายอาจค่อนข้างจำกัด แต่หากราคาดีเซล ก๊าซธรรมชาติ และต้นทุนการขนส่งสูงเป็นเวลานาน ความเสี่ยงที่เงินเฟ้อจะแพร่กระจายอีกครั้งจึงจะเพิ่มขึ้นอย่างชัดเจน

พันธบัตรทั่วโลกเผชิญแรงกดดัน การซื้อคืนของกระทรวงการคลังยากต้านแรงกดดันด้านอุปทาน

ก่อนที่แรงกระแทกด้านพลังงานจะมาถึง ตลาดพันธบัตรทั่วโลกอยู่ในภาวะเทขายอยู่แล้ว วันที่ 1 กันยายน อัตราผลตอบแทนรวมของพันธบัตรรัฐบาลทั่วโลกพุ่งขึ้นใกล้ระดับสูงสุดนับตั้งแต่ปี 2008 ขณะที่อัตราผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาลญี่ปุ่นอายุ 10 ปีแตะ 3% เป็นครั้งแรกนับตั้งแต่ปี 1996

พันธบัตรรัฐบาลญี่ปุ่นได้รับผลกระทบจากเงินเฟ้อ การขยายการคลัง และการคาดการณ์การขึ้นดอกเบี้ยเพิ่มเติมของธนาคารกลางญี่ปุ่นพร้อมกัน อัตราผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาลสหรัฐฯ เยอรมนี และอังกฤษก็ปรับตัวสูงขึ้นเป็นวงกว้าง แสดงว่านี่ไม่ใช่ความผันผวนเฉพาะตลาดใดตลาดหนึ่ง

พันธบัตรรัฐบาลสหรัฐฯ ระยะยาวยังเผชิญแรงกดดันเพิ่มเติม บทความต้นฉบับระบุว่า อัตราผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาลสหรัฐฯ อายุ 30 ปีปรับตัวสูงขึ้นในช่วงเช้า ลบการลดลงที่เกิดขึ้นก่อนหน้านี้หลังกระทรวงการคลังขยายการซื้อคืนเพื่อสนับสนุนสภาพคล่องพันธบัตรระยะยาว

กระทรวงการคลังสหรัฐฯ ประกาศก่อนหน้านี้ว่า จะเพิ่มขนาดการซื้อคืนเพื่อสนับสนุนสภาพคล่องพันธบัตรอายุ 10 ถึง 30 ปีต่อครั้งจากสูงสุด 2 พันล้านดอลลาร์เป็นอย่างน้อย 4 พันล้านดอลลาร์ โดยการจัดการใหม่จะเริ่มในวันที่ 9 กันยายน การซื้อคืนสามารถปรับปรุงสภาพคล่องของพันธบัตรรุ่นเก่าและเงื่อนไขการซื้อขายในตลาด แต่ไม่ได้ลดความต้องการเงินทุนสุทธิของกระทรวงการคลังสหรัฐฯ โดยตรง และไม่เทียบเท่ากับมาตรการผ่อนคลายเชิงปริมาณของ Fed

อัตราผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาลสหรัฐฯ อายุ 30 ปีปรับตัวสูงขึ้นอีกครั้ง ลบการลดลงหลังข่าวการขยายการซื้อคืนพันธบัตรระยะยาวของกระทรวงการคลัง

Priya Misra ผู้จัดการพอร์ตของ J.P. Morgan Asset Management มองว่า การซื้อคืนของกระทรวงการคลังอาจสร้างอุปสงค์บางส่วนให้พันธบัตรระยะยาว แต่อาจถูกท่วมด้วยอุปทานเงินทุนจากการก่อสร้างโครงสร้างพื้นฐาน AI 'แรงกดดันด้านอุปทาน AI' ในที่นี้หมายถึง บริษัทเทคโนโลยีขนาดใหญ่ สาธารณูปโภค และผู้ให้บริการศูนย์ข้อมูลเพิ่มการออกพันธบัตรเพื่อสร้างกำลังประมวลผล ไฟฟ้า และสิ่งอำนวยความสะดวกที่เกี่ยวข้อง

ในขณะเดียวกัน การขาดดุลการคลังของสหรัฐฯ การออกพันธบัตรรัฐบาลอย่างต่อเนื่อง และการออกหุ้นกู้ภาคเอกชนรอบใหม่ ต่างเพิ่มอุปทานของสินทรัพย์อายุยาว John Briggs หัวหน้านักกลยุทธ์อัตราดอกเบี้ยสหรัฐฯ ของ Natixis North America ประเมินว่า ก่อนที่การปฏิรูปการใช้จ่ายสวัสดิการจะเปลี่ยนแนวโน้มการขาดดุลการคลังอย่างแท้จริง อัตราผลตอบแทนระยะยาวอาจยังคงอยู่ในระดับสูง ในมุมมองของเขา การซื้อคืนของกระทรวงการคลังเมื่อเทียบกับอุปทานพันธบัตรโดยรวมยังเป็นเพียง 'น้ำหยดลงถังทราย'

นี่คือความแตกต่างระหว่างแรงกดดันอัตราดอกเบี้ยระยะยาวรอบนี้กับการคาดการณ์การขึ้นดอกเบี้ยเพียงอย่างเดียว ระยะสั้นสะท้อนเส้นทางนโยบายของ Fed เป็นหลัก ระยะยาวยังต้องดูดซับความเสี่ยงเงินเฟ้อ การขาดดุลการคลัง ส่วนชดเชยอายุ และอุปทานพันธบัตร แม้ Fed จะไม่ขึ้นดอกเบี้ยต่อเนื่อง อัตราผลตอบแทนระยะยาวก็ไม่จำเป็นต้องปรับตัวลงอย่างรวดเร็ว

ความเสี่ยงด้านท้ายของอัตราดอกเบี้ยร้อนแรงขึ้น ตลาดออปชันระวัง 'negative convexity (ความโค้งลบ)'

ขณะที่ตลาดพันธบัตรสปอตปรับตัวลงอย่างช้า ๆ นักลงทุนบางส่วนกำลังซื้อออปชัน payer (ผู้จ่าย) ที่มีราคาใช้สิทธิสูงจำนวนมาก ซึ่งเป็นเครื่องมือออปชันที่เดิมพันว่าอัตราดอกเบี้ยในอนาคตจะพุ่งขึ้นอย่างมาก

Charlie McElligott นักกลยุทธ์ของ Nomura Securities ชี้ว่า ความต้องการออปชัน payer ราคาใช้สิทธิสูงระยะกลางเพิ่มขึ้นอย่างมีนัยสำคัญ โดยบางส่วนมาจากผู้ซื้อรายใหญ่ที่ไม่ใช่ผู้เล่นประจำ การซื้อขายที่เกี่ยวข้องผลักดันความเบ้ของออปชัน payer (payer skew) ให้สูงขึ้น กล่าวคือ ออปชันที่ซื้อเพื่อป้องกันการขึ้นของอัตราดอกเบี้ยมีราคาแพงขึ้นเมื่อเทียบกับออปชันที่เดิมพันการลดลงของอัตราดอกเบี้ย

แต่ความผันผวนโดยรวมของออปชันบนสัญญาแลกเปลี่ยนอัตราดอกเบี้ย (swaption) ในปัจจุบันไม่ได้เพิ่มขึ้นอย่างมากตามอัตราผลตอบแทน เหตุผลคือ ตลาดพันธบัตรในขณะนี้เหมือนการเทขายที่ต่อเนื่องและช้า มากกว่าการควบคุมไม่ได้รุนแรงในระยะสั้น ความผันผวนที่เกิดขึ้นจริงต่ำ แต่มีนักลงทุนซื้อการป้องกันขาขึ้นสุดขั้วอย่างต่อเนื่อง ทำให้เกิดความไม่สอดคล้องระหว่างแนวโน้มสปอตกับการกำหนดราคาความเสี่ยงด้านท้าย

'ความผันผวนของความผันผวน' ของอัตราดอกเบี้ยพุ่งขึ้นอย่างรวดเร็ว แสดงว่าการป้องกันความเสี่ยงด้านท้ายของอัตราดอกเบี้ยเพิ่มขึ้นอย่างมีนัยสำคัญ

ความเสี่ยงอยู่ที่ว่า หากอัตราดอกเบี้ยเปลี่ยนจากการปรับขึ้นช้า ๆ เป็นการเร่งตัวขึ้น ผู้ดูแลสภาพคล่องอาจต้องกระจุกตัวป้องกันความเสี่ยงออปชันราคาใช้สิทธิสูงที่ขายไว้ก่อนหน้านี้ เนื่องจากตลาดอาจไม่มีคู่สัญญาเพียงพอที่จะให้สถานะตรงข้าม การป้องกันความเสี่ยงเช่นนี้อาจขยายความผันผวนของอัตราดอกเบี้ยต่อไป เกิดเป็นช่วงเวลาที่เรียกว่า 'negative convexity (ความโค้งลบ)'

Negative convexity หมายถึง หลังอัตราดอกเบี้ยเปลี่ยนแปลง ผู้เล่นบางส่วนถูกบังคับให้เพิ่มการป้องกันความเสี่ยงตามทิศทางตลาด: ยิ่งอัตราดอกเบี้ยสูงขึ้น ยิ่งต้องเพิ่มสถานะขาขึ้นของอัตราดอกเบี้ย ซึ่งอาจผลักดันให้อัตราดอกเบี้ยสูงขึ้นต่อไป ความต้องการออปชันในปัจจุบันแสดงว่านักลงทุนกำลังป้องกันความเสี่ยงนี้ แต่ไม่ได้หมายความว่าสถานการณ์เช่นนี้จะเกิดขึ้นแน่นอน

ต่อไป ตลาดต้องจับตาตัวแปรสามกลุ่ม: หนึ่ง ความขัดแย้งสหรัฐฯ-อิหร่านและการเดินเรือในช่องแคบฮอร์มุซจะยังส่งผลกระทบต่ออุปทานพลังงานหรือไม่ สอง ราคาพลังงานปลายทาง เช่น ดีเซลและก๊าซธรรมชาติ จะคงอยู่และส่งผ่านไปยังเงินเฟ้อพื้นฐานได้หรือไม่ สาม ข้อมูลการจ้างงานอ่อนแอลงมากเพียงพอที่จะหยุด Fed จากการคงนโยบายตึงตัวต่อไปหรือไม่

หากราคาพลังงานยังคงสูง การคาดการณ์เงินเฟ้อยังคงเพิ่มขึ้น และแรงกดดันด้านอุปทานพันธบัตรไม่ผ่อนคลาย ตรรกะภาวะเงินเฟ้อชะงักงันและความเสี่ยงด้านท้ายของอัตราดอกเบี้ยที่ผู้เขียนเสนอจะแข็งแกร่งขึ้น ในทางตรงกันข้าม หากอุปทานพลังงานฟื้นตัว ส่วนต่างราคาน้ำมันสำเร็จรูปปรับตัวลง หรือการจ้างงานแย่ลงอย่างชัดเจนจนบังคับให้ Fed ให้ความสำคัญกับความเสี่ยงด้านการเติบโตก่อน พื้นฐานของการเทรดขาขึ้นของอัตราดอกเบี้ยรอบนี้ก็อาจอ่อนลง