El repunte del 18% de Ethereum ocultó un riesgo DeFi mayor dentro de Aave.

El mayor repunte diario de Ethereum en más de dos años no desencadenó la cascada de liquidación. Esa fue la buena noticia.

El riesgo reside en que la estructura capaz de producirlo siga existiendo.

Ethereum subió aproximadamente un 18% el 20 de agosto, pasando de unos 1920 dólares a más de 2270 dólares, mientras que el volumen de operaciones aumentó un 402%. Se liquidaron más de 1000 millones de dólares en posiciones cortas de ETH en los mercados de derivados, lo que contribuyó a una liquidación de criptomonedas más amplia de 3000 millones de dólares.

A simple vista, fue uno de los días de mayor actividad comercial de Ethereum desde marzo de 2024. Pero la cifra más importante no fue el 18%, sino el 1,06%.

En Aave, el mayor protocolo de préstamos descentralizados, solo el 9 % de las posiciones representan aproximadamente la mitad de la deuda total de la plataforma. Estas posiciones se basan en una operación de correlación de staking de Ethereum apalancada, utilizando deuda de WETH contra garantías de staking líquidas como weETH, rsETH y wstETH. Su factor de salud promedio se sitúa cerca de 1,06, lo que deja un margen muy ajustado antes de la liquidación.

El repunte no puso a prueba esa vulnerabilidad porque ETH subió, no bajó. Las posiciones sobrevivieron. Pero sobrevivir a un movimiento alcista no significa que la estructura sea segura.

Cómo funciona el intercambio de correlación de staking

El cambio de Ethereum al modelo de prueba de participación creó una nueva categoría de activos: los tokens de participación líquida.

Cuando los usuarios invierten ETH a través de protocolos como Lido, Rocket Pool o EtherFi, reciben tokens derivados como wstETH, rETH o weETH. Estos tokens representan un derecho sobre el ETH invertido y están diseñados para cotizar a un precio cercano al de ETH, a la vez que generan recompensas por la inversión con el tiempo.

El comercio basado en la correlación depende de que esa relación se mantenga estable.

Un inversor deposita tokens de staking líquidos como garantía en Aave, pide prestado WETH contra ellos, vuelve a apostar o apostar el WETH prestado para recibir más tokens de staking líquidos y, a continuación, vuelve a depositar esos tokens como garantía. Cada ciclo añade apalancamiento. El beneficio proviene del rendimiento del staking multiplicado a través de varias capas de préstamos y garantías.

Sobre el papel, la operación parece relativamente segura. La garantía está vinculada a ETH. La deuda es WETH. Mientras los tokens de staking líquidos mantengan su valor con respecto a ETH, la solvencia del prestatario se mantiene estable mientras la posición genera rendimientos por staking.

En la práctica, el riesgo reside en la paridad. Si los instrumentos de staking líquidos se negocian con un descuento significativo respecto a ETH, un apalancamiento que parecía conservador puede volverse inestable rápidamente.

Un pequeño grupo concentra una gran parte de la deuda.

La concentración de posiciones de Aave es lo suficientemente grande como para tener relevancia más allá de los análisis individuales.

Aproximadamente el 9% de los puestos concentran cerca de la mitad de la deuda total del protocolo. La relación préstamo-valor ponderada por deuda en este grupo se sitúa cerca del 90%. El factor de salud promedio ronda el 1,06. La relación deuda-capital es de aproximadamente 10,7 veces.

La composición de las garantías muestra la alta concentración de la exposición. Los envoltorios de staking y re-staking de Ethereum, incluidos weETH, rsETH y wstETH, representan aproximadamente el 66,2 % de las garantías en este grupo. weETH por sí solo representa cerca del 42 %. WETH representa aproximadamente el 73 % de la deuda total del grupo.

En Aave, el total de stablecoins suministradas asciende a 8980 millones de dólares, mientras que se han tomado prestados 7400 millones de dólares, lo que arroja una tasa de utilización del 82,46 %. El valor total bloqueado del protocolo es de aproximadamente 12 200 millones de dólares.

La preocupación no radica en que Aave esté insuficientemente garantizado actualmente, sino en que un pequeño número de posiciones con alto apalancamiento ejecutan la misma operación básica. Si la operación se liquida simultáneamente en muchas cuentas, las consecuencias podrían ser sistémicas dentro del protocolo.

Lo que haría un Wrapper Depeg

Un factor de salud de 1,06 significa que la garantía vale solo un 6 % más que el mínimo requerido para evitar la liquidación. Para estas posiciones de staking apalancadas, esto se traduce en un margen de seguridad de aproximadamente un 8 % a un 9 % en los precios de los wrappers de staking líquidos en relación con ETH.

Un descuento en el precio de los tokens puede deberse a varios motivos. Los inversores pueden apresurarse a cerrar sus posiciones de staking. Un protocolo de staking puede enfrentarse a problemas relacionados con los contratos inteligentes. Puede surgir un riesgo de gobernanza. Una crisis de liquidez generalizada puede obligar a los vendedores a aceptar descuentos respecto a ETH.

Aave ya ha comprobado la rapidez con la que esto puede tener consecuencias. En marzo de 2026, un parámetro obsoleto del oráculo de riesgo provocó liquidaciones de wstETH por un valor aproximado de entre 26 y 27 millones de dólares. El incidente se contuvo porque afectaba a un tipo de garantía específico y el parámetro se corrigió rápidamente. Sin embargo, demostró cómo la configuración del oráculo y la concentración de garantías pueden interactuar de forma que generen pérdidas desproporcionadas.

Una desvinculación más amplia sería más peligrosa.

Si weETH, que respalda el 42% de la garantía del grupo concentrado, cotizara con un descuento del 10% respecto a ETH, cientos de cuentas podrían ver caer sus indicadores de salud por debajo de 1,0 simultáneamente. El mecanismo de liquidación de Aave comenzaría a vender tokens de envoltura en un mercado que ya los estaba descontando.

Esa presión vendedora podría ampliar el descuento, lo que desencadenaría más liquidaciones. El ciclo de retroalimentación se asemejaría a una cascada de derivados centralizada, pero a la inversa. En lugar de que las compras forzadas eleven los precios, las ventas forzadas los reducirían.

Dado que la garantía que se liquida es el mismo activo que está bajo presión, el proceso puede retroalimentarse a sí mismo.

Por qué la manifestación no eliminó el riesgo

El repunte de Ethereum del 20 de agosto mejoró temporalmente la posición de los prestatarios apalancados. ETH subió. Los tokens de staking líquidos subieron en gran medida con él. Los indicadores de salud mejoraron.

Pero una subida también puede animar a los operadores a añadir más apalancamiento.

Cuando el ETH sube, las recompensas por staking valen más en dólares. Esto puede hacer que las operaciones de staking recursivas resulten más atractivas. Los operadores pueden añadir nuevos ciclos, acercando sus factores de salud al mismo margen de seguridad reducido a precios absolutos más altos. En ese caso, el margen porcentual no mejora, mientras que el valor en dólares en riesgo aumenta.

Ese es el problema oculto. Un repunte puede hacer que el sistema parezca más saludable, al tiempo que fomenta un comportamiento que hace que la siguiente caída sea más peligrosa.

Los protocolos de préstamos DeFi también funcionan de manera diferente a los exchanges centralizados. No hay disyuntores. No hay un operador que detenga las operaciones durante periodos de extrema volatilidad. No existe la opción de margen discrecional que da tiempo a los prestatarios para responder. Cuando un indicador de salud cae por debajo de 1,0, la liquidación es automática.

La velocidad del desenrollado está limitada principalmente por el tiempo de bloqueo, la disponibilidad de gas y la capacidad del liquidador.

La rentabilidad parece mejor que el riesgo.

La estrategia de correlación de staking sigue siendo popular porque sus cálculos en condiciones normales resultan atractivos.

Actualmente, la rentabilidad del staking de Ethereum oscila entre un 3 % y un 5 % anualizado, dependiendo del protocolo. Con un apalancamiento de aproximadamente 10 veces, la rentabilidad efectiva sobre el capital puede alcanzar entre un 30 % y un 50 % anualizado antes de deducir los costes de préstamo y las comisiones por gas.

Ese cálculo depende de varias suposiciones. Los wrappers de staking líquido deben mantener su paridad con ETH. Los mercados de wrappers deben tener suficiente liquidez para absorber grandes ventas. Ningún impacto en los contratos inteligentes, ninguna acción regulatoria contra un proveedor de staking ni un aumento repentino en la volatilidad de ETH pueden alterar la correlación.

Esas suposiciones ya han fallado antes.

El stETH de Lido cotizó con un descuento de aproximadamente el 7 % con respecto al ETH durante el colapso de Terra/Luna en junio de 2022. El rETH de Rocket Pool cayó brevemente por debajo de su paridad durante el contagio de FTX en noviembre de 2022. Estas distorsiones fueron temporales, pero se produjeron en condiciones de mercado en las que las posiciones apalancadas vinculadas a los mismos activos habrían sido vulnerables.

El repunte de agosto de 2026 puede haber generado una mayor sensación de seguridad en la operación. Sin embargo, no modificó la dependencia subyacente de la liquidez del instrumento financiero y la estabilidad del tipo de cambio fijo.

Aave es consciente del problema de concentración.

La gobernanza de Aave ya ha debatido formas de reducir el riesgo asociado a las operaciones de correlación de staking líquido.

Entre los posibles ajustes se incluyen la reducción de los ratios préstamo-valor en el modo E, la configuración de eficiencia mejorada que permite un mayor apalancamiento para activos correlacionados y el aumento de los incentivos de liquidación para que los liquidadores respondan más rápidamente durante situaciones de estrés.

El incidente del oráculo de marzo de 2026 también impulsó una revisión de las frecuencias de actualización del oráculo y los mecanismos de respaldo. Ahora, Aave utiliza múltiples fuentes de oráculo para los principales tipos de garantías.

El desafío radica en la velocidad. La gobernanza de DeFi se basa en debates en foros, votaciones y ejecución en la cadena de bloques. Las posiciones concentradas existen en tiempo real. Un cambio de parámetro que tarda días o semanas en implementarse no puede proteger el protocolo de una desvinculación que se produce en cuestión de horas.

Este mismo problema se extiende más allá de Aave. Compound, Morpho y otros protocolos de préstamos también tienen distintos grados de exposición a las garantías de staking líquidas. Si una desvinculación provoca liquidaciones en Aave, las ventas forzadas podrían afectar los precios de los wrappers en todo el mercado DeFi.

Por ahora, el repunte de Ethereum ha ocultado el problema en lugar de solucionarlo. La verdadera prueba llegará con una fuerte caída, cuando el factor de salud de 1,06 importe más que la ganancia nominal del 18%.