La deuda de Corea del Sur se acerca a los 200 mil millones; ¿ha sobreestimado el mercado el potencial de una subida de los tipos de interés?

El 16 de julio, el Banco de Corea elevó su tipo de interés de referencia en 25 puntos básicos, hasta el 2,75%, teniendo en cuenta los precios de la vivienda, el crecimiento de los préstamos a los hogares y las presiones sobre la estabilidad financiera.

Esta es la primera subida de tipos de interés en Corea del Sur desde enero de 2023. Para los inversores, la cuestión no es solo cuán elevada es la deuda de los hogares surcoreanos, sino si el banco central se verá obligado a retomar una política monetaria más restrictiva debido al endeudamiento de los hogares y al aumento de los precios de la vivienda.

Los datos preliminares oficiales sobre el crédito a los hogares correspondientes al segundo trimestre se publicarán el 19 de agosto. Dado que el saldo ya alcanzó los 1993 billones de wones al final del primer trimestre, y que los préstamos a los hogares continuaron aumentando en mayo y junio, el mercado ya contempla un posible resultado: el crédito a los hogares surcoreanos se acerca o supera los 2000 billones de wones.

Low Guan Yi, director de renta fija para Asia en M&G Investments, tiene una opinión diferente. Según informes de prensa, su punto de vista se resume así: las expectativas del mercado sobre nuevas subidas de tipos de interés por parte del Banco de Corea podrían ser excesivas; la mejora de los beneficios empresariales y los ingresos fiscales derivados del ciclo de los chips de IA podrían, de hecho, reducir la demanda de emisión de bonos por parte del gobierno.

Este artículo no trata sobre si Corea del Sur está entrando en una crisis de deuda, sino más bien sobre cuál de las tres fuerzas —el endeudamiento de los hogares, la inflación y las exportaciones de IA— dominará los tipos de interés y la valoración de los activos en Corea del Sur.

Los préstamos a los hogares hacen que el banco central vuelva a adoptar una postura más restrictiva.

El saldo crediticio de los hogares se refiere al dinero que estos han pedido prestado a instituciones financieras como bancos y compañías de seguros, incluyendo hipotecas, préstamos al consumo y préstamos con garantía hipotecaria. Representa el saldo de la deuda existente, no el incremento de un solo mes.

Cuanto mayor sea el saldo existente, más pronunciado será el efecto amplificador de las subidas de los tipos de interés sobre el flujo de caja. Para los hogares con un alto nivel de endeudamiento, un aumento de 25 puntos básicos en los tipos de interés no solo modifica las cuotas hipotecarias mensuales, sino que también repercute en la compra de viviendas, el consumo y la asignación de activos de riesgo.

En su comunicado de julio, el Banco de Corea señaló que los precios de la vivienda estaban aumentando en el área metropolitana de Seúl y que el crecimiento de los préstamos a los hogares también se estaba expandiendo. El aumento interanual del 3,2% en el IPC de junio proporcionó al banco central un motivo relacionado con la inflación para subir los tipos de interés.

Aún más sensible es el aumento de los préstamos. Los datos publicados por la Comisión de Servicios Financieros de Corea muestran que los préstamos a hogares en todo el sector financiero aumentaron en 9,3 billones de wones en mayo y en 8,3 billones de wones en junio. Los datos del Banco de Corea también muestran que los préstamos a hogares aumentaron en 7,6 billones de wones en junio, con préstamos hipotecarios pendientes que alcanzaron los 945 billones de wones.

Estas cifras explican las limitaciones a las que se enfrentan los bancos centrales. Mientras el crédito hipotecario siga expandiéndose, a los bancos centrales les resultará difícil adoptar rápidamente medidas de flexibilización monetaria, incluso si las exportaciones y los beneficios empresariales mejoran.

M&G apuesta por las expectativas de subidas de tipos de interés más restrictivas.

La lógica inversa de M&G no niega la presión de la deuda, sino que analiza si la fijación de precios ya ha tenido en cuenta los fundamentos.

Siguiendo esta línea de pensamiento, si la inflación se acerca a un pico temporal, disminuirá la necesidad de que el banco central suba aún más los tipos de interés. Si las exportaciones surcoreanas de semiconductores siguen beneficiándose de la demanda de IA, el aumento de los beneficios de empresas como Samsung Electronics y SK Hynix se traducirá en una mayor base impositiva.

Con una mejora en los ingresos fiscales, la demanda de emisión de bonos por parte del gobierno podría disminuir. Para los inversores en bonos, una menor presión sobre la oferta suele ser beneficiosa para los precios de los bonos, y los rendimientos de los bonos del gobierno surcoreano también podrían bajar.

El atractivo de esta lógica reside en su capacidad para sacar a Corea del Sur de la simple narrativa de la elevada deuda. El floreciente mercado de chips de IA no solo afecta al mercado bursátil, sino que también puede influir en la oferta de bonos a través de mecanismos fiscales y tributarios.

Sin embargo, esto sigue siendo una hipótesis comercial que necesita ser verificada. La visión de Low Guan Yi es más bien optimista y no debe equipararse directamente con el consenso del mercado. Que las exportaciones de IA se traduzcan en una mejora fiscal dependerá de los planes posteriores de impuestos y emisión de bonos.

Las dificultades del mercado inmobiliario y de financiación agravan los retos políticos.

La complejidad de las presiones actuales en Corea del Sur radica en la coexistencia del apalancamiento de los hogares y la recuperación de los precios de los activos. El aumento de los préstamos hipotecarios indica que los residentes siguen utilizando el apalancamiento para participar en el mercado inmobiliario. El incremento de los préstamos para la financiación de acciones sugiere que el alza del mercado bursátil también está atrayendo fondos para aumentar el apalancamiento.

Un repunte en los precios de la vivienda en la región capitalina hará que el banco central adopte una postura más cautelosa. Si bien el aumento de los precios de la vivienda puede fortalecer las finanzas de los hogares a corto plazo, también estimulará una mayor demanda de crédito, lo que generará nuevas presiones sobre la política monetaria.

Si los precios de los activos siguen subiendo, los hogares pueden utilizar su patrimonio en papel para amortiguar las presiones sobre los tipos de interés, y es menos probable que surjan riesgos crediticios para los bancos. Sin embargo, si las subidas de los tipos de interés frenan las transacciones y, al mismo tiempo, los precios de la vivienda y el mercado bursátil se debilitan, las presiones sobre el pago de la deuda se transmitirán con mayor rapidez al consumo y a la calidad de los activos bancarios.

Esta es otra variable que el won coreano y las acciones de los bancos coreanos deben vigilar de cerca. Cuanto más restrictivo sea el banco central, mayor será el apoyo que pueda brindar al tipo de cambio a corto plazo, pero también aumentará la presión sobre los activos de los hogares y los bancos. Cuanto antes el banco central adopte una postura más flexible, mayor será la probabilidad de que los bonos se beneficien, mientras que el won coreano podría enfrentar presiones por diferenciales de tasas de interés.

Cuanto mayores sean las exportaciones de semiconductores, mayor será el apoyo al crecimiento y a los ingresos fiscales. Cuanto más dispuestos estén los hogares a aumentar su endeudamiento, más difícil será ignorar los riesgos para la estabilidad financiera. Corea del Sur se encuentra actualmente en una lucha de poder entre dos fuerzas.

Los inversores alcistas en bonos deben esperar a que tanto la oferta como el crédito se moderen.

Las cifras preliminares del crédito a los hogares del segundo trimestre, que se publicarán el 19 de agosto, pondrán a prueba el umbral de los 2 billones de wones. Si se confirma que se ha superado dicho límite, el mercado lo interpretará como un motivo para que el banco central siga haciendo hincapié en la estabilidad financiera.

El tema central de la próxima reunión de política monetaria no será solo si se suben o no los tipos de interés. Más importante aún, será cómo el banco central describe la inflación, la deuda de los hogares y los precios de la vivienda. Si el comunicado sigue haciendo hincapié en la estabilidad financiera, la tendencia a una posible subida de tipos no se revertirá fácilmente.

El crecimiento de los préstamos es una variable más significativa. Mientras los préstamos hipotecarios sigan creciendo rápidamente, el crédito a los hogares continuará limitando el margen de maniobra de la política monetaria. Solo si se modera la concesión de nuevos préstamos disminuirá la presión sobre el banco central para que siga subiendo los tipos de interés.

La estrategia alcista de M&G en materia de bonos depende de la materialización de un estímulo fiscal. Si el auge de los semiconductores de IA solo se refleja en los precios de las acciones y los datos de exportación, sin una reducción significativa de la oferta de bonos gubernamentales, la lógica del alza de los precios de los bonos del gobierno surcoreano se debilitará.

El ejemplo de Corea del Sur es claro: las exportaciones de tecnología pueden mejorar el panorama macroeconómico, pero no eliminan de inmediato las limitaciones de endeudamiento de los hogares. Lo que los inversores deben determinar es si la postura restrictiva del Banco de Corea, reflejada en los precios del mercado, ha excedido lo que los datos posteriores pueden respaldar.