„Der Staffelstab für die ‚Rettet die US-Schulden‘: Bessenet hat letzte Woche Mist gebaut, diese Woche ist Walsh an der Reihe.“

Autor: Long Yue
Bessents Intervention rettete den Anleihenmarkt, was zu einem Aufschwung bei Gold und Bitcoin führte – jetzt wartet jeder auf Waller.

Letzte Woche kündigte US-Finanzminister Bessent Pläne an, das Volumen der Rückkäufe langfristiger US-Staatsanleihen mindestens zu verdoppeln, um die kontinuierlich steigenden Renditen am langen Ende des Anleihenmarktes einzudämmen. Der Effekt war unmittelbar spürbar, hielt aber weniger als einen Tag an – die Renditen erreichten anschließend wieder hohe Werte und blieben die ganze Woche über im Wesentlichen unverändert.

In einem späteren Interview erklärte Bessent, der Markt sei „etwas überreagiert“ gewesen und betonte, das Finanzministerium verfüge über ein „wirksames Instrumentarium“. Der Markt reagierte jedoch anders: Der Dollar fiel in dieser Woche um fast 1 %, Gold überschritt die Marke von 4.600 Dollar und Bitcoin stieg innerhalb einer Woche um über 25 %.

Diese Kombination wurde von Charlie McElligott von Nomura als „Druckentlastungsventil“ bezeichnet – während die Behörden versuchten, die langfristigen Zinssätze zu stabilisieren, wurde die Marktunsicherheit an anderer Stelle abgebaut.

Schwerpunkt dieser Woche: Kann Waller Antworten liefern?

Der Staffelstab wurde nun an den Vorsitzenden der US-Notenbank, Waller, weitergegeben. Er wird diesen Freitag auf dem Wirtschaftspolitischen Symposium in Jackson Hole sprechen.

Seit seinem Amtsantritt im Mai hat Waller so gut wie keine Prognosen für die Zukunft abgegeben. Seine letzten Äußerungen nach einer FOMC-Sitzung lösten unmittelbar einen deutlichen Kursverfall am Anleihemarkt aus – der Markt reagiert äußerst sensibel auf seine Aussagen und deren Formulierung.

Laut Bloomberg wollen Händler vor allem wissen: Was genau ist die geldpolitische Reaktion der Federal Reserve angesichts einer hartnäckigen Inflation über dem 2%-Ziel und einer sich verschlechternden Haushaltslage?

Molly Brooks, US-Zinsstrategin bei TD Securities, warnte: „Wenn es die gleiche alte Geschichte ist, denke ich, dass der Markt enttäuscht sein wird, was den bereits beobachteten Ausverkauf am langen Ende des Spektrums noch verschärfen könnte.“

Der Zinsstratege von HSBC, Dhiraj Narula, glaubt, dass Waller die Möglichkeit hat, den Markt zu beruhigen: „Wenn Vorsitzender Waller den potenziellen Inflationsdruck charakterisieren kann, wäre das unserer Ansicht nach ausreichend, um eine Grundlage für die Reduzierung der mit Unsicherheit verbundenen Laufzeitprämie zu schaffen.“

Michael Ball, Stratege bei Bloomberg Markets Live, erklärte: Bessent kann die Laufzeitenstruktur der Schulden anpassen, aber nur die Federal Reserve kann die Inflationserwartungen stabilisieren. Wallers Rede in Jackson Hole muss bekräftigen, dass das 2%-Ziel weiterhin erreichbar ist, und klarstellen: Sollte die Inflation anhalten, werden politische Maßnahmen ergriffen, selbst wenn dies zu Spannungen mit der Regierung führt.

Warum Bessents Maßnahmen nicht ausreichen?

Peter Tchir von Academy Securities wies darauf hin, dass die US-Regierung derzeit kurzfristige Schatzanweisungen (T-Bills) im Wert von 7,5 Billionen US-Dollar und Kuponanleihen im Wert von 21,7 Billionen US-Dollar im Umlauf hat. Die Rückkaufprogramme von Bessent umfassen jeweils mindestens 4 Milliarden US-Dollar und finden nahezu wöchentlich statt – eine Steigerung von zuvor 2 Milliarden auf 4 Milliarden US-Dollar pro Programm. Das klingt beeindruckend, hat den Markt aber nicht grundlegend erschüttert.

Tchir kommt zu dem Schluss, dass es sich hierbei nicht um quantitative Lockerung handelt. Bessents Maßnahmen seien im Wesentlichen nur eine „Umstrukturierung der Geldmenge“ und hätten kein tatsächliches Geld geschaffen. Die Marktreaktion mit steigenden Goldpreisen und fallenden Dollarpreisen spiegele eher eine Überinterpretation der Erzählung von der „Währungsabwertung“ wider als eine tatsächliche Ausweitung der Geldmenge durch das Finanzministerium.

Es gibt noch eine weitere, wenig bekannte, aber entscheidende Information: Die US-Notenbank (Federal Reserve) hält derzeit über 50 % aller US-Staatsanleihen mit einer Laufzeit von 10 bis 15 Jahren. Das ist weit entfernt von einem „freien Markt“. Gleichzeitig liegt der Anteil der von der Federal Reserve gehaltenen langfristigen Anleihen bei fast 20 %.

Ironischerweise hält die Federal Reserve auch fast 426 Milliarden Dollar an kuponpflichtigen Anleihen, die innerhalb eines Jahres fällig werden, mit einem durchschnittlichen Kuponzinssatz von nur 2,9 %, während der aktuelle effektive Leitzins 3,63 % beträgt – die Federal Reserve verliert also kontinuierlich mit dieser Position.

„Twist Operation“: Kann die Fed retten, was Bessent nicht kann?

Vor diesem Hintergrund hat der Markt begonnen, über ein lange Zeit ungenutztes Instrument zu diskutieren: die Version der Federal Reserve von „Operation Twist“.

Die Logik ist einfach: Wenn die Federal Reserve kurzfristige Anleihen im Wert von 426 Milliarden Dollar verkauft und im Gegenzug langfristige Anleihen mit einer Laufzeit von 20 Jahren oder mehr im gleichen Nominalbetrag kauft, würde sie zwar anfänglich einen Buchverlust erleiden, könnte aber erhebliche Zinserträge erzielen (ca. 5,25 % Rendite gegenüber 3,63 % Refinanzierungskosten). Noch wichtiger ist, dass dadurch über 15 % der im Umlauf befindlichen Anleihen mit einer Laufzeit von über 20 Jahren absorbiert und die Renditen langfristiger Anleihen effektiv gesenkt würden.

Aus Wallers Sicht zählt „Operation Twist“ nicht als QE, da sie den Gesamtnennwert der von der Federal Reserve gehaltenen Anleihen nicht verändert. Dies ist politisch leichter zu akzeptieren. Tchir hingegen meint, wenn das Weiße Haus tatsächlich sinkende Renditen langfristiger Anleihen wolle, müsse es die „kleineren Operationen“ unter Bessents Kontrolle aufgeben und stattdessen auf eine umfassende Intervention der Federal Reserve im Rahmen von „Operation Twist“ drängen.

Bloomberg-Analyst Ball teilt diese Einschätzung: Bessents Plan ähnelt zunehmend einer „abgeschwächten Version der Operation Twist“ – das Finanzministerium zieht sich durch Anleihenrückkäufe aus dem langfristigen Schuldengeschäft zurück und konzentriert sich fortan auf kurzfristige Schatzanweisungen und kurzfristige Kupons; die Federal Reserve absorbiert das kurzfristige Angebot durch Ankäufe kurzfristiger Schatzanweisungen im Rahmen des Reservemanagements, ohne ihre Bilanz auszuweiten. Diese Kombination birgt jedoch inhärente Widersprüche: Je höher der Anteil kurzfristiger Finanzierung, desto größer ist das Risiko des Finanzministeriums gegenüber den Leitzinsen. Sobald die Inflation die Federal Reserve zu Zinserhöhungen zwingt, steigen die Zinskosten schneller an; zögert die Federal Reserve aufgrund von Bedenken hinsichtlich der Haushaltskosten, bestraft der Markt ihre Unabhängigkeit mit einer höheren Zinsprämie.

Daher muss entweder die Federal Reserve eingreifen, um Bessent zu unterstützen, oder diese Intervention wird scheitern – und eine gescheiterte Intervention richtet oft mehr Schaden an als gar keine Intervention.

Datenfenster: PCE am Mittwoch ebnet den Weg

Vor Wallers Rede in Jackson Hole wird der Markt auch mit einem wichtigen Datenpunkt konfrontiert sein – dem Index der persönlichen Konsumausgaben (PCE) für Juli, der am Mittwoch veröffentlicht wird.

Laut Bloomberg entsprachen die Inflations-, Beschäftigungs- und Einzelhandelsumsatzzahlen des vergangenen Monats den Erwartungen oder lagen sogar darunter, was Händler veranlasste, ihre Erwartungen hinsichtlich einer Zinserhöhung zu senken. Sollte sich dieser Trend bei den PCE-Daten fortsetzen, könnte dies Wallers Rede etwas abfedern.

Das Zeitfenster verengt sich jedoch. Analysen von Bloomberg weisen darauf hin, dass der politische Druck im Vorfeld der Zwischenwahlen sowie die Aktualisierung der statistischen Methoden des US Bureau of Economic Analysis zur Berechnung des PCE Ende September die Straffungsmaßnahmen nach der FOMC-Sitzung im September hinsichtlich der politischen Wahrnehmung zunehmend komplexer gestalten könnten.

5 % sind entscheidend, Zweifel an der Fortsetzung der Abwertungsgeschäfte

Das Wall Street Journal berichtete, dass der Stratege der Bank of America, Michael Hartnett, die Rendite von 30-jährigen US-Staatsanleihen bei 5 % als wichtige Trennlinie ansieht. Er glaubt, dass ein Durchbruch unter dieses Niveau den Druck auf den Dollar und hoch verschuldete Sektoren – darunter KI-Supercomputer-Unternehmen und Private-Equity-Unternehmen – verschärfen wird.

Bridgewater-Gründer Ray Dalio warnte am vergangenen Freitag und riet Anlegern, ihr Anleihenengagement zu reduzieren und Gold sowie einen Teil ihrer Bitcoins zu halten, um sich gegen eine mögliche US-Schuldenkrise abzusichern.

Dieser Druck ist nicht unbegründet. Bloomberg merkte an, dass mit der Eskalation des Konflikts mit dem Iran die fiskalischen Aussichten zunehmend in den Fokus der Märkte rücken; gleichzeitig konkurriert die steigende Anzahl von Anleiheemissionen KI-bezogener Unternehmen um dasselbe Kapital wie US-Staatsanleihen; die Nachfrage ausländischer Investoren nach US-Staatsanleihen reagiert zudem immer preissensibler, und die Toleranz gegenüber der aktuellen Politik nimmt ab.