بلغت مراكز شركة هايبرليكويد مستوى قياسياً، لكن الإيرادات انخفضت لأربعة أرباع متتالية. أين ذهبت الأموال؟

العنوان الأصلي: ازدهار شركات إدارة المخاطر في هايبرليكويد يلتهم الإيرادات التي تدعم هايب
المؤلف الأصلي: شوريا مالوا، كوين ديسك
 

وصلت حيازات العقود على منصة هايبرليكويد إلى أعلى مستوى لها على الإطلاق، لكن إيرادات رسوم التداول التي يمكن للمنصة الاحتفاظ بها تتقلص باستمرار.
 

في 13 يوليو، تجاوز إجمالي حجم المراكز المفتوحة التي يحتفظ بها المتداولون على المنصة، أي حجم التداول المفتوح، 11 مليار دولار، مسجلاً رقماً قياسياً جديداً لشركة هايبرليكويد في عام 2026. وخلال الثلاثين يوماً الماضية، اقترب إجمالي حجم تداول العقود الدائمة على هايبرليكويد من 178 مليار دولار. والآن، وبإضافة جميع منصات التداول المركزية، تستحوذ هايبرليكويد على حوالي 9% من حجم التداول المفتوح العالمي في العقود الدائمة، بعد أن كانت أقل من 7% في نهاية مايو.
 

مع ذلك، شهدت إيرادات المنصة اتجاهاً معاكساً. فبحسب بيانات DeFiLlama، بلغ إجمالي إيرادات بروتوكول Hyperliquid ذروته عند حوالي 357 مليون دولار أمريكي في الربع الثالث من عام 2025، ثم انخفض في كل ربع سنة لاحقة، ليصل إلى 295 مليون دولار أمريكي، ثم 217 مليون دولار أمريكي، وأخيراً إلى حوالي 202 مليون دولار أمريكي في الربع الثاني من عام 2026. وعلى الرغم من الزيادة المستمرة في عدد الصفقات، فقد انخفضت إيرادات المنصة بنسبة 43% عن ذروتها.

يمكن لمقترح تحسين منصة هايبرليكويد HIP-3 أن يفسر سبب عجز المنصة عن الاحتفاظ بكامل الإيرادات الناتجة عن أعمالها. فمنذ أكتوبر 2025، أصبح بإمكان أي شخص يستثمر 500,000 عملة HYPE (ما يعادل 28 مليون دولار تقريبًا بالأسعار الحالية) إنشاء سوق عقود دائمة خاصة به على دفتر أوامر هايبرليكويد، والحصول على ما يصل إلى نصف رسوم التداول.
 

في بداية عام 2026، شكلت الأسواق التي نشرها المطورون الخارجيون 2% فقط من حجم تداول العقود الدائمة لشركة هايبرليكويد، ولكن هذه النسبة تقترب الآن من 50%.
 

تُظهر بيانات الإيرادات بوضوح تأثير تقاسم الإيرادات. فقد شكلت حصة الرسوم التي تُعاد مباشرةً إلى المطورين وصناع السوق وخزينة السيولة الخاصة بالمنصة 6% فقط من إجمالي الإيرادات في الربع الثاني من عام 2025؛ وبعد عام، ارتفعت هذه النسبة إلى 18%.
 

في الربع الثاني، بلغت إيرادات رسوم المطورين الناتجة عن أجهزة التوجيه الأمامية مثل Phantom حوالي 16 مليون دولار، وتم التعامل مع هذا المبلغ بالكامل على أنه تكلفة، حيث تم توجيهه إلى الأطراف الخارجية دون استثناء، وينتمي إلى تدفق المعاملات.

يتدفق المتداولون باستمرار، مدفوعين بالمنتجات الجديدة التي تم إطلاقها في أسواق الطرف الثالث هذه: عقود الأصول الحقيقية الدائمة. وقد شهدت العقود التي تتبع النفط الخام والذهب وشركات مثل إنفيديا وتسلا ومؤشر ناسداك 100، وحتى العقود الخاصة بشركات غير مدرجة مثل سبيس إكس، ارتفاعاً قياسياً في حجم التداول المفتوح بلغ 3.6 مليار دولار هذا الشهر، متجاوزةً بذلك البيتكوين لتصبح أكبر سوق تداول على المنصة.
 

في الفترة من 13 إلى 19 يوليو، بلغ حجم تداول الأسهم المُرمّزة وعقود السلع 25 مليار دولار، ما يُمثل 52% من إجمالي حجم التداول في ذلك الأسبوع، متجاوزًا بذلك حجم تداول العقود الدائمة للعملات الرقمية لأول مرة. تُسوى هذه العقود بالعملات المستقرة، وهي غير قابلة للتداول حتى في عطلات نهاية الأسبوع عندما تكون بورصة نيويورك مغلقة. إذا كنت ترغب في تداول عقود Nvidia ذات الرافعة المالية في الساعة الثانية صباحًا من يوم الأحد، فلن تجد تقريبًا أي خيارات مماثلة أخرى متاحة في السوق.
 

مع ذلك، يعتمد هذا النمو بشكل كبير على كيان واحد. إذ تستحوذ Trade.xyz على أكثر من 90% من حجم التداول المفتوح ضمن آلية HIP-3. وهذا يعني أن سجلات Hyperliquid المذهلة تعتمد بشكل كبير على اختيار هذا المُشغِّل لبيانات التداول، وإعدادات معايير الهامش، وقدراته في إدارة المخاطر.
 

في يوم الاثنين الماضي، تم الكشف عن المخاطر الكامنة في هذا النموذج: فقد حدثت معاملة كبيرة على منصة تداول تعاني من نقص السيولة في كوريا، مما تسبب بشكل مباشر في انخفاض عقد SK Hynix الخاص بـ Trade.xyz بنسبة 19٪، مما أدى إلى عدد كبير من عمليات التصفية، ووافقت المؤسسة لاحقًا على تعويض المستخدمين المتضررين.
 

ستقوم منصة هايبرليكويد بضخ حوالي 97% من رسوم التداول في صندوق دعم، يقوم بإعادة شراء وتدمير رموز HYPE في السوق المفتوحة. حتى الآن، تم تدمير ما يقارب 44.5 مليون رمز HYPE من إجمالي المعروض. يرتبط مبلغ إعادة الشراء ارتباطًا مباشرًا بإيرادات المنصة؛ فمع انخفاض الإيرادات، يتقلص حجم عمليات إعادة الشراء. في الربع الثالث من عام 2025، أعاد الصندوق شراء رموز HYPE بقيمة تقارب 290 مليون دولار أمريكي؛ وفي الربع الثاني من عام 2026، بلغ حجم إعادة الشراء حوالي 149 مليون دولار أمريكي، أي ما يقارب النصف.
 

تُظهر بيانات CoinDesk أن سعر عملة HYPE بلغ حوالي 55 دولارًا يوم الجمعة الماضي، بانخفاض قدره 5% خلال الأسبوع، وبالمقارنة مع أعلى مستوى تاريخي لها والذي بلغ حوالي 77 دولارًا في 16 يونيو، فقد بلغ الانخفاض حوالي 28%. وبناءً على إيرادات سنوية تبلغ حوالي 785 مليون دولار، فإن نسبة سعر العملة إلى ربحيتها في السوق المتداولة تبلغ حوالي 16 ضعفًا، ونسبة سعرها إلى ربحيتها بعد التخفيف الكامل تبلغ حوالي 70 ضعفًا.
 

في الشهر الماضي، قام حاملو العملات الرقمية من مؤسسات مثل Multicoin Capital وBitwise بتحويل كميات كبيرة من رموز HYPE إلى منصات التداول.
 

نظام Hyperliquid البيئي محدود نسبيًا. فمن بين 48 رمزًا مميزًا لنظام Hyperliquid البيئي التي يرصدها موقع CoinGecko، تتركز القيمة السوقية بالكامل تقريبًا في رمز HYPE. ويأتي في المرتبتين الثانية والثالثة من حيث القيمة الرمزية رمز USDe (بقيمة سوقية تبلغ حوالي 4.5 مليار دولار) ورمز USDT0 (بقيمة سوقية تبلغ حوالي 4 مليارات دولار) التابعين لمنصة Ethena، وكلاهما عملتان مستقرتان صادرتان من جهات خارجية ومرتبطتان عبر سلاسل الكتل. أما أكبر رمز مميز صادر محليًا على المنصة فهو PURR، بقيمة سوقية تبلغ 53 مليون دولار فقط، أي أقل من 0.5% من القيمة السوقية لرمز HYPE.

يستمد تقييم السوق لشركة HYPE بشكل أساسي من نموذج أعمال منصة التداول Hyperliquid نفسها، بدلاً من نظام بيئي غني للتطبيقات الأصلية.
 

يتزايد كل من المعروض من الرموز والضغوط التنظيمية. في 6 أغسطس، تم تحرير ما يقرب من 10 ملايين رمز HYPE للمساهمين الأساسيين، بقيمة تقارب 550 مليون دولار بالأسعار الحالية؛ وستستمر عمليات التحرير اللاحقة شهريًا حتى عام 2027، في حين أن إجمالي المعروض المتداول من رموز HYPE يبلغ 222 مليون رمز فقط.
 

اعتبارًا من أسبوع 17 يوليو، شهد صندوق HYPE المتداول في البورصة أول صافي تدفقات خارجة أسبوعية منذ تأسيسه، بلغت حوالي 7 ملايين دولار، منهيًا بذلك سلسلة من التدفقات الداخلة استمرت تسعة أسابيع. وقد أدرجت هيئة النقد في سنغافورة (MAS) المنصة على قائمة تحذيرات مخاطر المستثمرين في نهاية يونيو، وكانت المملكة المتحدة قد أصدرت سابقًا تنبيهات بشأن المخاطر؛ كما حثّ مسؤولون تنفيذيون من بورصتي شيكاغو التجارية (CME) وبورصة إنتركونتيننتال (ICE) لجنة تداول السلع الآجلة الأمريكية (CFTC) على مراجعة أعمالها في مجال العقود الدائمة للسلع.
 

وقد ظهرت المنافسة أيضاً من أماكن غير متوقعة. فبعد شهر واحد فقط من إطلاق شركة الوساطة Robinhood لسلسلة Robinhood Chain، شهدت منصة التداول اللامركزية في قطاع العملات الرقمية المتداولة عبر الإنترنت أحجام تسوية يومية تجاوزت 600 مليون دولار، ووفقاً لبعض المقاييس الإحصائية، فقد تجاوز نشاط التداول المضارب اليومي فيها نشاط منصة Hyperliquid.
 

بالطبع، لا يعني كل ما سبق فشل هذه المنصة. تُظهر بيانات شركة ARK Research أنه حتى 31 يوليو، استحوذت منصتا Hyperliquid وPump.fun معًا على 67% من إجمالي إيرادات تطبيقات العملات الرقمية. كما قارنت Grayscale منصة Hyperliquid بخدمات Amazon AWS: حيث يقوم مطورون خارجيون ببناء منتجات على المنصة، وتحصل المنصة على نسبة من جميع المعاملات.
 

لكن هذه المقارنة تُشير بدقة إلى المشكلة القائمة. ففي الأسابيع الأربعة الأولى من الربع الثالث من عام 2026، بلغ إجمالي إيرادات شركة هايبرليكويد حوالي 45 مليون دولار؛ وإذا استمر هذا المعدل، فسيقترب إجمالي الإيرادات لهذا الربع من 150 مليون دولار، مسجلاً بذلك الربع الرابع على التوالي من انخفاض الإيرادات؛ وستضعف القوة الشرائية التي تدعم رمز HYPE بشكل أكبر.